Автор: Кобяков А.Б., Хазин М.Л.
Экономика Категория: Хазин Михаил Леонидович
Просмотров: 2708

27.07.2018 Часть Первая. Главы 1-5.

Полная версия – впервые в одной объемной статье. Несмотря на то что книге почти 15 лет, она более чем актуальна. Собственно, предсказанный кризис именно сейчас развернулся в полную силу. По изданию: Кобяков А.Б., Хазин М.Л. Закат империи доллара и конец "Pax Americana". – М.: Вече, 2003. – 368 с. (Новый ракурс)

 

 


От авторов

 

До недавнего времени проблемы американской экономики (истинные или мнимые) были для граждан России достаточно абстрактными понятиями. Даже процесс падения доллара относительно других валют с начала 2002 года не оказал на первом этапе своего развития на Россию никакого заметного влияния. И только с началом 2003 года пертурбации доллара и экономические сложности в США стали непосредственно затрагивать интересы российских граждан.

И вот здесь неожиданно выяснилось, что для того, чтобы спасти свои сбережений и достаточно эффективно прогнозировать бизнес, необходимо получить объективную информацию о том, какие процессы определяют ситуацию с мировой экономикой и, в частности, долларом. Но получить ее для человека, который не является профессионалом именно в этом вопросе, оказалось практически невозможно. Средства массовой информации переполнены мнениями одних и тех же "экспертов" о быстром улучшении ситуации в США, о неминуемом росте доллара и падении евро, о невыгодности использования золота как средства сбережения, о скором росте американского фондового рынка. Чего стоит только ставшее постоянным за последние три года тиражирование информации о неминуемом росте американской экономики "в следующем квартале" в наших (впрочем, как и в американских) СМИ!.. И не было практически ни одного внятного комментария о том, почему предыдущие прогнозы (всего 2-3 месячной давности) не оправдались.

При этом государство в лице своих официальных представителей также практически не комментирует эту ситуацию. И, естественно, не принимает реальных мер по защите экономических субъектов от возможных последствии кризиса - как частных лиц с их сбережениями, так и предпринимателей, существенно зависящих от изменений во внешнеэкономической и валютной конъюнктуре. В лучшем случае, официальные лица произносят те же либеральные "мантры", которые произносились и год, и два, и пять, и десять лет назад. К объективному анализу ситуации они не имеют никакого отношения.

В некоторое оправдание российских официальных лиц следует отметить, что такая ситуация сложилась и в других странах: в США, в Европе, в Азии официальные эксперты говорят одни и те же фразы и совершенно одинаково ошибаются. Как мы уже говорили, только окончание рецессии и начало экономического роста в США предсказывалось многократно: и в конце 2000 года - после победы Буша и начала реализации его первой программы по снижению налогов; и в начале 2001 года - после того, как ФРС стала снижать учетную ставку; и в конце 2001 года - после того, как американскую экономику стали поддерживать за счет государственных ресурсов; и весной 2002 года - после того, как в результате активной денежной накачки стали расти некоторые макропоказатели; и весной 2003 года - когда все ожидали позитивного эффекта от "победы" США в Ираке.

Но дело даже не в том, что этим "прогнозам" верить нельзя, поскольку эксперты, их делающие, ошибаются уже далеко не в первый раз. Дело не в том, что все они делались только на основании чисто пропагандистского оптимизма. Как раз нет, под ними были совершенно разумные основания. Другое дело, что эти основания были построены на том опыте, который сложился в 1990-е годы - периоде уникального экономического "бума". И негативные результаты этих прогнозов лучше всего показывают, что этот опыт в нынешней ситуации просто неприменим, что его необходимо критически переосмысливать и пересматривать.

Собственно говоря, первые идеи по критическому осмыслению этого опыта появились у нас еще в 1997 году. Один из нас тогда, в силу служебных обязанностей, исследовал обстоятельства предстоящего российского кризиса и с интересом обнаружил, что некоторые его аспекты удивительно напоминают современную американскую экономику. После чего стал размышлять о сущности экономической парадигмы, сложившейся в США в 90-е годы прошлого века. Второй автор книги параллельно шел к поиску этой парадигмы, исследуя циклические процессы в экономике и процессы на финансовых рынках в рамках своей научно-преподавательской и журналистской деятельности. И, как следствие, через некоторое время авторам книги стало понятно, что эта парадигма построена на трех основных мифах (см. главу "Новая экономика"), срок жизни которых достаточно ограничен. Причем вывод этот был сделан двумя независимыми друг от друга различными способами.

Отдельные результаты этих исследований иногда появлялись в российской периодической печати (можно отметить статьи в журнале "Эксперт" в 1998-2002 годах, в журнале "Русский предприниматель" в 2001-2002 годах, в газете "Финансовая Россия"), однако сама по себе тема предстоящего американского кризиса встречала удивительный отпор со стороны "заинтересованной" общественности. И хотя объективный уровень таких "рецензентов" был вне всякой критики, его эмоциональный фон был достаточно силен. Как следствие, средства массовой информации либо вообще отказывались обсуждать предстоящего кризиса, либо ограничивались публикацией кратких заметок с "ироничным" комментарием о "российских гробовщиках американской экономики".

В результате, заинтересованному в объективной информации человеку было очень трудно получить доступ к полному объему доводов в пользу серьезных проблем экономики США. Более того, многие читатели под воздействием массовой пропаганды серьезно уверились, что такую точку зрения имеют только обиженные "маргиналы", которые не имеют другого способа для самореализации.

Разумеется, ситуация со временем меняется в лучшую сторону. Кроме того, некоторые события, произошедшие за это время, существенно поддержали авторов концепции кризиса и их соратников. Так. 10 сентября 2001 года один из авторов этой книги в обсуждении на форуме журнала "Эксперт" высказался о существенной вероятности крупных террористических актов против США именно как следствии серьезных экономических проблем в этой стране.

Тем не менее, мы ощущали острую необходимость довести свою позицию до всех заинтересованных читателей. Первой попыткой стало издание сборника "Распад мировой долларовой системы". Однако в нем нам не удалось в достаточно полной мере изложить обоснование нашей концепции, кроме того, к сегодняшнему дню он серьезно устарел. Именно по этой причине один из авторов этой книги весной 2003 года открыл собственный сайт в Интернете (http://khazin.ru/), на котором можно в полном объеме прочитать и обсудить доводы в пользу кризиса. Но этого оказалось явно недостаточно. И тогда родилась эта книга.

Ее основной задачей является не просто изложить полный набор аргументов в пользу концепции мощного экономического кризиса. В сущности, мы попытались доказать, что та парадигма мировой экономики, которая была создана по итогам второй мировой войны, достигла пределов своего развития и в настоящее время не может нормально развиваться. Однако в отличие от многих других исторических примеров, сейчас не видно, какая новая парадигма может прийти на смену старой - и это серьезно усугубляет предстоящий кризис, как по масштабам, так и во времени.

Кроме того, как следствие разрушения "коммунистического" или "красного" глобального проекта, резко усилилось влияние проекта исламского. Его влияние на исконно "западной" территории - в Европе, да и на территории бывшего Советского Союза усилилось настолько, что США, чья военная мощь достигла к концу 1990-х годов небывалых величин, не в состоянии предъявить каких-либо серьезных аргументов для решения возникших проблем. И в этой ситуации серьезные разногласия между США и Европой по вопросу войны в Ираке являются серьезнейшим свидетельством масштаба этих проблем. Главной причиной этих разногласий, безусловно, явилась невозможность для США поддерживать стабильность мировой финансовой системы. Но на второе место выходит влияние мусульманской диаспоры в Европе, которая оказывает все более и более сильное влияние на политику в этом регионе.

Все более и более возрастающую мощь предъявляет миру и Китай.

И в этой ситуации понимание реальных экономических проблем современности представляется принципиально важным. Мы попытались в этой книги не только разрушить наиболее известные экономические мифы либерально-монетарного происхождения, существование которых входит в противоречие с реальностью, но и предвосхитить те процессы, которые будут определять наше будущее в первые послекризисные годы. Как это нам удалось - решать читателю.

 


Введение

 

"Ни одна из рецессии, случившихся в США в XX веке, не была точно предсказана". Разумеется, эту фразу, которая кочует из одного американского учебника экономики в другой, не следует понимать буквально. Кто-то где-то что-то предсказывал. Но специфика американского общественного мнения последних ста лет состояла в том, что негативные экономические прогнозы оно признавало только в тот момент, когда уже абсолютно всем становилось видно, что они стали явью.

Это хорошо видно в последние два года, когда американская общественность "возводит на пьедестал" любую новость, которую можно интерпретировать (подчас очень вольно) как свидетельство начинающегося роста экономики. Даже в том случае, когда она сопровождается значительно более убедительными негативными факторами. Причины этого явления будут частично рассмотрены в этой книге, однако не вызывает сомнений, что именно сейчас такое качество становится чрезвычайно опасным. Прежде всего потому, что, как это будет показано ниже, в современной американской экономике заложен потенциал саморазрушения, во многом превышающий аналогичный потенциал 1929 года.

В связи с этим надеяться на то, что объективное описание и прогноз складывающихся в американской экономике негативных тенденций дадут представители американского же экономического истеблишмента, не приходится. Доходы представителей этого сообщества зависят в основном именно от той самой общественности, которая жаждет продолжения роста "любой ценой" и разочаровывать ее - самый простой способ навсегда выпасть из категории высокооплачиваемых экономических "гуру".

 

ЭКОНОМИЧЕСКИЕ ШКОЛЫ

Но и этим дело не ограничивается. Не секрет, что новые идеи, особенно в гуманитарных науках, с большим трудом пробиваются сквозь мощные защитные барьеры, установленные устоявшимися "научными школами". Подчас нужны десятилетия, за которые представители старых научных школ просто "вымрут", чтобы альтернативные идеи стали достоянием общественности. Классическим примером являются исследования недавно скончавшегося Т. Хейердала, который был вынужден для пропаганды своих, сейчас общепринятых, мыслей о путях миграции древнего человека совершить свои знаменитые путешествия на "Кон-Тики", "Ра" и "Тигрисе", поскольку в 40-50-е годы предыдущего века его не пускали на порог уважаемых (без кавычек) академических институтов. А ведь у этнографов, географов и лингвистов ни тогда, да и сейчас нет ни Мирового Банка, ни Международного валютного фонда с их сотнями миллиардов долларов.

К сожалению, все американские экономические школы и их выпускники, составляющие, в частности, основу перечисленных международных финансовых институтов, поддерживают одну базисную идеологическую основу экономического управления - монетарный либерализм. Дело, конечно, не в том, "хороша" ли эта теория или "плоха", поскольку сама по себе, без участия людей, она не может быть эмоционально окрашена. Как это всегда и бывает, какие-то стороны жизни она описывает лучше других, а какие-то - хуже. Беда в том, что на протяжении двух поколений все другие теории в США практически не изучаются - и, как следствие, проблемы, причины которых лежат вне области монетарного управления (а именно такими причинами, как это будет показано ниже, и вызван нынешний кризис американской экономики), в принципе выпадают из поля публичного анализа. Отдельные специалисты, которые в состоянии дать немонетарный анализ сложившихся тенденций, не находят понимания ни у широкой массы специалистов, ни, тем более, у потребителей их теорий, в первую очередь коммерсантов.

Надо отметить, что в случае США эта проблема, которая всегда возникает там, где существуют устойчивые научные школы, традиционно не принимающие конкурентов, стоит особенно сильно. Связано это с тем, что американская политическая машина категорически запрещает всем странам, находящимся от них в той или иной зависимости (то есть практически всем, кроме Китая, Ирана и еще 2-3 стран мира), анализировать американскую систему ценностей, в том числе, и в экономике. Как следствие, публичная приверженность монетаризму становится одним из критериев "верности" США, и все альтернативные экономические школы (которых в США уже не существует) быстро гибнут и за их пределами.

 

ЛИБЕРАЛЬНЫИ ГЕГЕМОНИЗМ

В качестве примера можно привести Россию. В конце 1980-х - начале 1990-х годов практически все обсуждения экономического кризиса в нашей стране были посвящены необходимости структурных реформ и поиску путей их финансирования (не исключающих и государственные, бюджетные источники). Однако как только к власти в стране пришла проамериканская либеральная "команда", разговорам о структурных реформах, во всяком случае на государственном уровне, пришел конец. Либеральное министерство экономики (как и его преемник, министерство экономического развития и торговли) демонстративно отказывалось выполнять даже неоднократные прямые поручения Президентов России о разработке программы структурных реформ. При этом каждый год десятки миллионов долларов бюджетных денег направлялись на поддержку экономических исследований исключительно монетарной направленности - все остальные научные школы финансировались в сотни раз меньше. Одним из результатов такой ситуации стал кризис августа 1998 года - поскольку любая критика правительственной политики 1996-1998 годов со стороны российских независимых экономистов воспринималась монетарными либералами исключительно в политической сфере - как попытка отстранения их от власти в стране.

Общественное мнение в России потребовало изменения этой позиции только в первые месяцы 2002 года, во многом вследствие отказа властей США от осуществления либеральной политики и перехода на прямую государственную поддержку собственной экономики и жесткий протекционизм в отношении экономик иностранных. Эти действия оказали отрезвляющее воздействие на российских предпринимателей, которые оказались в чрезвычайно тяжелой ситуации. За рубежом их вытесняли с экспортных рынков, внутри страны усугублялись экономические проблемы, в частности, росли тарифы естественных монополий, поддерживаемые либеральным экономическим крылом правительства.

Сыграли свою роль и обсуждения возможных последствий вступления в ВТО. В нашей стране возобновились разговоры о необходимости проведения промышленной и структурной политики, хотя бы для защиты отечественных рынков. И сразу выяснилось, что правительству абсолютно нечего сказать по этому поводу, что хорошо проявилось в Послании Президента РФ Федеральному собранию на 2002 год.

Еще один пример - Аргентина. Безусловное и некритичное следование (по большому счету - безответственным) рекомендациям МВФ привело эту страну на грань потери не только экономического (от него эта страна по сути отказалась после введения currency board - валютного управления), но и политического суверенитета. По существу, негативной оказалась роль МВФ и в период "азиатского" кризиса 1997 года. Такую же разрушительную роль играют его рецепты в Бразилии и других латиноамериканских странах.

Иными словами, сочетание подавляющей политической мощи США с наличием в них монопольной экономической идеологии (и в такой ситуации совершенно не важно, в чем состоит ее суть) привело к тому, что во всех странах мира сомнение в истинности этой идеологии стало политическим "табу", поскольку автоматически ассоциировалось с нарушением негласной присяги американской "метрополии". Верно и обратное: США вынуждены поддерживать даже абсолютно бессмысленную и вредную экономическую политику в странах-сателлитах просто потому, что местные лидеры демагогически привязывают ее к "единственно правильной" экономической идеологии.

Очень грустно это выглядит в России. Особенно после настоящего плюрализма позднего социализма. И, к сожалению, можно с большой долей уверенности сказать, что как только (и если) доминирующее положение США в мире (или в России) будет утрачено, то вместе с водой выльют и ребенка - все разумные и глубоко симпатичные любому нормальному человеку идеи экономического либерализма будут подвергнуты глубокому забвению, как "наследство американского гегемонизма".

 

НЕМНОГО САМОРЕКЛАМЫ

Тем не менее все возникающие время от времени на базе монетарной теории PR-кампании о "конце рецессии" живут не больше 2-3 месяцев, а финансово-экономический кризис в США продолжается уже три года. И в этой ситуации возникают два естественных и тесно связанных вопроса. Существуют ли теории, которые адекватно описывали бы текущую ситуацию в США? И какой они дают прогноз на ближайшее будущее? Причем, поскольку уже накоплен некоторый опыт по истории американского кризиса, критерием оценки может быть только опубликованный прогноз, достоверно предсказавший ряд уже произошедших событий.

Иными словами, были ли события американской экономики кем-нибудь предсказаны заранее, и был ли этот прогноз сделан на базе достаточно разработанной теории, которая бы позволила его уточнить и дополнить? И выясняется, что если ограничиться чисто американскими экономистами, причем относительно близкими к американскому истеблишменту (что автоматически выводит за рамки изучения, например, такого видного человека, как Линдон Ларуш, который, по сути, является скорее натурфилософом и политическим бунтарем в стиле конца XVIII века), то серьезных прогнозов не было. Отметим, что такая же ситуация была и в 1929 году, когда независимые в финансовом отношении практики оказались (частично) более смелыми в своих прогнозах, чем ученые.

А вот в России два прогноза появились. Первый был опубликован в журнале "Эксперт" в 1998 году (авторы - А. Кобяков и Т. Гурова), второй - в июле 2000 года (авторы - О. Григорьев и М. Хазин), хотя первые наброски анализа, положенного в его основу, появились еще осенью 1997 года. И анализ этих прогнозов уже очень много говорит об объективном характере процессов, протекающих в американской экономике.

Как уже говорилось, первые намеки на возможные кризисные явления один из авторов настоящей книги (М. Хазин) обнаружил еще осенью 1997 года, когда (совместно с О. Григорьевым) исследовал особенности предстоящего летом 1998 года кризиса в России, получившего позднее по естественным причинам название "августовского". К сожалению, специфика государственной службы не позволила в то время публично огласить эти прогнозы, и они были обнародованы почти через три года.

Дальнейшие события показали, что качественное описание процессов, происходящих в американской экономике, данное в этой статье, было достаточно адекватно (разумеется, за вычетом последствий острого глобального кризиса, который еще не наступил), а вот сроки этого острого этапа кризиса дали существенный сбой. Аналогичный (и более ранний) прогноз, который дал другой автор этой книги (А. Кобяков), несмотря на очень точное предсказание масштабов кризиса, также оказался ошибочным по срокам. И возникает естественный вопрос - с чем связаны такие ошибки в сроках (при том, что качественный анализ, как это уже видно сейчас, вполне адекватно описывал реальность). Это ошибка теории, или принципиально изменилась та среда, в рамках которой делались прогнозные оценки?

 

ИМПЕРАТИВЫ ПРОГНОЗОВ

Для того чтобы оценить степень ошибочности, необходимо отдельно рассмотреть специфику любого экономического (да и не только экономического) прогноза. Особенно принципиально это потому, что настоящая книга, являясь по существу первым серьезным анализом реальных проблем современной американской экономики, неминуемо будет рассматриваться читателем как инструмент прогноза конкретных экономических процессов. И в такой ситуации необходимо четко и ясно объяснить, какие выводы авторы считают не просто корректными (принимая во внимание вероятностный характер любого прогноза, критерии корректности укладываются в довольно широкие рамки), а практически императивными, в том смысле, что готовы нести за них ответственность.

Прежде всего, прогноз должен быть вариативен по нескольким основным параметрам. Так, прогноз экономического роста для России в обязательном порядке должен содержать варианты, зависящие от цены на нефть, уровня тарифов естественных монополий и уровня цен (инфляции). Просто потому, что именно эти три фактора (если быть точнее, то третьим фактором является уровень цен на основные ресурсы, рассчитанный на основе паритета покупательной способности) в основном определяли экономический рост в России в течение всего периода ее независимого существования.

Но ведь есть и другие параметры. Они могут стать существенными при прогнозе некоторых других экономически значимых величин. Например, доходы федерального и региональных бюджетов очень чувствительны к такому параметру, как объем "теневой" экономики. Просто потому, что она вообще не платит налогов в бюджет в явном виде, только в косвенном, в той части, в которой государство способно обнаружить присущие этой части экономики финансовые и ресурсные потоки. И если экономические процессы устроены так, что субъектам экономики выгодно "легализовываться", то есть переходить из "серой" экономики в "белую", то рост доходов бюджета будет серьезно опережать экономический рост. При этом масштабы такого процесса предсказать достаточно сложно, поскольку он имеет скорее психологический характер и зависит, например, от качества и убедительности государственной пропаганды и работы налоговых органов. В качестве примера можно взять Россию 1999 - первой половины 2001 годов, в которой и экономический рост, и доходы бюджета намного опережали прогнозы не только правительственных, но и независимых экспертов.

А вот с осени 2001 года ситуация изменилась. Правительственные чиновники, исходя из политических соображений, стали существенно завышать экономические показатели, а доходы бюджета, наоборот, стали уменьшаться. И связано это с тем, что в условиях ухудшающейся конъюнктуры предприятия стали снова в массовом порядке уходить "в тень". А одной из основных причин этого явления стала кредитно-денежная политика нового руководства Центрального Банка, которое для борьбы с инфляцией стало использовать сжатие денежной массы. Это привело к резкому расширению объемов бартерных и суррогатных расчетов в экономике, что вынуждает предприятия уклоняться от уплаты налогов (которые надо платить "живыми" деньгами). Напомним, что колоссальный провал в экономике в середине 1990-х годов был вызван во многом именно катастрофическим состоянием расчетов, но с конца 1990-х годов этот фактор не был критичен для экономики в целом. А для бюджета, как выясняется, в настоящее время выходит на одно из первых мест по значимости.

Иными словами, для более или менее точной интерпретации экономического прогноза необходимо учитывать два обстоятельства. Во-первых, прогноз должен быть вариативным, с точки зрения основных параметров, влияющих на исследуемое явление. Для описанных выше примеров, то есть когда речь идет о российском бюджете, уровень монетизации экономики должен быть прописан в явном виде, так же, как и направление сдвига баланса "белой" и "серой" экономики. А если речь идет об экономике в целом, то до тех пор, пока уровень монетизации не опустится слишком низко, как это было в 1993-1996 годах, им можно пренебречь по сравнению с другими факторами.

Во-вторых, прогноз должен в неявном виде учитывать все остальные факторы. Это учитывается включением в него одной-единственной фразы: "при прочих равных условиях". Иными словами, говорить о том, сбылся прогноз или нет, в ситуации, когда не учитываемые в явном виде условия существенно изменились, принципиально невозможно. Прогноз иногда и не должен включать в себя внеэкономические факторы, которые могут существенно повлиять на ситуацию, поскольку их включение часто делает его бессмысленным с точки зрения практического использования.

 

НЕУЧТЕННЫЕ ИЗМЕНЕНИЯ

И в этом смысле, если посмотреть на ситуацию на американском фондовом рынке осенью 2000 года, то можно обнаружить существенное изменение условий его функционирования. Многое указывает на то, что начиная с этого времени государство стало использовать прямые скрытые интервенции, то есть через избранные финансовые структуры в условиях глубокой конспирации своими операциями стало искусственно поддерживать этот рынок. Иными словами, ситуация на американском фондовом рынке до октября 2000 года резко отличалась от ситуации после, когда в большой степени этот рынок начал регулироваться нерыночными методами. Если быть более точным, то именно в этот период такое нерыночное регулирование стало возможным отследить достаточно простым статистическим анализом.

Можно долго спорить о том, что произошло бы на рынке, если бы денежные власти США отказались от своего решения его поддерживать, в частности, каким была бы скорость обвала. Но одно очевидно - ситуация изменилась настолько, что потребовался абсолютно новый прогноз, основанный на анализе новых условий. При этом рассчитывать в первоначальном прогнозе на то, что руководство США изменит базовые принципы своего отношения к фондовому рынку, было по меньшей мере некорректно - поскольку вероятность такого развития событий была достаточно мала. Собственно говоря, такое поведение американского руководства во многом показывает, насколько точным, в части масштаба кризисных явлений, был опубликованный в "Эксперте" прогноз.

Аналогичным образом на качественном уровне можно было дать прогноз (и он был представлен) о неизбежности в условиях кризиса изменения самой парадигмы управления американской экономикой и перехода властей США к прямой бюджетной поддержке различных отраслей, но предсказать точные сроки этого перехода, принимая во внимание нелинейный и сложный, многофакторный характер процессов в американском политическом истеблишмента (включая исход президентских выборов 2000 года), было сродни гаданию на кофейной гуще и практически невозможно.

Однако время шло, и становилось понятно, что руководство США ради сохранения status quo готовы идти на очень резкие шаги. Один из авторов книги в дискуссии на форуме журнала "Эксперт" 10 сентября 2001 года отметил, что отсутствие ресурсов, необходимых для поддержания фондовых рынков и экономики в целом, может заставить часть американского истеблишмента пойти ради консолидации общества на провокацию крупных террористических актов против США. Акты произошли на следующий день, однако до того, как они произошли, включать их в экономический прогноз было бы не совсем корректно.

 

ГЛАВНЫЙ МЕХАНИЗМ КРИЗИСА

Отметим, однако, существенный недостаток и первого (1998 г.), и второго прогнозов экономической ситуации в США. Речь идет о том, что в прогнозах острого кризиса никак не затрагивался механизм его инициации. Фактически прогноз 2000 года представлял собой набор аргументов, который демонстрировал, что степень контроля за ситуацией и устойчивость финансовой системы США где-то с 1999 года начали резко падать. И для точного прогноза необходимо было понять, по какому механизму пойдет "потеря устойчивости".

Теоретически таких механизмов может быть два. Первый состоит в том, что какой-то параметр, характеризующий экономическую систему, неуклонно сдвигается, "дрейфует" в направлении, которое, в конце концов, приведет его к такому значению (слишком большому или слишком маленькому), которое "несовместимо с жизнью". Такой путь соответствует кризису 1929 года, когда рост фондового рынка и сопутствующих ему финансовых механизмов превысил возможности американской промышленной экономики по их ресурсной поддержке. Аналогичный механизм обеспечил август 1998 года в России, в которой кризис разразился в тот момент, когда масштаб прироста пирамиды ГКО стал сравним с текущими поступлениями бюджета.

Второй путь можно, в отличие от первого, "предсказуемого", назвать "жестким". В этом варианте нельзя назвать конкретный параметр экономической системы, который монотонно и быстро выходит за допустимые границы. Например, дефицит платежного и внешнеторгового баланса США растет, однако вплоть до последнего времени этот рост явно не достигал критических значений и компенсировался соответствующим притоком иностранных инвестиций. Впрочем, как это будет видно из дальнейшего, попытки компенсировать (но не остановить) именно этот рост приводят к достаточно серьезным последствиям, однако и эти варианты не выводят параметры системы за пределы, в которых она очень длительное время была управляема. Все они продолжают колебаться в пределах этой "области устойчивости".

Более точное определение будет дано в соответствующей главе, а упрощенно под "областью устойчивости" мы будем подразумевать такой набор ограничений для всех параметров, характеризующих экономическую систему, в рамках которых они устойчиво сохраняются во времени при типичном протекании экономических процессов.

Проблема в том, что процессы, протекающие в современной американской экономике, уменьшают саму область устойчивости. Из-за сокращения "области устойчивости" даже самые минимальные изменения параметров могут вывести систему из равновесия и привести к острому кризису. В такой ситуации абсолютно невозможно предсказать, какой именно из них станет критическим - просто потому, что свою роль могут сыграть даже те из них, которые в нормальной ситуации вообще не рассматриваются.

Основная проблема прогноза, опубликованного в июле 2000 года, состояла в том, что он готовился еще до весны, когда произошел первый этап обвала на фондовом рынке США. Что касается других параметров, то они годились для "вывода" экономической ситуации на неуправляемый кризис еще менее, чем рост фондовых индексов, во всяком случае, их масштабы в тот момент были явно недостаточны. И авторы прогноза были вынуждены перейти в своих рассуждениях от первого варианта ко второму, варианту "жесткой" потери устойчивости. Естественно, что при этом пришлось пожертвовать всеми идеями о конкретных механизмах инициирования кризиса, а тщательно, на системном уровне, проработать концепцию потери стабильности экономической системы США времени не было. И на сегодня можно смело сказать, что основным механизмом, который дестабилизирует экономическую ситуацию в США и во многом соединяет воедино все разрозненные кризисные процессы, описанные в следующих главах, является механизм структурного кризиса.

Необходимо прояснить, какой смысл вкладывается авторами в понятие "структурный кризис". В узком смысле речь идет о серьезных диспропорциях в экономике, вызванных несоответствием ее производственной, продуктовой структуры (соотношение производства и сферы услуг, государственного и частного сектора, оборонного и гражданского секторов и т.п.) структуре конечного спроса. Серьезных настолько, что они не могут быть решены в рамках "естественного", "мягкого", эволюционного пути развития и требуют для своего устранения либо "жестких" реформ под эгидой государства, либо острого кризиса. В широком смысле термин "структурный кризис" включает в себя, помимо вышеперечисленных, и другие масштабные дисбалансы в базисных параметрах экономической системы (например, соотношение инвестиций и внутреннего накопления, объема доходов и объема потребления, потребления и сбережений, уровня задолженности и источников ее погашения, темпов экономического роста и роста денежной массы, масштабов "реальной" экономики и "виртуальных" финансов и т.п.), способных вывести эту систему за пределы устойчивого функционирования.

 

РОССИЙСКИЙ СЦЕНАРИИ СТРУКТУРНОГО КРИЗИСА

Как уже говорилось, экономические дискуссии в СССР/России конца 1980-х - начала 1990-х годов были во многом посвящены необходимым для оздоровления экономики структурным реформам. И на тот момент, в общем, практически все экономическое сообщество было уверено в том, что проблемы кризиса именно в структурных диспропорциях российской экономики. И прежде чем перейти к проблемам американским, несколько слов хочется сказать о ситуации российской, тем более что, как будет видно в дальнейшем, они имеют очень много общего.

В СССР структурный перекос создавался десятилетиями. Первые структурные проблемы стали очевидны в 1960-е годы и знаменитая "косыгинская реформа" была направлена именно на их устранение. Но она заглохла, и перекосы все более и более усиливались. К середине 1980-х годов для реформирования была нужна уже вся воля и интеллект централизованного государства и экономики. Но их-то, с учетом "дружественной" помощи из-за рубежа, и не нашлось. Все разговоры об "ускорении" быстро утихли, и им на смену пришла "перестройка". Окончательно и бесповоротно социалистическая экономика была разрушена в 1987 году с принятием законов "О предприятии (объединении)" и "О кооперации".

Дело в том, что структурные диспропорции сами по себе возникнуть не могут (ровно потому, что существенно противоречат конечному спросу - основе экономики). И существовать сами по себе, без поддерживающего механизма, тоже не могут. А механизм этот в социалистической экономике состоял в жестком централизованном перераспределении инвестиционных ресурсов, причем как государственных, так и частных. Сегодня многие этого не понимают, но в СССР значительная часть нового строительства, в том числе и социальных, и инфраструктурных объектов, происходила за счет сбережений граждан в "Сбербанке". Специфика которых состояла в том, что, во-первых, сбережения были практически у всех семей и копились в ожидании осуществления серьезных покупок, а во-вторых, возможности их использовать были существенно ограничены.

Первый из упомянутых выше законов практически разрушил механизм централизованных инвестиций и еще больше увеличил дефицит товаров народного потребления для большей части населения, поскольку именно на их закупку отдельные крупные предприятия стали направлять практически все свободные деньги, прежде всего из фондов развития. Второй создал неконтролируемый механизм перевода безналичных денег в наличные, что подорвало всю финансовую систему страны. А в условиях ее разрушения государство уже не могло в полном объеме выполнять свои функции конечного потребителя, прежде всего в оборонной промышленности, которая составляла почти половину экономики. Начался процесс неконтролируемого экономического распада, который некому было остановить внутри страны.

 

РАКОВАЯ ОПУХОЛЬ НА ТЕЛЕ ЭКОНОМИКИ США

В США в конце 80-х годов тоже возник механизм, генерирующий структурные диспропорции. Причем он, что замечательно, также имел отношение к государству. Этот механизм получил название "новой экономики" и состоял в том, что в стране появился сектор экономики, который, как ожидалось, способен обеспечивать норму прибыли в несколько раз больше, чем нормальная, производительная экономика. Не вдаваясь в детали, которые будут раскрыты в следующих главах, можно сказать, что во многом это был результат мощнейшей пропаганды, как частной, так и государственной. Было профинансировано даже создание нового "научного" направления, которое доказывало, что такое бескризисное развитие может продолжаться вечно.

В истории существует много примеров, когда какой-либо сектор экономики развивается с темпами, намного опережающими среднестатистические. Но такое, чисто экстенсивное развитие в конце концов всегда сменяется интенсивным, с темпами роста значительно уступающими предыдущим и сравнимым с ростом экономики в целом. Причем объемы (в долях ВВП) таких секторов в момент указанного перехода всегда были не очень велики для того, чтобы затухание темпов их роста оказало принципиальное негативное влияние на соседние сектора и на экономику в целом.

В случае США в 1990-е годы прошлого века ситуация оказалась совершенно иной. Поддержанная массовой пропагандой (как уже говорилось, в том числе и государственной) и финансовыми механизмами, "новая экономика" стала раковой опухолью на теле американской экономики. Ее объем уже составлял десятки процентов от ВВП, а уровень доходности продолжал "высасывать" дешевый кредит из остальной экономики. Более того, предприятия экономики "старой" стали все больше и больше собственных средств вкладывать в переоснащение своих предприятий (как промышленных, так и сферы услуг) на основе новых технологий, поскольку были твердо уверены в том, что это существенно увеличит у них производительность труда.

Именно рост производительности труда стал той базой, на которой массовая пропаганда строила теории "вечного ускоренного развития". Однако эффекта эти вложения, по большому счету, не дали, а последующие исследования показали, что рост производительности труда под воздействием новых технологий во многом оказался мифом. Более того, как сейчас стало ясно, похоже, что мифом являются не только научные обоснования влияния новых технологий на повышение производительности труда, но и, как показывает опыт Enron, WorldCom и Rank Xerox, сами цифры финансового роста, лежащие в основе этих исследований.

И в этот момент, который пришелся на начало 2000 года, все более и более становилось понятно, что созданная за последние 15 лет "новая экономика" обладает рядом серьезных недостатков. Во-первых, на ней тяжким грузом висит объем финансовых обязательств, взятых за эти годы на развитие. Во-вторых, темпы ее роста категорически не укладываются в графики, разработанные пять-десять лет назад. В-третьих, лишь для одного своего существования она продолжает требовать не уменьшающиеся объемы инвестиций. И, наконец, в-четвертых, и в главных, она не в состоянии существенно увеличить объемы своих продаж конечным потребителям.

 

"ВЫСОКОТЕХНОЛОГИЧНЫЙ" КРОВОСОС

Все эти особенности будут подробно рассмотрены в дальнейшем, однако на последней стоит остановиться уже сейчас. Анализ структуры потребления граждан показывает, что она чрезвычайно консервативна. Жилье, еда, одежда, медицина и образование составляют подавляющую часть расходов любой семьи, в том числе и в США. И хотя в 1990-е годы эта пропорция несколько поколебалась в связи с появлением группы молодых и очень богатых менеджеров "новой экономики", однако серьезно изменить ситуацию они не смогли. А в настоящее время и их доходы упали. И анализ структуры расходов показал, что для повышения расходов населения на продукцию и услуги "новой экономики" всего на 2% в долях ВВП потребовалось увеличения инвестиций в саму "новую экономику" почти в два раза.

В таких условиях большая часть инфраструктуры "новой экономики" тяжким грузом ложится на плечи оставшихся субъектов экономики, поскольку она не может себя окупить, не дает возможности возврата вложенных в нее заемных средств и, наконец, требует существенных ресурсов на свое содержание. Точно оценить объем современной американской экономики, которая должна "нивелироваться" в результате происходящих структурных процессов, достаточно сложно, поскольку не вызывают доверия даже ее основные статистические показатели. Масштабы подобных искажений настолько велики, что мы решили посвятить им отдельную главу нашей книги. Однако, не рискуя совершить серьезную ошибку (в ту или иную сторону), можно оценить объем этой "лишней" части экономики США где-то в 15% ВВП.

Иными словами, если экономические власти США не готовы признать, что в ближайшие годы ВВП США должно уменьшится как минимум на 15% (на самом деле, скорее на 20-25%, поскольку к чисто структурному спаду добавится еще спад инфраструктуры услуг, "наросшей" за эти годы па "новой экономике"), то им необходимо все время изыскивать ресурс на поддержание этих секторов экономики. Причем масштаб этой помощи все время должен возрастать, по мере углубления кризиса "новой экономики". Именно этим обстоятельством скорее всего вызвано резкое увеличение военных расходов США с IV квартала.2001 года.

Отметим, что, судя по экономическим результатам последних полутора лет, тех ресурсов, которые власти США могут мобилизовать на "затыкание дыры" в экономике, пока явно не хватает. Притом, что практически все известные экономические механизмы для этого уже используются. Это и жесткий протекционизм, и прямая бюджетная поддержка экономики, и давление на экономических партнеров, и массовая пропаганда экономических успехов. И остается только использовать механизмы внеэкономические, что хорошо видно сейчас в Афганистане, Палестине и Ираке.

 

НА ПОРОХОВОЙ БОЧКЕ

Но если этих ресурсов не хватит, то не только американскую, но и мировую экономику ждет серьезнейший кризис. Причем реальный масштаб этого кризиса будет значительно превосходить его, если так можно выразиться, "формальные", то есть выраженные в цифрах, размеры. Связано это с одним очень важным обстоятельством.

Практически вся история экономических отношений человечества построена на единой мере стоимости. Большую часть времени эту роль играло золото. С 1944 года роль золота перешла к доллару США - но обеспеченному золотом (Бреттон-Вудская система). В начале 1970-х годов Бреттон-Вудская система была отменена, и единственной мерой стоимости стал доллар - сам по себе, обеспеченный только экономической и политической мощью США.

И кризис американской экономики, который неминуемо вызовет резкое обесценение доллара, приведет к утрате для всей мировой экономике единой меры стоимости. Это приведет к катастрофическим последствиям - хотя бы потому, что лишит субъекты экономики возможности генерировать сколько-нибудь точный ценовой прогноз. А это, в свою очередь, приведет к разрушению фьючерсных рынков нефти, продовольствия, отдельных сырьевых ресурсов - с мало предсказуемыми, но достаточно катастрофическими последствиями.

В этом смысле активность руководства США по проведению политики сильного доллара, хотя и противоречит интересам американских производителей, но объективно защищает мировые рынки от катастрофического разрушения. Проблема только в том, что если ресурсов США не хватит на то, чтобы преодолеть трудности без начала острого кризиса, то чем дольше они затянут его начало, тем сильнее и глубже он будет.

 

"ЯСТРЕБЫ" И "ИЗОЛЯЦИОНИСТЫ"

Для того чтобы точнее описать основную коллизию, которая определяет в настоящее время направление американской внутренней и внешней политики, необходимо сделать небольшое отступление. Те из читателей, которые в детстве учились в шахматных секциях или, по крайней мере, читали шахматные учебники, должны помнить один из основных принципов шахматной стратегии, который звучит примерно так: "Наличие даже плохого плана в шахматной партии лучше, чем его отсутствие. Но даже отсутствие плана лучше, чем одновременная реализация двух планов".

Основная проблема руководства США состоит в том, что оно расколото на две принципиальные группировки, которые условно можно назвать "изоляционисты" и "ястребы". Первые видят антикризисную стратегию в том, чтобы как можно быстрее спровоцировать экономический кризис во всем мире (в том числе и в США), но обеспечить для США первоочередной выход из этого кризиса за счет технологического ресурса. Этот путь требует мощных бюджетных вливаний в промышленность и реальное производство и масштабной девальвации доллара как средства поддержания конкурентоспособности. Очевидно, что этот вариант допускает разрушение системы международных инвестиционных банков, базирующихся в США (вместе со всей мировой финансовой системой, основанной на долларе). За этой группой стоят сырьевые и промышленные группировки американского бизнеса, которые политически опираются на наиболее консервативные круги Республиканской партии.

Альтернативная группировка финансируется прежде всего упомянутыми международными финансовыми институтами (инвестиционными банками), для которых разрушение мировой финансовой системы, базирующейся на долларе, недопустимо, даже в том случае, если по окончательным итогам мирового кризиса США вновь вернут себе статус лидера. Политически эту группировку поддерживает Демократическая партия США и часть партии Республиканской. Такое разделение Республиканской партии естественно, если вспомнить, что, по американским оценкам, финансовые круги США дотировали предвыборную кампанию республиканцев по выборам президента США на 30-40%.

Не вдаваясь в детали, которые будут описаны ниже, можно сказать, что до 11 сентября 2001 года позиции этих "партий" в окружении президента Буша были примерно равны, хотя в экономической сфере преимущества были у "ястребов". После 11 сентября они поменялись местами - "ястребы" на волне "патриотизма" перехватили инициативу во внешней политике (настолько, что речь пошла о снятии со своего поста лидера "изоляционистов" государственного секретаря Колина Пауэлла), но зато в экономике свою позицию существенно усилили "изоляционисты". Следующий "переворот" был совершен в конце мая 2002 года, когда "изоляционисты" нанесли "ястребам" сильнейший удар, практически полностью закрыв для США возможность быстрого начала крупномасштабной агрессии против Ирака. Однако ответом "ястребов" стал реванш на экономическом фронте, а именно снятие с ключевых постов в экономическом истеблишменте представителей "изоляционистов" - министра финансов Пола О'Нила и советника президента по экономическим вопросам Лоуренса Линдсея. "Изоляционисты" не остались в долгу и иницировали отставку председателя Комиссии по ценным бумагам и биржам Харви Питта, а затем раскрутили коррупционный скандал и добились ухода со своего поста влиятельного руководителя Совета по оборонной политике, одного из идейных лидеров "ястребов" Ричарда Перла. "Ястребы", в свою очередь, на волне "эйфории победителей" после иракской войны возобновили нападки на К. Пауэлла...

Как видим, борьба идет бескомпромиссная и очень острая, а о переменных успехах той или иной стороны в этой "драке бульдогов под ковром" можно судить по вышвыриваемым "из-под ковра" политическим трупам. Однако, вспомнив, что самых крупных успехов "ястребы" в окружении Буша достигли после 11 сентября, можно ожидать новых крупных террористических актов внутри и вне США. Не исключено, что взрывы в Финляндии и Индонезии (Бали) в октябре 2002 года являются началом этой серии террористических актов. Активная партизанская война в Ираке также может быть отражением этой активности.

 

ПРЕДУПРЕЖДЕН - ЗНАЧИТ ВООРУЖЕН

Таким образом, кризис, начавшийся в США на рубеже тысячелетий, не только не близится к окончанию, но наоборот, все более и более набирает обороты. И для России эта ситуация является не менее принципиальной, чем для США, Европы или других регионов мира. Напомним, что под давлением США мы сильно испортили отношения с арабским миром, что колоссальная доля сбережений населения России сосредоточена в наличных долларах США, что США оказывает жесточайшее давление на Россию в части ограничения контактов с Европой, повышения поставок на мировые рынки нефти и т.д.

В этой ситуации остро необходим объективный анализ ситуации, который может позволить России минимизировать потери от общемирового экономического кризиса и хотя бы частично вернуть те позиции в мире, которые мы потеряли в 1980--1990-е годы.

Итак, несмотря на оптимистические комментарии большинства как отечественных, так и зарубежных аналитиков, мировой финансово-экономический кризис исторических масштабов продолжает развиваться и вширь и вглубь. Авторы данной книги на основе тщательного анализа последовательно прогнозировали именно такой ход событий. Свои выводы нам приходилось отстаивать в нелегких условиях. Да, порой мы встречались с искренним интересом и непредвзятым отношением к результатам наших исследований. Но, не скроем, чаще мы были вынуждены терпеть и полные сарказма выпады прессы, и "снисходительные" улыбки коллег на различных представительных научных и деловых конференциях, а подчас и истеричную площадную брань на виртуальных страницах профессиональных интернет-форумов.

Но как известно, практика - единственный рациональный критерий истины, а время - самый справедливый судья. Они подтверждают нашу правоту. 

 


Глава I Общие рассуждения

 

Целью настоящей главы является дать общие описание ситуации в американской экономике, а также в некотором смысле показать, как развивалась мысль авторов, которые, начиная со второй половины 90-х годов XX века, напряженно обдумывали экономические проблемы США. Рассуждения, приведенные в этой главе, ни в коем случае не являются строго аргументированными тезисами, с ними достаточно легко спорить, они не подкреплены статистическими доказательствами и логическими выводами. Все это будет позднее, в следующих главах. А пока мы обрисуем общую канву происходящих событий и наши оценки этих процессов.

 

В НЕКОТОРОМ ЦАРСТВЕ, В НЕКОТОРОМ ГОСУДАРСТВЕ...

Осенью 1997 года некоторым российским экономистам стало понятно, что проводимая тогдашним "умеренно-либеральным" правительством России финансовая политика ведет к катастрофе. Главной особенностью этой политики, которая собственно и стала причиной будущего кризиса, стало совмещение рынка ГКО и валютного коридора. Напомним, что рынок государственных ценных бумаг с гарантированной (как в то время казалось) доходностью давал самую высокую прибыль в стране. Никакой другой рынок в России не обеспечивал такой высокой нормы прибыли. Все попытки правительства ее уменьшить (скорее всего, не совсем искренние, см. ниже) не приводили к успеху. В результате все свободные денежные ресурсы страны устремились на этот рынок. А поскольку курс рубля к доллару был фиксирован, то этот рынок обеспечивал доходность от 50 до 100% годовых не только в рублях, но и в долларах. После того как он стал доступен для нерезидентов, российский бюджет должен был обеспечивать эту доходность и для обладающих фактически неограниченными ресурсами иностранных участников.

До тех пор, пока цены на нефть были высоки, доходов России хватало на обеспечение расходной части бюджета (правда, социальные и экономические программы внутри страны практически вообще не финансировались). Но как только мировые цены на нефть упали, катастрофа стала неизбежной.

Ощущения тех людей, которые в 1997-1998 годы наблюдали за этой ситуацией и понимали, что происходит, были крайне неприятными. Сделать что-либо было невозможно: доходы нескольких конкретных иностранных финансовых структур были настолько велики (речь шла о миллиардах долларов в месяц), что на несколько процентов от них можно было купить и всю "свободную" российскую прессу, которая в этот период трубила об успехах реформаторов, и самих этих реформаторов (если бы ни не были куплены значительно раньше). Которые, в свою очередь, хорошо понимали, что грозит тем людям, которые поставят под угрозу такие доходы, и чего они стоят как самостоятельные фигуры, без американского политического прикрытия.

Во всяком случае, попытки одного из авторов этой книги предотвратить августовский кризис 1998 года закончились тем, что он был вынужден весной 1998 года уйти с государственной службы вместе со своими сотрудниками. Но исследования ситуации, которые были тогда произведены, не пропали даром: самым парадоксальным выводом из них стало то, что схема, построенная в России в середине 1990-х годов прошлого века, действует еще в одной стране. И страна эта - США!

 

ДВА КРИЗИСА ПО ОДНОЙ СХЕМЕ

Как уже говорилось, основой российской кризисной схемы являлся рынок ГКО, то есть рынок, обеспечивавший для его участников доходность, намного превышавшую нормальную доходность для других рынков, и при этом достаточно большой, чтобы не ограничивать вновь поступающие ресурсы. Но в 1990-е годы аналогичный рынок был и в США - это был фондовый рынок и прежде всего рынок акций так называемых "высокотехнологических" компаний, торгующихся как на площадке NASDAQ (в основном), так и на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE). Этот рынок, так же, как и рынок ГКО, был доступен для иностранных компаний и так же, как рынок ГКО, вытягивал ресурсы из обычной, традиционной экономики, которая, разумеется, не могла с ним конкурировать по доходности.

Причем в США существовала практически полная аналогия российской схеме. Как и в России, денежные власти США были не очень озабочены ситуацией с экономикой в целом - их волновала исключительно ее монетарная составляющая. В России для этого "держали" курс доллара, а в США - инфляцию. И в том, и в другом случае, как это будет видно ниже, тактический выигрыш, выражавшийся в "красивых" текущих макроэкономических показателях, привел к глобальной катастрофе. Разница была только в одном. В России выход на рынок ГКО новых игроков не приводил к выигрышу для "старых" - скорее наоборот, денежные власти страны, вовлеченные в коммерческую схему, ограничивали появление на рынке неподконтрольных им нерезидентов. Поскольку в противном случае, в полном соответствии с рыночными законами, доходы "главных" участников могли бы упасть.

В США ситуация была другая. В отличие от рынка облигаций, где быстрое увеличение количества участников вызывает падение доходности этих бумаг, на фондовом рынке рост числа игроков ведет к резкому росту котировок акций и общей капитализации рынка, что приводит к существенному росту стоимости активов его "старых" участников. Иными словами, фондовый рынок несет в себе ярко выраженные черты финансовой "пирамиды". Причем основные доходы от развития этих "пирамид" получали не столько отдельные удачливые игроки фондового рынка, сколько финансовые посредники и владельцы крупных пакетов акций, которые реально управляли компаниями-эмитентами. Эта ситуация привела к ряду эффектов, которые внесли существенное искажение в структуру американской экономики.

 

ОЦЕНКИ РАЦИОНАЛЬНЫЕ И ЭМОЦИОНАЛЬНЫЕ

Первый был связан с принципиальным изменением психологии инвесторов на фондовом рынке. Этот рынок существует в разных странах уже несколько сот лет, но весьма редко выходил на "пирамидальные" схемы. Почему? Это было связано с наличием так называемой "правильной" цены на акции, величину которой мог легко определить любой, даже начинающий инвестор. Эта "правильная" цена определялась путем умножения среднего дивиденда, выплаченного компанией за последние несколько лет, на коэффициент, связанный с учетной ставкой или нормальной ставкой по депозиту для того времени и той страны, из которой происходил инвестор.

Грубо говоря, реальный доход, получаемый инвестором от купленных акций, должен был примерно соответствовать доходности по банковскому депозиту на аналогичную сумму, с учетом "премии", связанной с большим риском такого размещения капитала.

Другим популярным методом определения справедливой цены является соотнесение текущей стоимости акции с чистой прибылью компании, приходящейся на эту акцию. (Этот метод тесно связан с известной в прикладных экономических теориях операцией дисконтирования финансовых доходов и с доходным методом оценки приносящих прибыль активов.) Смысл такого соотнесения очевиден: он показывает, сколько годовых прибылей понадобится, чтобы "окупить" текущую капитализацию компании. Или, иными словами, за сколько лет (с предположением сохранения текущей годовой прибыли) компания сможет окупить себя. Указанное соотношение могло, в зависимости от общей ситуации в экономике и с учетом "премии за риск", равняться 8 или 15, или даже 20, но не 50, 200 или, тем более, 1000.

В том случае, если стоимость акции серьезно превышала эту, "правильную" цену, она считалась переоцененной, и шансы на ее продажу сильно падали, что, естественно, приводило к падению цен. Соответственно, если цена была значительно ниже "правильной", компанию считали недооцененной и, как следствие, цены на ее акции росли. Таким образом, спекулятивная составляющая в цене акций редко играла существенную роль (при условии рациональности инвесторов).

Затем, по мере развития мировой экономики, все большую роль в оценке стоимости акций стала играть оценка стоимости активов предприятий-эмитентов. Логика при этом была естественная, хотя и не всегда правильная: чем больше инвестиций вложено в предприятие, тем больше 6удет его прибыль в будущем и, тем самым, дивиденды для акционеров. Эта логика далеко не всегда работает, но теоретически ее можно оправдать, во всяком случае, если существует объективный контроль за стоимостью активов и эффективностью инвестиций. И если те активы, которые находятся па балансе компании, вообще подлежат объективной оценке. Например, очень усложняют процесс определения реальной стоимости компании включение в число ее активов интеллектуальной собственности, квалификации менеджеров и других неосязаемых активов. И, разумеется, при таком переходе более естественным становится использовать в качестве основной характеристики компании не выплаченный дивиденд, а полученную прибыль - поскольку большая часть прибыли, не потраченная на выплату акционерам, идет либо на новые инвестиции, либо на возврат инвестиций уже сделанных. То есть она более адекватно отражает общую сумму активов предприятия.

Отдельно отметим, что в обеих схемах определения "правильной" цены акции используются данные по уже осуществленной экономической деятельности предприятий. Тем не менее, более современная схема давала большие возможности для спекулятивных операции, поскольку оценка активов предприятия могла существенно различаться у различных специалистов. В своих рассуждениях они могут использовать самые различные неформальные аспекты, начиная от интеллектуальной собственности и заканчивая оценкой развития мировой экономики, которая может существенно увеличить стоимость активов предприятия-эмитента или, наоборот, их уменьшить. В любом случае спекулятивная составляющая в стоимости акций увеличивалась, причем ее оценка уже существенно зависела от будущих результатов предприятий.

Необходимо отметить, что эти будущие результаты в глазах инвесторов могли серьезно измениться под воздействием массовой пропаганды - что, естественно, немедленно привело к созданию целой "PR-индустрии" по пропаганде будущих успехов отдельных отраслей и предприятий.

 

НОВЫЕ ТЕНДЕНЦИИ ОЦЕНКИ

Появившаяся в начале 90-х годов "новая экономика" внесла определенные коррективы в эти тенденции. Дело в том, что быстрый рост предприятий информационных отраслей в первое время их существования вызвал естественное желание экстраполировать его в будущее, причем на неопределенный срок. Это желание было тут же подхвачено уже существующей индустрией пропаганды и рекламы, что еще более подхлестнуло процесс. Соответственно росла и спекулятивная составляющая в стоимости акций "новой экономики", и их общая капитализация.

Первая особенность акций "новой экономики" заключалась в следующем. Для подавляющего большинства этих компаний росли только валовые доходы (то есть продажи). Прибыли от их деятельности еще не было вообще. А поскольку желание роста акций "новой экономики" было общим, то на базе этого консенсуса произошло еще одно изменение психологии инвесторов - основной характеристикой предприятия (во всяком случае, для предприятий "новой экономики") вместо уже осуществленной прибыли стала будущая доходность. А будущая доходность зависит в первую очередь именно от роста продаж. Таким образом, в пропаганде будущего развития "новой экономики" все большую роль начали играть маркетинговые технологии.

Вторая особенность была связана с тем, что для большинства американских компаний "новой экономики", котирующихся на бирже, характерно было сохранение относительно больших объемов нераспределенных акций, остающихся в собственности корпораций, а также сосредоточение крупных пакетов в руках их создателей. Такая ситуация позволила компаниям и владельцам крупных пакетов проводить достаточно простые комбинации, которые могли резко увеличить их капиталы. Трудно было ожидать, что такие возможности, хотя бы в отдельных случаях, не реализовывались. Тем более что, в отличие от "старых" времен, превратить крупные пакеты акций в деньги стало возможно без их продажи, которая неминуемо привела бы к резкому падению их цены (ведь объемы пакетов, находящиеся в руках крупных собственников, иногда в разы превышали объемы, постоянно торгующиеся на бирже). Достаточно было взять кредиты под залог этих пакетов.

Проблема организаторов таких схем была только в одном - необходимо было предъявить достаточно правдоподобные доказательства "объективности" предстоящего роста акций - что было невозможно без активного создания и развития новых маркетинговых технологий для "новой экономики".

В то же время основные потребности конкретных людей продолжала удовлетворять именно старая экономика. Подавляющую часть своих доходов граждане продолжали тратить на оплату жилья, медицины, образования и еды. По этой причине трудно объяснить нормальному человеку, зачем его компьютеру каждые три месяца увеличивать производительность. Не менее сложным вопросом является доказательство необходимости использовать в повседневной практике холодильников с выходом в Интернет. А также многих других достижений современной техники.

Как следствие, "новая экономика" и апологеты ее роста (вместе с основными получателями доходов от этого процесса) были вынуждены искать для себя иные приложения, которые бы оправдывали ее существование.

Именно поэтому стали появляться все новые и новые "услуги", для которых повышенная производительность компьютерной техники необходима (новые версии компьютерных игр, технологии передачи оцифрованных изображений и музыкальных произведений и т.д.). Средства массовой информации непрерывно вдалбливают в головы своих читателей, что ни один "современный" человек без этих технологий обойтись не может, но пока их использует все-таки существенное меньшинство. Более того, значительная часть тех, кто их использует, может, по большому счету, отказаться от этого без большого ущерба для себя.

Однако, как уже говорилось, с точки зрения ее основных "игроков", модели развития "новой экономики" должны обеспечивать всеобщность их услуг уже в ближайшее время.

Кроме того, на нынешнем уровне развития Интернета масштабы, обеспечивающие окупаемость проекта, автоматически приводят к существенному влиянию монополистических эффектов на его развитие - настолько сильному, что не очевидно, а могут ли вообще в ближайшем будущем существовать окупаемые интернет-проекты в нормальной конкурентной среде.

Иными словами, на начальной стадии любого проекта "новой экономики" абсолютно необходимы колоссальные издержки на построение сети продаж, которые со временем и должны дать прибыль. Избежать этих затрат невозможно, а значит, из сотен и тысяч нынешних продавцов на рынках информационных технологий, в рамках развития новых технологий выживут единицы - а остальные должны умереть (а вложившиеся в них инвесторы - потерять значительную часть своих денег). Шансы выжить имеет только тот, кто сумеет потратить на развитие больше всех.

Необходимо также отметить, что реализации маркетинговых технологий на базе Интернета автоматически ведет к уничтожению большого сектора в сфере потребительских услуг. Это ведет к существенному перераспределению финансовых потоков, в частности, к их значительной концентрации.

В классической промышленной экономике рост числа продаж тоже ведет, за счет снижения издержек, к росту прибыли, даже без учета монополистических эффектов. Однако величина этого роста даже отдаленно не может сравниться с параметрами "новой экономики".

Затраты на производство одного автомобиля в серии из 1000 штук обычно меньше, чем в серии из 100, однако это отличие незначительно и выражается в нескольких процентах. В "новой экономике" ситуация другая, поскольку компьютерная программа, как бы дорого ни стоила ее разработка, после своего завершения может копироваться в любом количестве экземпляров практически бесплатно.

В этом смысле аналог современных маркетинговых технологий в конце XIX века можно было бы описать так. Конан-Дойль пишет первую часть "Собаки Баскервиллей" и распространяет ее практически бесплатно среди всех жителей Великобритании. После этого все газеты начинают согласованную кампанию по обработке общественного мнения в том направлении, что англичанин не может считаться прогрессивным и образованным, если он не прочитал упомянутое произведение до конца.

Одновременно объявляется масса конкурсов (с крупными денежными призами) на то, кто первым сообщит в издательство имя убийцы, породу собаки и т.д. После чего начинается платная подписка на вторую часть - и лишь затем ее продажа, причем на каждом экземпляре стоит подписной номер без права передачи другому лицу под угрозой судебного преследования (а для выигрыша в конкурсах необходимо сообщить номер личной подписки).

Представить себе такую ситуацию невозможно, так что моралисты, пишущие об упадке нравов, имеют некоторые основания для своих сентенций!

 

СЛАДКИЙ АРОМАТ... БУДУЩЕГО ПИРОГА

Основным следствием приведенных рассуждений является следующее утверждение. Главным феноменом современной мировой экономики является глубокая и вес более усиливающаяся диспропорция между новыми, информационными, и традиционными секторами экономики. Такие разрывы появлялись и раньше, когда новые технологии занимали полностью пустующую нишу чисто экстенсивными методами. Однако даже на переходе от экстенсивного пути к интенсивному, то есть в момент резкого уменьшения нормы прибыли, общий объем новых отраслей был настолько меньше объемов экономики в целом, что завышенная норма прибыли не оказывала влияния на общеэкономическую конъюнктуру.

Сейчас ситуация другая: капитализация "новой экономики" настолько велика, что она не просто "оказывает влияние" на общеэкономическую конъюнктуру - это влияние становится доминирующим.

Как следствие описанных выше процессов, "новая экономика" стала развиваться по иной, отличной от старой, промышленной экономики, модели, получившей название инвестиционной.

Суть ее состоит в том, что первоначальные расходы осуществляются за счет инвесторов, которые ожидают получить свою часть будущих колоссальных прибылей. Стоимость компаний "новой экономики" на фондовом рынке при этом определяется не из баланса текущих доходов и расходов, а с учетом будущей, и во многом виртуальной, прибыли.

Такая модель определения их стоимости выбрана и поддерживается на основании всеобщего консенсуса. Это связано с тем, что поскольку сети продаж компаний, в общем, развиваются, а будущая прибыль зависит от них экспоненциально, то все инвесторы (теоретически) могут фиксировать сверхприбыль.

В то же время подобная ситуация не самым лучшим образом отражается на устойчивости фондового рынка, поскольку несет в себе характерные черты финансовой пирамиды, устойчивость которой во многом зависит от чисто психологических причин.

Это еще более усугубляется желанием "старых" компаний получить свой кусок пирога, что заставляет их часть своих ресурсов тратить на создание подразделений, имеющих чисто информационную специфику, связанную с Интернетом.

При этом реальных товаров для населения от "новой экономики" практически не прибавилось. Более того, как уже отмечалось выше, значительная часть тех услуг, которые они реально оказывают для конечных потребителей, во многом лишь заменяет уже давно существовавшую часть сектора потребительских услуг. Это привело к двум интересным явлениям.

Первое из них - основным покупателем услуг "новой экономики" стала она сама. Начал расти колоссальный "мыльный пузырь" виртуальной экономики, объем которого существенно превышал объем той "пуповины", которая связывала ее с экономикой старой, реальной.

Поскольку, как уже говорилось выше, в реальное производство продуктов массового потребления "новая экономика" вторгается с трудом, она была вынуждена находить новые сферы применения, которые "привязывали" бы ее к реальной жизни. По этой причине вторым явлением стало то, что до начала получения стабильных прибылей основным товаром "новой экономики" стала продажа новых механизмов продажи продукции экономики традиционной. Как следствие, основные инвестиции в "новую экономику" даются под новые маркетинговые технологии на базе Интернета.

Это еще более усилило эффект влияния этих маркетинговых технологий и присущих им эффектов на общую картину развития "новой экономики". Это хорошо показывают межотраслевые балансы американской экономики, на которых хорошо видно, что одновременно с отраслями, связанными с информационными технологиями ("новая экономика" в узком смысле), в 90-е годы XX века быстро росли и розничная, и оптовая торговля. В этом смысле, то есть с точки зрения увеличения относительного веса отрасли в ВВП США, эти две отрасли имеет смысл включить в "новую экономику".

 

"ГУБКА" ДЛЯ ИЗБЫТОЧНЫХ ФИНАНСОВЫХ РЕСУРСОВ

Спецификой экономического развития США с начала прошлого века было постоянное доминирование фондового рынка, который был фактически основным регулятором основных экономических процессов. В результате торгуемые на фондовом рынке ценные бумаги стали основой активов практически всех финансовых институтов страны. В процессе роста рынка банки и другие финансовые институты выпускали вторичные, третичные и следующей степени ценные бумаги, которые требовали для обслуживания своего оборота дополнительные объемы наличных денег. В свою очередь, излишки денежных средств стимулировали рост фондового рынка, который, пропуская их через себя, создавал фиктивные активы, уменьшающие текущее инфляционное давление на рынок.

Таким образом, единственной областью, где продукция "новой экономики" нашла реальных потребителей, стал финансовый сектор. Мощный симбиоз финансовых и информационных технологий вывел ситуацию на новый уровень - и потребовал закрепления получающихся доходов в "материальной" сфере. Как следствие, с учетом описанного ниже механизма мультипликации, во многом виртуальные потоки "новой экономики" после капитализации на фондовом рынке создали колоссального объема актив, который стал финансовой базой и гарантией тех инвестиций, которые были необходимы для ее дальнейшего развития.

В случае незначительных экономических проблем этот механизм позволял их сгладить, в случае серьезных - кризис можно было отсрочить, однако ценой его существенного углубления.

Колоссальный рост капитализации предприятий "новой экономики" привел к тому, что некоторые из них стали превышать по своей виртуальной стоимости таких гигантов старой, как, например, General Motors. При этом реальной прибыли эти компании не приносят, их рыночная стоимость была получена лишь методом вычислений дисконтированных будущих потоков доходов и прибылей, то есть она построена на потенциальных маркетинговых расчетах, которые предполагают устойчивый рост на протяжении десятилетий. Для обоснования этого предположения было даже профинансировано создание нового "направления" в экономической теории, доказывающего, что развитые страны вышли на бескризисный путь развития.

Однако поскольку исходная база этих активов достаточно сомнительна, любое существенное замедление темпов роста фондового рынка могло привести к началу крупномасштабного кризиса.

Если посмотреть на параметры экономического развития США начиная с начала XIX века, то можно увидеть, что они четко укладывались в периодическую кривую (с периодом 15-20 лет): рост - перегрев - кризис - депрессия - рост, при этом рост всегда сопровождался небольшой инфляцией, которая увеличивалась в фазе перегрева, а депрессия чаще всего вызывала незначительную дефляцию. Эти периоды в целом совпадают с тем, что в экономической науке принято называть "длинными волнами" или "циклами Кондратьева". Указанная кривая имеет место во всех странах с рыночной экономикой, но в экономике США она была наиболее выражена в связи с мультиплицирующим влиянием фондового рынка.

В целом глубина каждого следующего кризиса была больше, чем предыдущего, а из последнего -- в 1929 году -- США не смогли выйти самостоятельно, им помогла начавшаяся Вторая мировая война.

Президент Франклин Рузвельт сумел существенно ослабить это опасное чередование подъемов и все усиливающихся спадов, сделав доллар мировой валютой, что позволяло США переносить свои кризисы за пределы страны путем постоянной экспансии доллара. Правда, для этого ему пришлось отказаться как от "доктрины Монро", определявшей внешнюю политику США на протяжении более 100 лет, так и от изоляционизма в экономике. Начиная с 1945 года, все серьезные экономические трудности в США были вызваны исключительно внешними причинами (например, нефтяной кризис начала 70-х), периоды рецессии стали значительно менее критичны. Разумеется, цикличность экономики осталась, но наиболее разрушительные механизмы периодических кризисов начала XX века прекратили свое действие.

Однако в начале 1990-х годов, после крушения мировой социалистической системы и захвата США и их союзниками тех рынков, которые раньше контролировал СССР, экспансия доллара закончилась в связи с исчерпанием возможных областей расширения. Основной механизм, обеспечивающий стабильное развитие экономики США, исчерпал себя. Мировая и, прежде всего, американская экономика должна была бы перейти к фазе перегрева - первой за почти 70 лет.

Но одновременно появилась "новая экономика", которая оттянула на себя избыток финансовых ресурсов. По нашему мнению, именно избыток финансовых ресурсов в начале 1990-х годов стал той "затравкой", на базе которой выросла "новая экономика", в результате чего повторился феномен 1920-х годов - быстрый рост практически без инфляции.

 

ПРОБЛЕМЫ СТАРОЙ ЭКОНОМИКИ

Как уже отмечалось, ускоренный рост "новой экономики" привел к тому, что ее объем к середине 90-х годов стал сравним с объемами старой экономики. Сильно вырос объем тех инвестиций, который она была способна принять (а инвестиционная привлекательность "новой экономики", в связи с ожидаемыми колоссальными доходами, была существенно выше, чем у экономики старой). В результате на рынке инвестиций и кредитов "новая экономика" стала "первым номером", свободные капиталы все чаще и чаще стали перетекать в информационные сектора. Существенно изменились (в сторону увеличения) доходные ожидания как частных лиц (домохозяйств), так и финансовых институтов.

Поскольку промышленность стала проигрывать конкурентную борьбу на рынке кредитов и инвестиций, реальная стоимость кредита для нее сильно выросла. Этот рост протекал крайне неоднородно, как по времени, так и по отдельным отраслям промышленности, но в целом наиболее сильно он проявил себя в странах с сильно развитой "новой экономикой" - и, прежде всего, в США.

В результате все сильнее начали проявляться процессы, связанные с переходом промышленности на более экономичные режимы деятельности, скорость ее развития за счет собственных ресурсов существенно замедлилась.

Выросли издержки. Труднее стало привлекать квалифицированных молодых специалистов, поскольку они устремились в финансово более привлекательные сектора "новой экономики".

Уменьшились вложения в инновации, многочисленные и смелые идеи 1960-1970-х годов так и не нашли своего воплощения.

Доля собственных средств по отношению к заемным (стоимость которых непрерывно росла и продолжает расти) у предприятий традиционной экономики непрерывно уменьшалась. С целью экономии имеющихся ресурсов началась волна слияний компаний, близких по сферам деятельности, практически на всех рынках создавались международные монополистические концерны. Этот процесс еще более усугублялся внедрением маркетинговых технологий, пришедших из "новой экономики".

Одновременно складывалась система оценки эффективности работы наемных менеджеров, основанная на стоимости акций управляемых ими предприятий. Такая система не могла не подстегивать менеджеров к искажению информации о своих предприятиях, к "лакировке" действительности. Дополнительным стимулом послужила практика предоставления менеджерам "бонусов" в виде акций управляемых предприятий (продавать которые можно только через некоторый период времени, 2--3 года).

Как следствие, заниматься долгосрочными инвестициями стало нерентабельно, горизонт планирования и инвестирования понизился до нескольких месяцев, до объявления очередных отчетов, на основании которых принимает решения фондовый рынок.

При этом образовалась крайне пагубная для экономики "вилка". В случае повышения цен производителями (которое было необходимо для компенсации возрастающих издержек) они начинали проигрывать конкурентную борьбу иностранцам, рос импорт и дефицит торгового баланса.

Кроме того, общее повышение цен способно было породить инфляционную спираль, которая всегда сильнее бьет по реальному производителю.

В случае продаж по низким ценам - приходится фиксировать реальные убытки. Кроме того, низкая инфляция ведет к усилению доллара, падению конкурентоспособности внутреннего производства и росту доходов импортеров.

 

ТУДА ВТЕКАЕТ, А ОТТУДА НЕ ВЫТЕКАЕТ

В результате в США четко обозначились несколько относительно независимых негативных процессов. А суммарное их действие сильнее всего отражалось на структуре экономики США, в связи с чем на этом понятии имеет смысл остановиться подробнее.

Представим себе сектор экономики, в который "опережающим" образом "втекает" значительный финансовый поток. Слово "опережающий" использовано в том смысле, что этот поток (во всяком случае, на первом этапе) существенно превышает возможности сектора по его отдаче в текущей ситуации.

Здесь необходимо сделать небольшое уточнение. Из тех колоссальных денег, которые получали владельцы информационных компаний за счет первичного размещения акций (IPO), непосредственно в отрасль поступала лишь небольшая часть. В отношении компаний "новой экономики" механизм IPO был во многом использован для обогащения конкретных частных лиц, а не для действительного развития бизнеса. Деньги, на которые собственно поднималась "новая экономика", были либо получены на этапе венчурного финансирования (весьма скромные средства) -- то есть в обмен на практически бесплатную долю акций до их размещения на бирже, либо получены от продажи товаров и услуг (которые по определению не могут обеспечить опережающего финансирования), либо даны в виде кредитов или под долговые ценные бумаги (облигации) и их производные - то есть подлежат безусловному возвращению в четко оговоренные сроки.

В то же время этот опережающий поток куда-то из описываемого сектора экономики уходит - получатели огромных финансовых средств начинают деньги тратить. Это значит, что смежники развивают новые мощности (или, по крайней мере, не закрывают имеющиеся), создаются рабочие места и так далее. Более того, поскольку масштаб вкладываемых денег автоматически предполагает масштаб будущей деятельности (прибыльность которой должна быть достаточной для возврата денег), то вся экономика к ней готовится: создаются новые факультеты в университетах, открываются бизнес-школы, начинают разрабатываться и внедряться методы и технологии обеспечения этой будущей деятельности и так далее. Причем часть этих денег идет из того самого опережающего потока. Но только часть.

Какой расчет имеют те, кто выдает эти кредиты или покупает облигации? Что на эти деньги будет построена некоторая инфраструктура, которая существенно увеличит продажи (или после окончания строительства уменьшит издержки, как, например, это происходит при строительстве объектов энергетики) и за счет образовавшихся за счет этого резервов будет деньги возвращать. В точности по графику. И если входящий в отрасль поток уменьшится, то с графиком отдачи средств начнутся серьезные проблемы.

А какие гарантии имеют инвесторы? Те, кто покупает облигации -- практически никаких, за исключением возможности их продать на открытом рынке. А вот байки-кредиторы обычно обзаводятся гарантиями. Главной из которых, в условиях опережающего финансирования, становится капитализация того гипотетического сектора экономики, о котором мы рассуждаем. То есть кредиты выдаются под залог акций самой отрасли с условием немедленного возврата в случае снижения их стоимости ниже некоторой границы.

И вот здесь начинается самое интересное! Изначально капитализация отражала только дисконтированную прибыль. Если завод, стоящий миллиарды долларов, ничего не может продать, то его капитализация - нуль (мы не учитываем стоимость металлолома, поскольку она вся, как показывает практика, уйдет на оплату услуг судебных исполнителей). И начались спекулятивные рассуждения. Пусть вы сейчас не имеете прибыль, по продажи все время растут. Тогда со временем вы выйдете в прибыль и ее необходимо учитывать в капитализации. Кроме того, вы можете продать свой (пока убыточный или малоприбыльный) бизнес другой компании, которая гораздо больше и сильнее вашей и более успешно может вести ваш же бизнес (например, за счет монопольных эффектов), и она заплатит за ваш уже существующий бизнес существенно больше, поскольку для нее самой независимое создание аналогичной инфраструктуры обойдется существенно дороже.

Иными словами, все описанные механизмы привели к тому, что в последнее десятилетие капитализация компании стала все больше отражать будущую стоимость ее активов и будущую возможность их эффективного использования. То есть стала определяться не столько по выходящим потокам (продажам), сколько по входящим (инвестициям в самом широком смысле этого слова).

Это не могло не создать замечательный эффект. Доля сектора в ВВП определяется, разумеется, его продажами (хотя и складские запасы учитываются - при условии, что компании, их имеющие, находятся в нормальном финансовом состоянии). А вот его влияние на экономику в целом - теми закупками, которые он осуществляет. Иными словами, если входящий поток в рассматриваемый нами гипотетический сектор экономики существенно больше исходящего в течение достаточно длительного срока, то он формирует вокруг себя значительный объем отраслей и мощностей, формально к нему не относящийся и капитализация которого определяется объемом закупок нашего сектора.

Причем есть еще одно важное обстоятельство. Поскольку не заметить постоянный поток заказов невозможно, особенно если он растет, то и в эти (смежные) отрасли и предприятия начинает идти опережающий поток инвестиций.

К чему это может привести для "нашего" сектора? Во-первых, у пего образуется широкий круг "клиентов", то есть предприятий, которые значительную часть своей деятельности посвящают удовлетворению потребностей нашего сектора и кровно заинтересованных в том, чтобы дела у него шли как можно лучше.

Во-вторых, капитализация нашего сектора так или иначе растет за счет входящего в него потока, что, в свою очередь, еще больше его увеличивает. Кроме того, предприятия нашего сектора расширяются за счет включения в себя наиболее рентабельных частей обслуживающих отраслей (зачем же делиться прибылью?), что еще больше увеличивает капитализацию.

В-третьих, на исходящие потоки (то есть продажи) все эти процессы практически никак не отражаются.

 

СТРУКТУРНЫЙ ГОРБ

А теперь представим себе, что наш сектор похож по своим размерам на "новую экономику". То есть составляет около 20% ВВП. С этого момента он перестает расти. Не столько даже потому, что полностью удовлетворяет потенциальный спрос, а скорее из-за того, что рынок достигает насыщения: предприятия и домохозяйства не могут увеличивать долю своих расходов на эти виды продукции.

С этого момента исчезает единственный аргумент опережающего инвестирования - постоянный ускоренный рост продаж. Становится понятно, что кредиты скорее всего не будут возвращены, облигации подвергнутся дефолту и вообще наш сектор экономики ожидают серьезные трудности, поскольку деньги в него вкладывались исходя из того, что продажи будут расти. Более того, не ясно даже, а сможет ли этот сектор удержать текущий уровень продаж. Опережающее финансирование позволяет колоссальные средства вкладывать в агрессивную рекламу (а в случае "новой экономики" значительная часть такой рекламы осуществлялась вообще бесплатно), которая увеличивает рост продаж. Что будет в новой ситуации - непонятно.

Но главное даже не это. Тот финансовый поток, который создавал окружение нашего сектора, его "клиентов", резко сокращается. Это означает, что те компании, финансовое положение которых было безупречно, начинают испытывать серьезные затруднения. У них уменьшается прибыль (поскольку они теряют самых крупных клиентов), сокращаются возможности по рефинансированию оборотных средств. И становится непонятно, откуда брать деньги на возврат тех инвестиций, которые были в них вложены опять-таки исходя из предположения нарастающих продаж.

Насколько велик такой "связанный" сектор? Это, безусловно, зависит от размеров основного сектора, который, собственно, и является "локомотивом", который тащит за собой всех остальных. Доля "новой экономики" в формировании ВВП превышает 20%. С учетом того, что входящий поток для нее превышает исходящий примерно в полтора раза, можно предположить, что еще примерно 30% ВВП США образуется в отраслях, у которых "новая экономика" является крупнейшим клиентом. А от них, в свою очередь, еще половина американской экономики получает серьезную часть заказов. Разумеется, прямо суммировать эти проценты нельзя (они пересекаются), но в целом, без серьезной ошибки можно сказать, что не меньше половины американской экономики будут испытывать серьезные трудности в случае сокращения входящих в "новую экономику" финансовых потоков.

Отметим, что мы еще не учли эффект сокращения расходов работников "новой экономики", зарплата которых существенно выше средней.

Возникает естественный вопрос: а куда делись те деньги, которые раньше шли в "новую экономику"? Они же не исчезли? Разумеется, нет. Но деньги на счетах предприятий и инвесторов не являются инвестиционным ресурсом, они не работают в экономике. А куда их вкладывать, совершенно непонятно, поскольку прибыли, сравнимой с прибылью "новой экономики" в период ее расцвета, практически никто обеспечить не может. Более того, стагнация, которая вызвана исчезновением инвестиционного мультипликатора, связанного с "новой экономикой", вообще исключает возможность быстрого роста экономики в целом.

И еще один аспект. Если для "новой экономики" входящий поток существенно больше исходящего, то для остальной части экономики наоборот - исходящий существенно больше входящего. Значит, она суперэффективна? Так может за счет нее и можно "вытягивать" экономику в целом?

Ответ достаточно очевиден. Оставшаяся часть экономики - это ее "традиционные" сегменты, для которых "нормальный" рост составляет порядка 3% в год. За всю ее историю у нее никогда не было такого масштаба свободных ресурсов, какие в 1990-е годы направлялись в "новую экономику" - они всегда инвестировались "изнутри". Эти ресурсы "вытащили" из традиционных секторов экономики практически насильственным способом - пообещав невероятную, неосуществимую прибыльность. Отметим, что аналогичный эффект в СССР, где в аналогичной ситуации ускоренного роста был сектор оборонной промышленности, был обеспечен за счет централизованного управления экономикой и тоже не привел к позитивным результатам.

Иными словами, ресурсы на развитие "новой экономики" во многом были получены за счет недоинвестирования экономики традиционной, в которой инвестиционные процессы активно развивались только в той части, которая была обеспечена заказами "новой экономики". Отметим, что статистически обосновать это утверждение достаточно сложно, но многочисленные обзоры отдельных отраслей США показывают, что эта проблема, безусловно, имеет место.

 

МАСШТАБЫ ПРОБЛЕМ

Теперь несколько слов о масштабах реальных проблем экономики США. Если считать, что масштаб "новой экономики" составляет около 20% всей американской, а с учетом наиболее тесно с ней связанных отраслей достигает и 30-35%, то можно оценить, какие убытки несет этот сектор в результате исчезновения феномена "опережающего" инвестирования. Если исходить из масштабов несоответствия входящих и выходящих потоков, можно предположить, что общий объем закупок "новой экономики" сократится примерно в полтора раза. Это означает, что примерно 30% экономики США станет принципиально убыточной. Если прямо восстанавливать этот утраченный со стороны "новой экономики" поток заказов, то его масштаб можно оценить в 10% ВВП - то есть 1 триллион долларов в год. Более подробно все эти цифры будут обоснованы ниже, но на самом деле они еще больше, поскольку необходимо еще компенсировать дополнительный входящий инвестиционный поток в эти смежные отрасли. Суммарный объем этих отраслей больше, чем всей "новой экономики", но зато и рост их был ниже, поэтому можно считать, что объем этого инвестиционного потока примерно равен потоку заказов со стороны "новой экономики". Итого, получаем 2 триллиона в год - около 200 миллиардов в месяц.

Это, конечно, очень приблизительные рассуждения. Но эффект от тех денег, которые руководство США ежемесячно начиная с осени 2001 года непосредственно вкачивает через бюджет в экономику и объем которых никак не меньше 25 миллиардов долларов в месяц, а скорее приближается к 50 миллиардам, все равно ничтожен по сравнению с необходимыми для сохранения status quo 200 миллиардами.

Феномен "новой экономики" самим фактом своего существования вызвал серьезные структурные перекосы. И их "нормализация" неминуемо вызовет серьезнейшую депрессию, масштабы которой скорее всего будут вполне сравнимы с ситуацией 1929-1939 годов.

Отдельно следует остановиться на кризисе рынков в Юго-Восточной Азии осенью 1997 года и других региональных кризисах. Хотя рентабельность промышленности во всем мире была выше, чем в США, однако в абсолютных цифрах это означало только более медленное падение ее эффективности. Как следствие, привлекательность региональных фондовых рынков, на которых обычно котируются именно региональные компании, уменьшалась по сравнению с фондовым рынком США, на который максимальное влияние оказывала "новая экономика". В результате эти рынки начали "сыпаться".

Фактически, с учетом возможности США влиять на эти рынки с помощью мировой резервной валюты (доллара), они играли роль предохранительного клапана для американской экономики. Политика защиты от внутренней инфляции, проводимая ФРС США, привела к "вылету" этих клапанов, и с их кризисом единственной возможностью отсрочить кризис собственно в США стали внеэкономические механизмы (типа агрессии в Югославии).

Именно с этого момента между кризисом мировой экономики и кризисом американской можно ставить знак равенства.

Дополнительным фактором, усиливающим все перечисленные механизмы, является колоссальное количество наличных и безналичных долларов и ценных бумаг, номинированных в долларах, за пределами США, которые при первых признаках кризиса вернутся обратно.

Колоссальный рост "мыльного пузыря" виртуальной экономики не мог не вызвать ускоренного (по сравнению с ростом промышленности) увеличения потребления. Длительный период роста и успех "новой экономики" спровоцировал уменьшение доли накоплений граждан США в их совокупных доходах до исторически беспрецедентного уровня -- потребители стали тратить больше, чем зарабатывать, при этом существенно увеличив свои долговые обязательства.

Это неминуемо должно было инициировать инфляционные процессы. Их первые признаки проявились еще в 1998 году, когда впервые за многие десятилетия, США закрыли свой бюджет с профицитом. Но на рыночных ценах эти процессы долго не отражались в связи с грамотной и компетентной политикой, проводимой Федеральной резервной системой. Однако к концу 1999 года сдерживать инфляцию стало уже невозможным.

Начало инфляционных процессов высветило реальное положение дел в американской промышленности. Если раньше финансовые сложности успешно прятались в балансах предприятий и не влияли на курс их акций, то инфляция обесценивает все активы одновременно, а рост учетной ставки удорожает кредит. Проводимая политика сильного доллара, позволяя, с одной стороны, сдерживать инфляцию, одновременно стимулировала импорт. Происходило вытеснение с внутренних рынков США национальных товаров, что вызвало резкое увеличение дефицита внешнеторгового баланса. В частности, начиная с конца 1999 года его ежемесячный рост иногда доходил до 5% в месяц, а к середине 2002 года - иногда зашкаливал за 10%.

Поскольку показать уменьшение производства американские компании не могут (стоимость акций снизится), продавать по прежним ценам тоже (конкуренция увеличится), они стали работать "на склад". Как следствие, в самом конце XX века резко выросли складские запасы американских компаний. В результате денежной накачки государственными деньгами после 11 сентября 2001 года ситуация несколько скомпенсировалась, однако затем складские запасы снова стали расти.

К сегодняшнему дню все американские фондовые индексы, которые стабильно росли на протяжении многих лет, резко упали. Это означает, что инвестиционная доходность американского фондового рынка резко снизилась. При этом значительное количество крупных финансовых институтов заинтересовано в существенном росте цен на фондовом рынке, поскольку, во-первых, их перспективная политика на много лет вперед рассчитана исходя из стабильности такого роста, во-вторых, их активы обесцениваются с уменьшением этого индекса. Однако попытки искусственного подъема фондовых индексов (за счет скрытых правительственных интервенций и других манипулятивных механизмов) удаются все реже.

Одновременно увеличилась амплитуда и частота колебаний котировок акций, что означает увеличение чисто спекулятивной активности профессиональных участников фондового рынка, которые пытаются компенсировать упавшую доходность за счет менее искушенных частных инвесторов.

 

ЭТАПЫ КРИЗИСА И ЕГО ФИНАНСОВЫЕ ПОСЛЕДСТВИЯ

За последние годы экономика США перешла несколько критических точек. Первая была достигнута в марте - апреле 2000 года. В этот момент уровень инфляции в США, пересчитанный на год, достиг уровня нормальной рентабельности промышленного производства (инфляция в марте составила 0,7% по розничным и 1% по оптовым ценам).

Вторая - весной 2001 года, когда в США не осталось крупных рынков с положительной доходностью, то есть способных быстро аккумулировать сотни миллиардов долларов. Фондовый рынок падает, рынок государственных облигаций, традиционно играющий роль "тихой" гавани, принял такое количество средств инвесторов, что цены на нем резко выросли, а доходность, соответственно, резко упала. Что касается рынка облигаций корпоративных, то в условиях резко ухудшающихся экономических показателей - как экономики США в целом, так и отдельных корпораций - инвесторам трудно ожидать от него серьезных доходов, а риски владения долговыми бумагами резко возросли.

Третья критическая точка была достигнута начиная с весны 2002 года, когда сокращающийся с 2000 года размер иностранных инвестиций в американскую экономику стал меньше, чем текущий дефицит платежного баланса.

Отметим, что уже с первого критического момента сам по себе уровень инфляции перестал быть главным количественным показателем критичности ситуации, поскольку его можно искусственно уменьшать. К тому же в условиях разворачивающейся глобальной депрессии стали проявляться дефляционные процессы (которые, заметим, гораздо опаснее инфляционных). При этом ухудшаются другие показатели, осложняющие положение реального сектора (стоимость кредита, объем импорта на внутренних американских рынках и т.д.).

Неустойчивость фондового рынка приобрела доминирующий характер, величина очередного падения стала зависеть от сочетания различного количества все более мелких и случайных факторов.

Эту ситуацию усугубляет асимметричность решений участников фондового рынка. Принятию решений о приобретении акций, как правило, предшествует тщательный анализ информации о реальном положении дел фирмы. Решение же об их продаже следует в случае появления малейших, пусть даже и необоснованных, сомнений относительно возможной динамики курса.

Немаловажна и психологическая составляющая развития кризиса. В США в условиях постиндустриальной экономики большая часть частных предпринимателей и наемных сотрудников приходится на мелкий и средний бизнес. Его участники не имеют возможности продавать свои акции на фондовых биржах, практически не тратятся на шумные рекламные компании на мировом уровне и тем самым практически не имеют возможности защититься от тех негативных процессов, которые описаны выше. Такая ситуация создает у них стойкое ощущение надвигающегося кризиса (разумеется, не глобального, для описания которого у них нет аргументов, а локального, местного). Поскольку это ощущение не "рассасывается", а наоборот, нарастает, возникает естественная реакция: накопить резервы для того, чтобы этот локальный кризис пережить. Дж. М. Кейнс называл этот эффект "парадоксом бережливости", когда естественное желание рядовых граждан "отложить средства на черный день" приводит к сокращению потребительских расходов и всей экономической активности - то есть к углублению кризиса.

Заметим, что в России в условиях кризиса обычно закупают соль и спички, а в США - фьючерсные контракты на поставку нефти и нефтепродукты. Как уже отмечалось выше, экономика США переходит все новые и новые критические точки. Как следствие, там все время усиливаются внутренние тенденции к росту цены на нефть и нефтепродукты. Особенно ярко это проявилось в 2000 году -- к середине лета рост цен на фьючерсные контракты настолько превышал рост цен на текущие поставки, что цены стали расти стремительно и на рынок вышли классические спекулянты.

Рост цен на нефть неминуемо приводит к увеличению издержек и дополнительному уменьшению прибыли в промышленности США. По оценкам, только за счет этого фактора снижение прибыли для промышленности составляет примерно 30-40%. А если учесть, что норма прибыли в индустриальном секторе США составляет порядка 5-6% в год (для автомобильных компаний в 2002 году она опустилась к 4%), то промышленность приближается к опасному порогу рентабельности, а для некоторых отраслей экономики (например, для сталелитейных компаний, авиаперевозчиков и др.) убыточность уже стала реальностью.

Такое колоссальное уменьшение прибыли не может не вызвать глобальных структурных изменений, дополнительных к тем, которые возникли за последние 10--15 лет и описаны выше, которые неминуемо должны вызвать резкое падение всех показателей, которые рассчитывались на много лет вперед по показателям старой структурной модели. Иными словами, та структурная модель, которая сложилась в 1990-е годы, со всеми ее доходностями, ценами финансовых инструментов, относительными капитализациями отраслей и предприятий, должна существенно измениться. В первую очередь эти процессы должны отразиться на капитализации предприятий и фондового рынка, и особенно тех компаний, стоимость которых определялась, исходя из инвестиционной модели.

В результате резкого обрушения американского фондового рынка на нем уже сгорело порядка 7-8 триллионов долларов, а за счет падения фондовых рынков во всем мире - до 15 триллионов долларов. (Мы считаем, что процесс обрушения фондовых рынков еще очень далек от завершения, но об этом подробно речь пойдет в других главах.) При этом фондовый рынок США полностью утратил свою роль аккумулятора "горячих" денег. Избыток свободных средств приводит к обесценению долларовой массы за пределами США (эффект экспортированной инфляции), что, в свою очередь, может привести к возврату в США тех долларов, которые накопились во всем мире за послевоенные десятилетия.

Произойдет массовое банкротство финансовых институтов, значительную часть активов которых составляют ценные бумаги (не только акции) - инвестиционных фондов, страховых компаний, венчурных и пенсионных фондов.

Те свободные средства, которые инвесторы (прежде всего, иностранные) смогут вывести из наиболее пострадавших секторов экономики (размером в триллионы долларов), будут, в условиях быстрого падения доллара, вкладываться в любые доступные долгосрочные активы. Это вызовет резкий рост стоимости золота, других драгоценных металлов и изделий из них и других "вечных" ценностей (практически этот процесс уже начался). Резко вырастет спрос на фьючерсные контракты (особенно подразумевающие реальные поставки биржевых товаров), что еще сильнее подорвет мировую промышленность.

У большинства банков акции не составляют существенную часть активов, но именно они используются для управления ликвидностью. Кроме того, значительное количество ссудной задолженности гарантировано пакетами ценных бумаг, принадлежащих заемщикам. Дополнительным фактором, усиливающим эти негативные эффекты, станут многочисленные злоупотребления средствами вкладчиков руководящими банковскими работниками, по аналогии с 1929 годом в США и августом 1998 года в России.

При этом нельзя исключить, что ФРС США за неимением возможности спасти все банковские институты скорее всего станет поддерживать ликвидность исключительно мелких и средних национальных банков, в которых сосредоточена большая часть сбережений простых американцев, что подорвет устойчивость мировой финансовой системы.

Особо стоит проблема сосредоточения в небольшой горстке крупнейших американских банков фантастических по своим масштабам объемов различных производных ценных бумаг - деривативов (финансовых фьючерсов, опционов, опционов на фьючерсы, свопов и др.), номинальной стоимостью более 50 триллионов долларов! Весь этот объем возник за период с начала 90-х годов. Сейчас даже трудно предположить, что произойдет с мировой финансовой системой, в случае, если этот, доселе неизвестный в мировой практике, "мыльный пузырь" лопнет...

 

СМЕНА МОДЕЛИ

Банкротства одних и серьезные трудности других финансовых институтов резко понизят жизненный уровень граждан США, резко уменьшится их текущее потребление в связи с необходимостью восстанавливать утраченные долгосрочные накопления. Существенно уменьшатся поступления в бюджет США, который больше чем наполовину пополняется платежами физических лиц. Это вызовет уменьшение федеральных социальных расходов, что еще сильнее ударит по благосостоянию американских граждан.

Уменьшение потребления будет все сильнее подрывать промышленность. Спираль американской экономики, почти стабильно раскручивавшаяся на протяжении более 25 лет, начнет стремительно сжиматься.

По самым предварительным оценкам, можно ожидать, что среднее потребление в мире упадет в 1,5-3 раза, что потребует существенной структурной перестройки мировой промышленности и международного разделения труда и приведет к многолетней стагнации мировой экономики.

Сформировавшиеся за последнее время международные корпорации не смогут нормально функционировать, поскольку их органы управления будут не в состоянии адекватно отражать быстро меняющуюся кризисную конъюнктуру. Как следствие, они начнут разваливаться и закрывать производства, что вызовет серьезный протест национальных властей, не заинтересованных в увеличении безработных в условиях резкого сокращения доходных статей бюджетов и свертывания социальных программ.

В этой ситуации неминуем развал системы ВТО и воссоздание традиционных механизмов защиты национальных рынков (заметим, что тон в этих изменениях уже начали задавать сами США, которые стояли у истоков нынешней системы "свободной торговли" - режим защиты от конкуренции для американских сталелитейных компаний и некоторых других компаний стал уже в США нормой. И это только начало...). Этот процесс будет стимулироваться также тем обстоятельством, что доллар США начнет быстро утрачивать свою функцию международной валюты, а евро не успеет так быстро занять его нишу. Как следствие, в мире восстановится мультивалютность, вытесненная монополией доллара в конце 1930-х годов.

Для поддержки национальной промышленности, страдающей от нехватки кредитов в условиях острого кризиса мировых финансовых институтов, многие страны мира перейдут к бюджетному кредитованию отечественных предприятий. Это будет подстегивать инфляцию, но зато увеличит конкурентоспособность национальных предприятий.

По нашему мнению, именно взаимодействие механизмов защиты национальных рынков и будет определять развитие мировой экономики в первые послекризисные годы.

 

ИЗМЕНЕНИЯ НА ЭКОНОМИЧЕСКИЙ КАРТЕ МИРА

Очень серьезные изменения внесет кризис в расстановку сил на мировой экономической арене. Серьезное ослабление американской экономики (усиленное мощными социальными волнениями) приведет к тому, что резко ослабнут регионы, существенную часть своих доходов получающие от продаж в США. В первую очередь это Япония и Юго-Восточная Азия. Исключение скорее всего составит Китай, который сможет развиваться за счет экстенсивных факторов и развития своего потенциально необъятного внутреннего рынка.

Серьезная стагнация ожидает и Европу, которая при этом, за счет экспансии евро, обеспечит себе мощный инвестиционный потенциал. Частично он будет направлен в Латинскую Америку, в которой начнется подъем за счет заполнения ниши Юго-Восточной Азии по поставкам товаров массового потребления на североамериканские рынки. Частично европейские инвестиции пойдут в Китай и Индию (возможно, через Россию).

Отметим, что после разрушения системы ВТО и восстановления протекционистских механизмов ситуация в мировой экономике будет очень напоминать картину начала 1930-х годов.

Незначительное количество очень крупных международных концернов-монополистов, мультивалютность, большое количество безработных, рост социальной напряженности и застой - все эти явления будут определять картину мировой экономики в течение как минимум десятилетия.

Однако необходимо обратить внимание на одно принципиальное обстоятельство, уже частично рассмотренное во введении. Кризис 1929 года в США и кризис августа 1998 года в России развивались достаточно монотонно - их было достаточно легко предсказать за достаточно длительный срок до их начала, и их течение было также в целом несложно прогнозируемо. Нынешний кризис в США развивается крайне неоднородно.

Одним из главных отличий текущей ситуации является наличие феномена "новой экономики" и фондовой площадки NASDAQ. Действительно, степень перегретости Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE) в 2000 году вполне соответствовала ситуации 1929 года, если ее оценивать по соотношению "стоимость акции/чистая прибыль эмитента в расчете на акцию" (price/earnings, сокращенно Р/Е). Однако для компаний "новой экономики" этот коэффициент был гораздо больше! Если нормальное значение коэффициента Р/Е исторически колебалось в районе 12--15, для Dow Jones в 2000 году он был порядка 50, то для компаний "новой экономики" мог быть равен и 100, и 200, и 1000! Неудивительно, что этот рынок с оглушительным эффектом рухнул весной 2000 года! Но одновременно это падение уменьшило степень перегретости NYSE. И хотя уже после более трех лет падения, весной и летом 2003 года коэффициент Р/Е для широкого индекса S&P500 колебался между 35 и 40, тем не менее монотонное развитие кризисного сценария, связанного с перегретостью рынка, было существенно разрушено.

В дело вступили совсем другие механизмы, связанные со структурными перекосами. Причем, как будет показано в последующих главах, эти перекосы, достигшие гаргантюанских масштабов, имеют место быть не только в пропорциях отраслевой структуры, но и во всех базовых параметрах экономической системы (инвестиции -- внутреннее накопление, потребление - сбережение, соотношение виртуальной и реальной экономики, объемы задолженности всех видов заемщиков и возможности ее погашения, запредельная зависимость от внешних источников финансирования и т.д.)

Другое отличие нынешнего кризиса в его многофакторности. Импульсы исходят и из реальной экономики, и из различных сегментов финансовых рынков, и с рынка недвижимости. Сложностью и динамичностью отличается глобальная политическая ситуация, и очевиден кризис самоидентификации США, где процесс осознания своей новой роли в этой изменившейся ситуации идет крайне болезненно.

 

ЭФЕМЕРНАЯ УСТОЙЧИВОСТЬ

В заключение этой главы хотелось бы еще раз вернуться к тому моменту, который был отмечен во введении, и рассмотреть его несколько подробнее. Представим себе, что мы построили достаточно подробную модель экономики США. Эта модель включает в себя многие сотни параметров, она частично является моделью управляемой, поскольку в качестве внешних параметров включает в себя, например, учетную ставку Федеральной резервной системы США. В то же время эта модель должна быть межотраслевой, поскольку нас в первую очередь интересуют структурные процессы, которые протекают достаточно медленно, но могут накапливаться за многие годы.

Если посмотреть на траекторию движения точки, характеризующей состояние американской экономики за последние годы на фазовом пространстве такой модели (то есть на многомерном пространстве, каждое измерение которого - один из параметров модели, например, ВВП, денежная масса, количество произведенной стали, объем импорта станков или экспорта куриных окорочков), то можно увидеть, что она "болтается" примерно в одной области. Эту область естественно назвать "область устойчивости". Иными словами, пока система (то есть текущее состояние нашей модели) пребывает в этой области, никаких катаклизмов (то есть резких, катастрофических и самопроизвольных изменений параметров) с ней произойти не может. В этом смысле управление экономикой - это такое на нее воздействие, при котором траектория описывающей ее системы отходит достаточно далеко от границ "области устойчивости".

Как уже говорилось во введении, кризис 1929 и 1998 года был во многом кризисом управления, поскольку власти стран, попавших в кризис (то есть, соответственно, США и России) оказались не в состоянии понять, что некоторые параметры, описывающие экономику, вышли на критические режимы. Однако в случае США нынешних это не так. Денежные власти этой страны очень активно пытаются контролировать основные параметры экономики. Однако кризис продолжается. Почему?

С нашей точки зрения проблема состоит в том, что государственные органы, в частности, денежные власти, в принципе не способны оценивать слишком много параметров. Например, такой важный для оценки экономики параметр, как объем складских запасов, "вошел в моду" только потому, что к нему любит обращаться глава ФРС А. Гринспен.

Приведенные выше рассуждения, в частности, посвященные теме нефтяного кризиса, показывают, что хотя система, то есть экономика США, и осталась в области устойчивости, однако сама по себе эта зона за 10-15 последних лет сильно дрейфовала в общем фазовом пространстве системы. В частности, принципиально изменились относительные доли отраслей в ВВП. Как следствие, так же принципиально могли измениться (а как мы увидим дальше - действительно изменились) ответы системы на те или иные попытки управления ею. В результате не исключено, что те параметры, которые в конце 1980-х -- начале 1990-х годов считались вполне "пристойными", в настоящее время уже приведут к неуправляемой кризисной цепной реакции.

В последующих главах мы подробно покажем, почему, по нашему мнению, многократное снижение учетной ставки, осуществленное ФРС, начиная со 2 января 2001 года, является принципиальной ошибкой. В том смысле, что оно не может предотвратить кризис, но существенно его углубляет, хотя и несколько оттягивая во времени. Однако общий вывод, которым мы бы хотели закончить настоящую главу, состоит в том, что главным характерным признаком американской экономики в 1990-е годы был вовсе не фантастический рост фондового рынка или какие-либо другие частные эффекты. Наоборот, они были следствием глобальных структурных процессов, которые существенно изменили лицо американской экономической системы при том, что рычаги управления ею остались старыми. 

 


Глава II «Новая экономика»

 

Последнее десятилетие XX века характеризовалось для США чрезвычайно высокими темпами экономического роста, намного превышающими среднестатистические показатели.

Причем этот результат был достигнут практически без видимого роста инфляции, что является уникальным результатом для американской экономики. Собственно говоря, есть только один период в истории США, когда были достигнуты подобные результаты - в конце 20-х годов прошлого века, когда сравнимый по скорости с последним десятилетием XX века рост не сопровождался инфляционными процессами. Правда, к несчастью, тогда этот рост завершился Великой депрессией.

 

ИЗНАНКА ИНФОРМАЦИОННОЙ РЕВОЛЮЦИИ

Естественно, что подобные достижения породили многочисленные теоретические суждения об их причинах и следствиях. В конце концов сформировалось достаточно прочное и однозначное мнение, согласно которому (если не вдаваться в детали) основной причиной экономических успехов США являются информационные технологии. Эту логику, в частности, неоднократно озвучивал председатель федеральной резервной системы Алан Гринспен в своих официальных выступлениях.

С объективной и, главное, неангажированной точки зрения, суждения об однозначно позитивном и прогрессивном характере информационной революции являются достаточно спорными. Хотя бы потому, что одинаково быстро становится доступной не только объективная и адекватная событиям информация, но и ошибочная, и даже ложная. Причем последняя бывает как неумышленная, так и сознательная. С учетом того, что основные средства массовой информации в США контролирует крайне незначительное количество лиц, представляется уникальная ситуация для манипуляции общественным сознанием. И последний год показывает, что практически все способы манипулирования общественным мнением, которые может себе представить не специалист, мы уже можем наблюдать на практике.

Скандальное банкротство корпорации Enron представляет собой классический пример манипуляции общественным сознанием с использованием самых различных технологий. Здесь и обман менеджментом корпорации своих акционеров, и сговор "независимых" аудиторов и менеджмента, предоставление общественности заведомо ложной информации о состоянии финансов компании и многое другое, в частности, попытка уйти от уголовной ответственности путем уничтожения документов.

Не исключено, что речь идет также и о крупномасштабном сговоре крупнейших коммерческих банков (J.P. Morgan Chase и Citigroup) с коммерческой компанией - клиентом с целью получения дополнительной прибыли по сравнению со стоимостью нормального коммерческого кредита. Причем в этом сговоре принимали участие не только лидеры аудиторского бизнеса, но и руководители государства. Практически все взрослые члены семьи будущего президента США Дж. Буша-младшего и вице-президент Р. Чейни получали деньги от этой корпорации.

Аналогичная ситуация происходит в банковской сфере. Аналитики Уолл-стритовских инвестиционных банков умышленно давали публичные "советы" о привлекательности тех или иных акций, не соответствующие ни их частному мнению, ни реальному состоянию дел. Именно по этой причине были уволены некоторые аналитики Уолл-стрита, но, разумеется, далеко не все из тех, кто умышленно обманывал частных инвесторов. Собственно говоря, инвесторов обманывали практически все, поскольку подавляющее большинство компаний, подписывающих контракты с инвестиционными банками, требовали от них в качестве результата работы максимального курса своих акций. Отказ от этих требований мог привести к потере клиентов, и инвестиционные банки были поставлены в достаточно сложное положение. Но поскольку и сами они получали дополнительные доходы в случае роста курса акций клиента, то решение было однозначным. Аналитические подразделения получали команды максимально завышать рекомендации по этим акциям. Бизнес по обману рядовых граждан и инвесторов развивался "как на дрожжах".

Ниже, в соответствующих главах, механизмы и примеры махинаций с корпоративной отчетностью и государственной статистикой в США будут рассмотрены детально. Здесь же мы хотим лишь подчеркнуть, что информационная революция приводит скорее лишь к усилению манипулирования и прямого обмана, но никак не к улучшению бизнес-решений на основе быстрого получения объективной информации.

 

ОПТИМИЗМ КАК МАССОВАЯ ШИЗОФРЕНИЯ

Впрочем, как это обычно и бывает, в основе этой массовой индустрии "стрижки овец" лежит объективный базис. Основан он на том, что в условиях взлета фондового рынка в 90-е годы прошлого века на него вышло колоссальное количество дилетантов. На сегодня более 50% семей США имеют свои фондовые портфели, что в несколько раз превышает показатели двадцатилетней давности. Но если крупные корпорации и профессиональные фондовые игроки способны заниматься анализом рынка самостоятельно и не зависят от сторонних "аналитиков", то рядовой частный инвестор под действием массовой пропаганды рассматривает фондовый рынок как механизм безусловного получения прибыли. И сложности игры на фондовых биржах, с его точки зрения, влияют лишь на размеры этих доходов - большие они или очень большие.

При этом необходимо отметить, что эта точка зрения, разумеется, стала всеобщей не случайно, а под действием массовой, в том числе и государственной, пропаганды. С экранов телевизоров, со страниц газет, из Интернета и радиоэфира непрерывным потоком лилась информация о том, что эти достижения вечны, что США вышла на "бескризисный" путь развития и т.д., и т.п. В общем, "социалистический реализм в бизнесе".

Самое смешное, что на протяжении почти десяти лет подобная стратегия для частного инвестора себя оправдывала. Психологически 1990-е годы в США можно было сравнить с эпохой "позднего Брежнева" в СССР. Серьезных конфликтов в условиях политкорректности нет и быть не может, террористы есть только на широком экране, зарплаты постоянно растут, а непрерывный взлет фондового рынка (и Нью-Йоркской фондовой биржи и, тем более, площадки NASDAQ) обеспечивает любому участнику, вложившемуся в акции, еще большее нарастание капитала. И ни о чем не надо заботиться, добрые аналитики дадут правильные и объективные советы.

И в этой ситуации никакому нормальному человеку не придет в голову заниматься изучением первичной информации о тех акциях, предприятиях и рынках, на которые (и за которые) он отдает свои деньги. Причем если граждан России, которые несли свои последние гроши авторам МММ, "Тибетов" и прочих пирамид, еще можно понять - они всей своей жизнью были приучены к тому, что патерналистское государство не должно допустить прямого мошенничества в отношении своих граждан, то объяснить поведение рядовых американцев можно только целенаправленной пропагандой.

Причем эта пропаганда оказалась даже более действенной, чем, возможно, предполагали ее организаторы. Дело в том, что в сложившейся ситуации даже очень крупные, имеющие собственных грамотных аналитиков, фонды, аккумулирующие сбережения частных инвесторов, были вынуждены следовать общей линии на приобретение акций "высокотехнологических" компаний. Поскольку в противном случае потеряли бы вклады этих самых граждан, которые были бы недовольны недостаточными доходами и "неквалифицированной" политикой финансовых менеджеров этих фондов.

 

МЕТАМОРФОЗЫ МЕНЕДЖМЕНТА

Разумеется, сами менеджеры и аналитики (и фондов, и инвестиционных банков, а также частных брокерских контор и т.п.) свои сбережения хотели бы размещать несколько иначе, хотя и на них атмосфера массового психоза оказывала сильное давление. Но здесь в дело вступил еще один механизм. Желание получить свою часть доходов корпораций, которые они возглавляют, привело к резкому росту прямых доходов менеджеров. Однако они все-таки никак не могли сравниться с прибылями корпораций - то есть фактически акционеров. Трудно было ожидать, что менеджеры, которые считали себя реальными создателями этих сверхприбылей, смирятся с подобной ситуацией. И за последние два десятилетия начали активно развиваться механизмы поощрения высших менеджеров корпораций. В этот механизм входили обязательные премии по итогам года и квартала, проценты за совершение крупных сделок и, наконец, бонусы по акциям собственных компаний. Уже в 80-е годы прошлого века суммы, получаемые крупными менеджерами финансовых компаний по этим механизмам, намного превышали их официальные заработные платы. В 90-е годы доходы менеджеров подчас уже существенно превышали доходы акционеров.

Причем сами по себе эти механизмы влияли на качество управления корпораций достаточно неоднозначно. С одной стороны, менеджеры начинали дорожить своими местами значительно больше, чем раньше. С другой - они всегда могли давить на советы директоров своих компаний на предмет увеличения выплат по перечисленным механизмам, поскольку это становилось общепринятой практикой. Но важнейшей коллизией стало то обстоятельство, что для высших менеджеров компаний главным стало не достижение долгосрочных стратегических результатов, а тактические успехи. Вопрос о том, какие результаты принесет потенциальное слияние двух крупных компаний в перспективе, стал для его организаторов не принципиален - поскольку поощрительные выплаты за осуществление сделки составляли заработную плату менеджеров за многие годы вперед.

Однако наиболее разрушительным стал механизм бонусов по акциям. Он состоял в том, что менеджеры получили возможность заключать со своими корпорациями соглашение о выкупе части пакетов их акций в некотором будущем (через 3-5 лет), но по ценам сегодняшнего дня.

Иными словами, в случае серьезного роста стоимости акций корпорации, ее высшие менеджеры могли получить доход, серьезно превышающий суммарную заработную плату за все время работы. Причем эти доходы менеджеров в соответствии с действующими в США бухгалтерскими стандартами даже не учитывались в отчетах предприятий. Поскольку не все сотрудники компаний являлись высшими менеджерами, для них был придуман другой механизм. Все крупные корпорации создавали свои пенсионные фонды, которые вкладывали все возможные средства (с учетом имеющихся законодательных ограничений) в акции своих же компаний.

С учетом того, что выплаты средств в эти фонды в пользу работников осуществлялись непосредственно самими компаниями, они таким способом "убивали" сразу несколько "зайцев". С одной стороны, у работников создавалось впечатление более высокой заработной платы, которую при этом можно было не откладывать "на старость", а полностью использовать на потребление. С другой - компании использовали эти средства для повышения своей капитализации, да и в других финансовых комбинациях.

С учетом того, что акционеры на своем общем собрании тоже больше смотрели на стоимость акций компании, чем на ее реальное состояние, создалась ситуация национального консенсуса - все хотели, чтобы стоимость акций росла как можно быстрее. Большинство населения искренне была убеждена в том, что подобный рост может продолжаться бесконечно, но более грамотные финансисты и менеджеры понимали (хотя скорее чисто теоретически), что в конце концов "лафа" закончится и нужно будет вовремя "соскочить".

Однако позиция рядовых акционеров (стоимость пакетов которых не превышала нескольких тысяч долларов и обычно аккумулирована в рамках различных фондов) и "наемных" менеджеров принципиально различалась. Для первых акции являются ценностью сами по себе, причем дивиденды по ним, в условиях быстрого роста фондового рынка, стали вторичными по сравнению с ростом курса на бирже. Для вторых акции важны как источники голоса на собрании акционеров, поскольку полученные в качестве бонусов пакеты акций, объединенные все вместе в силу совпадения интересов менеджерской "команды", стали играть все более и более важную роль. Кроме того, для каждого конкретного менеджера, который, безусловно, знает истинное положение своей компании, стало важным вывести стоимость ее акций в наиболее высокое положение и в этот момент либо продать свой пакет акций, либо взять под его залог банковский кредит.

Многочисленные скандалы последнего времени с фальсификацией отчетности корпораций в сторону завышения текущей прибыли постоянно сопровождаются информацией о продаже их руководством своих пакетов акций. Моральные и правовые аспекты этой ситуации хорошо характеризует знаменитый биржевой скандал 80-х годов прошлого века (то есть еще до бума информационных технологий), связанный с незаконным использованием инсайдерской информации (крах инвестиционной компании Drexel Burnham и судебный процесс над Майклом Милкеном). Тогда несколько человек (включая самого Милкена) были осуждены, однако ни для кого в США не было секретом, что инсайдерская торговля, несмотря на свою противозаконность, является общепринятой практикой и в этом смысле "пострадавшие" абсолютно искренне могли жаловаться на "несправедливость", допущенную по отношению к ним.

Очень характерен для современной ситуации пример компании Rank Xerox. Эта компания не занималась (во всяком случае, на момент написания этой книги об этом ничего не было известно) "приписками", в привычном для нас смысле этого слова - то есть не исчезали неизвестно куда и не появлялись на пустом месте доходы. Она лишь перенесла "доходы будущих периодов" - то есть предстоящую прибыль, в прибыль текущего года. Технически будущая прибыль от лизинговых операций была в полном объеме занесена в прибыль текущего года, как если бы речь шла о прямой продаже. С точки зрения результатов по итогам длительного периода (например, по истечении срока лизингового договора) разница незначительная (поскольку не понятно, как учитывались процентные платежи), но с точки зрения менеджеров-акционеров ситуация принципиально другая. Поскольку в условиях сокращения в США корпоративных доходов в целом, высокая текущая прибыль компании неминуемо вызывает резкий рост ее акций, которые менеджеры могут либо быстро продать с максимальной прибылью, либо взять частный кредит под залог своего пакета акций. Что будет через 10-15 лет, уже не принципиально: это либо проблема частных инвесторов - миноритарных акционеров, либо банков, которые в качестве возврата кредита получат сильно обесценившийся пакет акций.

 

СЛЕПЦЫ, КОТОРЫЕ НЕ ХОТЯТ ПРОЗРЕТЬ

К настоящему времени ситуация и на фондовом рынке, и в экономике в целом изменилась. Пресловутый Интернет-бум закончился. И многие профессионалы фондового рынка, которые были искренне убеждены, что успеют "соскочить", то есть продать все свои пакеты акций до того, как обвал состоится, скорее всего, за редким исключением, не сумели этого сделать. При этом они попали в ту же ловушку, в которую на протяжении десятилетий ловили частных инвесторов, которые, не будучи профессионалами, были вынуждены обращаться к профессиональным участникам рынка ценных бумаг и целиком зависели от их знаний и порядочности.

Ситуация сложилась так, что фондовый рынок стал зависеть не от тех или иных, высокопрофессиональных или мошеннических, действий конкретных брокеров или инвестиционных банков, а от глобальных экономических причин, причем носящих ярко выраженный немонетарный характер. И все его участники и эксперты, которые не являются экономистами по роду деятельности (а в лучшем случае получили не самое глубокое экономическое образование), оказались не в состоянии не просто предсказать развитие экономической ситуации, но и реакцию на нее огромной массы непрофессионалов. Не смогли это сделать весной 2000 года, когда обвалился рынок NASDAQ, не смогли и позже. Судя по потоку комментариев, необходимые выводы не сделаны и вышеупомянутые теории не пересмотрены. Многие продолжают считать происходящее неглубоким и непродолжительным циклическим спадом.

Для того чтобы аргументировать несогласие с распространенной точкой зрения (в конце концов, многие миллионы вполне неглупых людей и тысячи экономистов-профессионалов искренне придерживаются оптимистического мнения на развитие событий) и свою приверженность пессимистическому сценарию развития событий, контуры которого были намечены в предыдущей главе, необходимо представить анализ феномена быстрого роста 1990-х годов, иначе именуемого "новой экономикой".

 

ТИПОВАЯ СХЕМА

Прежде всего хотелось бы обратить внимание на следующее обстоятельство. Практически все новые технологические уклады, серьезно изменившие мировую экономику, имели ряд общих закономерностей своего развития (мы остановимся на тех из них, что наиболее важны для нашего анализа), то есть появлялись по одной и той же типовой схеме.

В ее начале - появление нового продукта (или универсальной услуги), пользующегося повышенном спросом на потребительском или промышленном рынке. На первом этапе - этапе внедрения и экспансии - его производство растет более быстрыми темпами, чем экономика в целом, а норма прибыли при его производстве выше, чем в среднем по промышленности.

Поскольку основой рыночной экономики с начала нового времени (конец XVII века) является (относительно) свободный переток капитала, он устремляется в этот новый, только появившийся, сектор экономики. В результате проявляются сразу несколько эффектов.

Во-первых, начинается активная исследовательская работа, в которую привлекается большое количество первоклассных специалистов. Ее основная задача - максимально расширить сферу применения появившегося продукта, привлечь максимальное количество потребителей.

Во-вторых, появляется сразу несколько конкурирующих центров развития нового направления и связанных с ним технологий.

В-третьих, он привлекает все большее и большее количество людей, как источник работы и доходов. В результате прибыльность этого сектора все время падает, как в связи с ростом затрат, которые ориентируются на будущую прибыль, так и в результате усиливающейся конкуренции. Одновременно все остальные сектора используют разрабатываемые технологии, и подтягиваются вслед за лидером, в них начинает расти производительность труда, сближаются нормы прибыли. На этом этапе новый и старые сектора экономики начинают активно взаимодействовать, оказывать влияние друг на друга. Формируется новый целостный технологический уклад, который гармонично развивается до момента очередного прорыва.

Можно привести много примеров. Невероятные темпы развития железных дорог, которые резко снизили транспортные издержки в начале XIX века, развитие телефона в конце XIX века, радио в начале XX века. Из чисто промышленных технологий можно отметить быстрое развитие электричества как источника энергии в конце XIX века, химических технологий в середине прошлого века, развитие полупроводников и многие другие технические новинки, которые оказали серьезное влияние на развитие мировой экономики.

При этом если внимательно посмотреть на историю таких экономических "бумов", то можно отметить, что относительные масштабы такого передового, инновационного сектора или отрасли, который ускоренно развивается за счет производства уникального на тот момент продукта (или услуги), достаточно малы по отношению ко всей экономике страны, в которой этот "бум" происходит. Это очень важное условие выполнялось во всех странах и во все времена. Говоря другими словами, доля тех секторов экономики, которые развивались существенно быстрее роста экономики в целом, по отношению к ее общему объему всегда была достаточно мала.

Это принципиальный момент, поскольку быстро растущий сектор неминуемо "вытягивает" на себя все ресурсы экономики, до которых он может "дотянуться". Трудно ожидать, что банки и другие финансовые институты будут спокойно смотреть на потенциальную возможность в несколько раз увеличить свою прибыль по операциям в новых, быстрорастущих отраслях. И это означает, что остальные отрасли лишаются возможности получать дешевые ресурсы. В свою очередь, новый сектор, в который эти ресурсы устремляются, начинает широкомасштабные научные и маркетинговые исследования, целью которых является увеличение спроса.

В нормальной экономике сочетание возможности получить дешевый кредитный ресурс с описанными выше процессами развития нового (без кавычек) сектора экономики приводит к его переходу от роста экстенсивного к росту интенсивному. Последний, естественно, требует существенно больших затрат и тем самым приводит к уменьшению скорости роста, его возврату к среднестатистическим значениям. Повторяя вышесказанное, для подавляющего большинства отраслей экономики, в которых происходили описанные явления, доля этой отрасли по отношению к экономике в целом даже в момент описанного снижения дохода была достаточно мала.

Это, конечно, очень обобщенное описание. Тем не менее эта схема отражает все основные условия формирования новых технологических укладов, происходивших до последнего времени.

При этом сама быстрорастущая отрасль может принадлежать к одному из двух основных секторов экономики: она должен продавать свою продукцию либо конечному потребителю (которые покупают товары для собственного потребления), либо производителю. В социалистической экономике это различие обозначалось разделением всей промышленности на две группы; А и Б. Для первой группы все понятно - ее продукция должна быть востребована покупателем. То есть должна удовлетворять некоторые потребности человека - реальные или выдуманные. К последним можно отнести те, которые создаются за счет навязчивой рекламы во всех средствах массовой информации.

Во втором случае, разумеется, продукция также должна удовлетворять потребности ее покупателя, однако здесь имеет смысл несколько слов сказать о том, какими необходимыми свойствами эта продукция должна удовлетворять для того, чтобы быть востребованной с объективной точки зрения. Таких свойств всего два: использование приобретенной продукции должно либо увеличивать у покупателя производительность труда (в рамках старого ассортимента производимой им продукции), либо предоставлять новые потребительские качества производимому с его помощью товару. Теоретически существуют и другие причины, например, необходимость для предприятия осуществить затраты с целью выполнить требования изменившегося законодательства (например, изменения санитарных норм), удержать квалифицированный персонал и так далее, однако все эти ограничения касаются всех участников рынка без ограничений. Иными словами, продавец нового товара должен либо убедить всех участников рынка, что без его товара они существовать не могут, либо должен предъявить объективные обоснования необходимости покупки его товаров - которых всего две.

В качестве примера можно привести изменение программного обеспечения. С точки зрения эффективности использования, новые версии редакционных программ (типа WinWord) практически ничем друг от друга не отличаются. Те усложнения и доработки, которые в них вносятся, не используют 99,9% пользователей. Однако существует общий "консенсус" о неприличности использования в офисе "приличных" компаний старых версий этого продукта - и на ветер выбрасываются колоссальные деньги. Но такое поведение (постоянный выпуск более дорогих и практически неотличимых от старых программ и организация соответствующих рекламных кампаний в национальном масштабе) может себе позволить только такой монстр-монополист, как корпорация Microsoft, тесно связанная с политической элитой США. Для "нормальной" по размерам, контролируемой доле рынка и связям с руководителями страны компании такое поведение невозможно. И она должна либо искать соответствующую "глобальную" рекламную кампанию, чтобы паразитировать на ней, либо же обеспечить своим клиентам выполнение одного из описанных выше условий.

Ситуация с "новой экономики" в США разительно отличалась от указанных основных принципов. Причем эти отличия проявили себя далеко не сразу. Если быть более точным, то ситуация с "новой экономикой" была окружена ореолом мифов и легенд, развенчание которых происходило достаточно поздно и частично еще не завершилось до сих пор.

Но основными стали три главных легенды, которые, собственно говоря, и сформировали "костяк" "новой экономики".

 

МУТАНТ

Первое и принципиальное отличие нынешней ситуации от всех бывших ранее случаев быстрого роста передовых секторов состоит в чудовищно гипертрофированном удельном весе "новой экономики" по сравнению с ее реальным вкладом в экономический рост и благосостояние. Уже в силу этого, вопреки распространенному мнению, ее развитие произвело не просто подавляющий, а угнетающий эффект на остальные отрасли экономики, которые безуспешно пытались конкурировать с ней за ресурсы.

Соответствующий первый миф о "новой экономики" был связан надеждой на то, что значительный относительный объем "новой экономики" по сравнению со всей экономикой США в целом, не повлечет за собой негативных последствий. Как уже говорилось, было профинансировано даже создание нового направления в экономической науке, доказывающего, что США вышли на уровень "бесконечного ускоренного роста". Справедливости ради следует отметить, что подобная "наука" появилась в США уже во второй раз: впервые аналогичные идеи получили распространение в 20-е годы XX века. Разумеется, все понимали, что традиционная экономика не может расти с той скоростью, которая была характерна для "новой экономики" 90-х годов, но предполагалось, что доля этой, традиционной части, в общем объеме экономики будет все время падать. Кое-какие успехи на этом пути были достигнуты. Доля услуг в ВВП США выросла с 30% до 70% и было объявлено о построении "постиндустриального" общества. Одна более или менее убедительного доказательства дальнейшего уменьшения индустриального сектора предъявлено, в общем, не было.

При этом то, что относительный объем "новой экономики" достиг небывалого в истории размера для секторов такого высокого роста, никто не отрицал. Вообще же точно оценить масштабы "новой экономики" достаточно сложно. Условно можно разделить ее на две части. Первая - это собственно компании "новой экономики", не занимающиеся никакой другой деятельностью, например, интернет-компании. Большая их часть за последние два-три года погибла, но в период расцвета, в 1988-1999 гг. они играли существенную роль в экономике. Вторая часть - это те подразделения и дочерние компании крупных корпораций традиционной экономики, которые специализируются на направлениях экономики "новой". Именно эта часть чрезвычайно трудно поддается оценке. Трансфертные цены и внутреннее перекрестное субсидирование, перераспределение финансовых потоков и многие другие обстоятельства делают возможным лишь приблизительную оценку того масштаба, которого достигла "новая экономика" в рамках классических компаний. К этому следует добавить, что описанные выше действия менеджеров, направленные на повышение капитализации их компаний, приводили к максимальному "затушевыванию" реальной информации о деятельности подразделений, связанных с "новой экономикой".

Одно можно сказать точно: доля "новой экономики" в период ее расцвета наверняка превышала 20% ВВП. Иными словами, "новая экономика" производила и продавала примерно одну пятую общего объема производства товаров и услуг американской экономики. Очень скоро мы увидим, что это уточнение является принципиальным.

Но в самом конце 1990-х годов прошлого века обнаружилось, что продолжать увеличивать долю продаж "новой экономики" не получается. Более того, как станет видно в дальнейшем, даже для сохранения того "веса" в общем объеме экономики, который был достигнут к концу XX века, "новая экономика" все более и более нуждалась во внешней поддержке.

 

МИФ О ПРОИЗВОДИТЕЛЬНОСТИ ТРУДА

Вторая особенность "новой экономики" связана с мифом о том, что ее внедрение в традиционную экономическую деятельность приведет к резкому увеличению производительности труда.

Действительно, в соответствии с официальной статистикой в последние несколько лет XX века темпы роста производительности труда существенно увеличились. Если в период с 1987 по 1995 год они составляли в среднем 1 4% в год, то в 1995-2000 годы они выросли до 2,5% и более в год (график 1).

Одновременно с этим в американской экономике происходил и другой процесс - увеличение темпов роста инвестиций в информационные технологии. Если с 1987 по 1995 год инвестиции в информационные технологии росли со скоростью 11% в год, то в 1995-2000 годах они увеличивались до 20,2% в год, то есть скорость роста выросла почти в два раза (график 2).

Многие наблюдатели сопоставили эти тенденции и сделали вывод о том, что информационные технологии вызывают рост производительности труда во всей экономике. Синхронность этих процессов оказалась вдвойне интересной потому, что до 1995 года рост производительности оставался на прежнем уровне, в то время как рост инвестиций в информационные технологии увеличивался. Однако только лишь на основе наблюдения синхронности двух процессов некорректно делать вывод об их взаимосвязанности. Вполне возможно, что рост производительности труда был обусловлен другими факторами.

По всей видимости, первой серьезной попыткой развенчать эту легенду была статья "Добьются ли США апокалипсиса", опубликованной в журнале "Эксперт" (№ 28, 2000 г.). Утверждение, сделанное авторами этой статьи (О. Григорьевым и М. Хазиным), звучало следующим образом: "До сих пор не произошло существенного воздействия нового информационного сектора на традиционный, в первую очередь промышленный, в смысле существенного увеличения эффективности последнего, роста в нем производительности труда и нормы прибыли".

Тогда это утверждение вызвало колоссальную негативную реакцию со стороны "заинтересованной общественности". Однако потом эта позиция получила подтверждение - о недостаточном влиянии "новой экономики" на традиционную даже сказал в одной из своих речей А.Гринспсн. По всей видимости, наиболее глубокое исследование в этой сфере принадлежит американской аудиторско-консалтинговой компании McKinsey "Рост производительности труда в США в 1995-2000". Доклад был издан в октябре 2001 года научным центром McKinsey Global Institute и является результатом годовой работы, проводившейся при поддержке компании McKinsey и комиссии экспертов, возглавляемой нобелевским лауреатом Робертом Солоу (Массачусетский технологический институт).

Роберт Солоу в 1987 году удачно охарактеризовал сложившуюся ситуацию следующим высказыванием, известным как "парадокс Солоу": "Мы видим компьютеры повсюду, но только не в официальных цифрах роста производительности". Одновременное ускорение роста производительности и увеличение насыщенности информационными технологиями заставили многих считать, что "парадокс Солоу" разрешен. Но гораздо более значительной была идея о том, что американская экономика вступила в новую эпоху - в эпоху "новой экономической парадигмы", Для которой характерны более высокие темпы роста производительности из-за использования информационных технологий.

Исследователей - авторов упомянутого доклада интересовало:

1. Что вызвало ускорение роста производительности труда в США с 1995 года и какими факторами обусловлено это ускорение - структурными или циклическими? Действие этих групп факторов качественно различается: первые создают изменения долгосрочного характера, вторые - изменения временные, преходящие.

2. Какова действительная роль информационных технологий в ускорении роста производительности труда?

Результаты этих исследований оказались достаточно неожиданными. Вопреки распространенному мнению, при более глубоком рассмотрении, а именно при расчетах роста производительности для каждой отрасли, выясняется, что практически всё увеличение скорости роста на уровне экономики в целом на самом деле сконцентрировано всего в шести отраслях: розничная торговля (retail trade), оптовая торговля (wholesale trade), торговля ценными бумагами (securaties), полупроводники (semiconductors), производство компьютеров (computer manufacturing), телекоммуникации (telecom services) (или, если быть более точным, две из трех подотраслей телекоммуникационной отрасли - мобильная телефония и сетевая телефонная связь). В остальных 53 отраслях экономики происходили небольшие увеличения и снижения Роста производительности, в целом компенсирующие друг (график 3).

Указанные шесть отраслей производят 31% ВВП, вносят 38% в совокупное увеличение насыщенности экономики информационными технологиями и составляют 29,5% от общей занятости (все данные - по частному сектору без учета сельского хозяйства). Каждая из этих шести отраслей была детально проанализирована с целью выявления движущих сил роста. Особое внимание было уделено инвестициям в информационные технологии и их влиянию на показатели производительности.

 

СТРУКТУРНЫЕ И ЦИКЛИЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ РОСТА ПРОИЗВОДИТЕЛЬНОСТИ

Так как второй важнейшей задачей исследования (после определения движущих сил ускорения) является определение роли информационных технологий, необходимо было определить, почему в остальных 53 отраслях увеличение насыщенности информационными технологиями не привело к увеличению роста производительности. Для этого все отрасли были разделены на две большие группы: увеличившие насыщенность информационными технологиями и не увеличившие ее. Вторые из рассмотрения исключались. Среди оставшихся первых были выделены те, в которых не произошло увеличения темпов роста производительности.

Три отрасли, для которых было в наибольшей степени характерно усиление насыщенности информационными технологиями без соответствующего увеличения темпов роста производительности: банковское обслуживание мелких клиентов (retail banking), гостиничный бизнес (hotels) и подотрасль телекоммуникационной отрасли - передача данных па расстояние (long-distance data). Детальное их изучение помогло понять, почему в некоторых отраслях усиление насыщенности информационными технологиями не приводит к увеличению роста производительности.

Все вышеперечисленные отрасли - и шесть "скачкообразных" отраслей, и три "парадоксальных" отрасли - были проанализированы отдельно. Вначале измерялись и сравнивались среднегодовые темпы роста производительности за два периода: 1987-1995 и 1995-1999 годы. Затем выдвигались и проверялись гипотезы о причинах, вызвавших изменение темпов роста. Далее результаты анализа использовались для прогнозирования темпов роста в будущем.

Как уже говорилось выше, McKinsey выделяет несколько факторов, обеспечивших увеличение темпов роста производительности. Это нововведения (в том числе и информационные технологии, но далеко не только они) конкуренция и в меньшей степени циклические факторы спроса. В шести "скачкообразных" отраслях большая часть ускорения производительности после 1995 года объясняется принципиальными изменениями в производстве товаров и оказании услуг. В некоторых случаях эти изменения были связаны с технологическими нововведениями, в некоторых - нет. Во всех отраслях уровень конкуренции прямо влиял на распространение нововведений, и в двух отраслях изменения в регулировании со стороны государства сыграли важную роль в увеличении конкуренции. Циклические факторы спроса (быстро растущий фондовый рынок и сдвиг потребительского спроса в сторону более дорогих товаров) сильно повлияли на ускорение производительности в розничной и оптовой торговле и в торговле ценными бумагами.

К структурным факторам (то есть к факторам, обеспечивающим длительную, устойчивую тенденцию к росту) McKinsey относит нововведения, конкуренцию и изменения в регулировании со стороны государства. В каждой отрасли эти факторы имели разные формы, проявлялись по-разному, поэтому охарактеризовать их можно только на уровне отраслей.

В розничной торговле рост производительности ускорился во многом благодаря деятельности одного из крупнейших операторов рынка, компании Wall-Mart. Успехи Wall-Mart стимулировали его конкурентов к усовершенствованию деятельности. В 1987 году рыночная доля Wall-Mart составляла всего 9%, но производительность компании была на 40% выше, чем у ее конкурентов. К середине 1990-х рыночная доля Wall-Mart выросла до 27%, а производительность увеличилась еще на 48%. Конкуренты отреагировали на это принятием многих-нововведений, используемых Wall-Mart: положительный эффект масштаба при организации складской работы, электронный обмен данными (EDI), беспроводное сканирование штрих-кода и др. С 1995 по 1999 год Wall-Mart увеличил свою производительность еще на 20%, а его конкуренты - на 28%.

Что касается электронной коммерции, то, хотя она и развивалась быстро, ее скорость внедрения (в 2000 году доля электронных продаж составила 0,9% от совокупного объема розничных продаж) была слишком низка, чтобы оказать серьезное влияние на общую производительность. В совокупности развитие торговли через Интернет внесло менее 0,01% в общеэкономическое увеличение роста производительности.

В оптовой торговле в середине 1990-х произошли похожие изменения. Хранение, сортировка и отгрузка товаров раньше были очень трудоемкими. Теперь же относительно несложное оборудование (штрих-коды, сканеры, сортировочные машины) и программное обеспечение (системы складского управления) позволили оптовикам частично автоматизировать товарные потоки и существенно увеличить производительность труда.

Рост производительности труда в полупроводниковой отрасли увеличился с 43% в год до 66% в год, благодаря ускорению повышения производительности продаваемых чипов. Это произошло, в частности, благодаря тому, что Intel ускорил разработку и выпуск новых более быстродействующих процессоров. Этому способствовало большей частью конкурентное давление со стороны компании Advanced Micro Devices (AMD).

В производстве компьютеров ускорение роста производительности в значительной степени обязано нововведениям за пределами самой отрасли. Более интенсивные технологические усовершенствования микропроцессоров и других устройств, а также появление новых устройств (CD ROM, DVD) способствовали ускоренному повышению производительности компьютеров. В то же время появление Интернета и повышение требований операционных систем к жесткому оборудованию вызвали необыкновенный всплеск спроса на более мощные персональные компьютеры, что привело к резкому увеличению производительности в производстве компьютеров и полупроводников.

Торговля ценными бумагами оказалась единственной из шести "скачкообразных" отраслей, где Интернет существенно способствовал увеличению производительности. К концу 1999 года приблизительно 40% розничных продаж ценных бумаг осуществлялось через Интернет, в то время как в 1995 году эта цифра практически равнялась нулю. Конкуренция способствовала быстрому распространению технологических новшеств, в частности, в области систем для работы с брокерами через компьютерные сети, стимулировала брокеров, действующих по традиционным технологиям, к понижению комиссий и к освоению интернет-технологий торговли ценными бумагами и работы с клиентами.

Изменения в регулировании со стороны государства способствовали увеличению конкуренции и оказали существенное влияние на производительность в двух секторах: торговле ценными бумагами и телекоммуникациях. Постановления Комиссии по ценным бумагам и биржам резко снизили размеры комиссионных платежей и биржевые разрывы. Эти снижения позволили институциональным инвесторам увеличить объемы торгов. В телекоммуникационной отрасли предоставление нового спектра радиоволн для мобильной телефонии способствовало повышению конкуренции и скорейшему снижению цен, содействовало как проникновению на рынок новых операторов, так и увеличению потребления.

К циклическим факторам роста (то есть факторам, обеспечивающим кратковременный рост), по мнению аналитиков McKinsey, можно отнести смещение потребительского спроса в сторону более дорогих товаров и услуг и быстро растущий фондовый рынок.

В торговле ценными бумагами быстро растущий фондовый рынок троекратно способствовал росту производительности. Во-первых, высокие значения фондовых индексов (особенно NASDAQ) способствовали подъему торговли ценными бумагами через Интернет. Во-вторых, рыночный "мыльный пузырь" увеличил стоимость активов предприятий, тем самым создавая дополнительные стимулы финансовым менеджерам. В-третьих, быстро растущий фондовый рынок содействовал увеличению объемов и котировок акций, числа корпоративных слияний и стоимостей этих сделок. Эти факторы наполовину объясняют наблюдаемое увеличение роста в торговле ценными бумагами.

Почти половина ускорения роста производительности в розничной торговле и в оптовой торговле объясняется сдвигом потребительского спроса в сторону продукции более высокого качества. Специалисты по розничной торговле считают, что этот сдвиг объясняется в большей степени возрастанием уверенности потребителей, ростом их доходов и благосостояния, чем активными действиями торговцев по продвижению более качественных товаров.

 

РОЛЬ ИНФОРМАЦИОННЫХ ТЕХНОЛОГИЙ

Характеризуя в целом роль информационных технологий в общем повышении роста производительности, можно выделить два основных момента.

* Из шести рассмотренных выше отраслей (в которых было сконцентрировано практически все увеличение темпов роста производительности) три отрасли являются информационно-технологическими: полупроводники, производство компьютеров и телекоммуникации, которые вместе производят лишь 5% ВВП и составляют лишь 4% от обшей занятости, но при этом внесли 29% в общее увеличение роста производительности труда.

* Использование информационных технологий было лишь одним из нескольких ключевых факторов, вызвавших увеличение роста производительности труда в шести отраслях. Более подробно эти факторы уже описывались выше.

Проблема взаимосвязи использования ИТ и роста производительности дополняется двумя особенностями, выясненными в ходе исследования компании McKinsey:

* Вклад вышеперечисленных шести секторов в общее увеличение насыщенности информационными технологиями составил 38%.

* Еще 62% пришлись на оставшиеся 53 отрасли, которые в совокупности не внесли практически никакого вклада в увеличение роста производительности.

Попытки рассчитать взаимосвязь между ростом производительности и насыщенностью информационными технологиями не принесли никаких статистически значимых результатов. Коэффициент корреляции между увеличением темпа роста производительности труда и увеличением темпа роста насыщенности информационными технологиями составляет всего 0,007, что говорит об отсутствии статистической значимости. При этом, если при расчетах учитывать долю каждой отрасли в совокупной занятости, коэффициент корреляции равен 0,26, что говорит о появлении слабой статистически значимой зависимости. Но после исключения шести отраслей с выделяющимся ускорением зависимость снова становится несущественной.

Определяя влияние информационных технологий на производительность труда, нужно прежде всего понять, как используются продукция и услуги информационно-технологических секторов. Применение информационных технологий весьма широко. В некоторых отраслях они выполняют вспомогательные функции, в некоторых используются в основной деятельности (например, использование Интернета для торговли ценными бумагами). Наиболее эффективными применениями информационных технологий оказываются специализированные, непосредственно использующиеся в основной деятельности предприятий, а не носящие вспомогательный характер (то есть информационные технологии наиболее эффективны тогда, когда они задействованы в основном производстве, а не в инфраструктуре).

Многие инвестиции в информационные технологии делались для создания или поддержания производственных систем, которые должны были принести производственные выгоды в будущем, а не сейчас. Прирост информационно-технологического основного капитала в 1995- 1999 годах в значительной степени был обусловлен одновременным появлением ряда информационно-технологических новшеств, таких как Интернет, корпоративная (внутрифирменная) сетевая инфраструктура, быстрый рост производительности персональных компьютеров, угроза "ошибки 2000". Затраты в связи с возможностью "ошибки 2000" были необходимы для обеспечения бесперебойного функционирования систем. Инвестиции в Интернет и сетевые технологии делались в расчете на значительные выгоды в будущем. Целью увеличения производительности персональных компьютеров была совместимость с новыми технологическими стандартами и возрастающими требованиями современного программного обеспечения.

 

ВЕРДИКТ

Если резюмировать все вышесказанное, исследования компании McKinsey показывают, что ускорение роста производительности после 1995 года можно объяснить и без информационных технологий. Различные нововведения возросшая конкуренция (иногда благодаря изменениям в системе регулирования отраслей) и циклические факторы спроса оказались наиболее важными причинами роста. Более того, информационные технологии в большинстве случаев не оказывают существенного влияния на производительность труда. Можно сказать, что информационные технологии серьезно способствовали производительности труда только в тех случаях, когда они представляли собой новые средства производства.

По мнению McKinsey, если начинающаяся сейчас рецессия будет развиваться по моделям 1981-1982 и 1990--1991 годов, то ее влияние на производительность труда в течение ближайших 4-х лет будет минимальным. Даже если американской экономике придется пережить падение роста производительности, ближе к 2005 году можно ожидать резкого увеличения ее роста, по мере того как экономика выйдет из рецессии.

Тем не менее рост в этих отраслях может сократиться. Всплеск спроса на персональные компьютеры не продолжится, а такие явления, как "мыльный пузырь" на фондовом рынке, повышение инвестиционной активности банков и усиление торговли ценными бумагами, уже в значительной степени сошли на нет. Существуют несколько аспектов, насчет которых трудно сделать определенные выводы, например, сохранится ли спрос на высококачественные товары, и что будет происходить в тех секторах оптовой и розничной торговли, которые не были детально изучены.

Гораздо больше вопросов вызывают перспективы роста в остальных 53 отраслях. Обзор их развития показывает, что в течение последних двадцати лет среднегодовые темпы роста производительности в них были очень невысокими.

Возможно также, что в других секторах экономики, несмотря на тенденции, произойдет резкий скачок производительности. Важнейшей предпосылкой для такого скачка могут являться потенциальные возможности новых продуктов, услуг, производственных процессов, которые могут упростить трудоемкие процедуры или снизить постоянные издержки. Способствовать распространению нововведений будет конкуренция, а пусковым механизмом могут стать изменения в системе регулирования. Однако число отраслей, обладающих такой потенциальной возможностью, их доля в общей занятости и сама степень возможного роста в них говорят о том, что в ближайшие четыре года влияние этих отраслей на общеэкономическую тенденцию роста производительности будет довольно ограниченным.

Отметим, что с учетом информации последнего времени, многочисленных скандалов с отчетностью крупнейших компаний, с учетом регулярных "ошибок" в государственной статистике, сегодня можно поставить под сомнения даже те незначительные положительные результаты, которые отмечены в докладе. Скорее всего, уже через несколько лет общий рост производительности труда в США будет признан артефактом - результатом очередной статистической "ошибки".

Кроме того, некоторые выводы McKinsey выглядят достаточно спорно, особенно с учетом тех изменений, которые произошли в экономике после опубликования описанного исследования. Но даже с учетом статистических ошибок, приведенный анализ демонстрирует, что для большей части отраслей американской экономики, в частности для всех отраслей промышленности, огромная часть сделанных в 1990-е годы инвестиций оказалась неэффективной. Невозможность вернуть взятые кредиты за счет повышения производительности труда тяжким грузом легла на традиционную экономику.

 

ПРИБЫЛИ

Третья особенность "новой экономики" связана с мифом о ее "сверхъестественной" прибыльности. В прогнозах отраслевых аналитиков и в воображении инвесторов ожидающийся рост прибыли был настолько колоссальным, что все они закрывали глаза на то, что никакие текущие показатели доходности не давали даже намека на это.

Чтобы у рядового инвестора не закрадывались сомнения в обоснованности текущих котировок акций, пришлось даже существенно изменить идеологию расчета справедливой капитализации компаний, определяющую их стоимость на фондовой бирже. Многие десятилетия для этого использовались текущие прибыли, которые умножались па мультипликатор, составляющий от 5-8 до 12-15 для различных отраслей и общей конъюнктуры. Фактически этот мультипликатор означал срок, исчисляемый в годах, за который компания сможет окупить себя, а инвестор мог вернуть назад вложенные средства.

В первой главе нашей книги мы достаточно подробно рассмотрели коллизию, связанную с психологическим переходом инвесторов от ориентации на дивидендный доход от акций к доходу спекулятивному. Дать исчерпывающий ответ на причины этого перехода скорее всего не удастся никогда, но сам по себе он сыграл очень важную роль при раскрутке "новой экономики".

Проблема в том, что значительная часть компаний "новой экономики" прибыль вообще не получала. Зато их валовые доходы росли, поскольку колоссальные вложения не могли не сказаться на результатах. Однако масштабы этого роста не могли компенсировать рост инвестиций и кредитов. В результате в описанной схеме прибыль была заменена на доход, что существенно изменило ситуацию для инвестора. Фактически капитализация компаний "новой экономики" стала резко расти, притом, что они не могли дать инвестору никаких "плюсов". Дивиденды они платить не могли, и расчет инвесторов мог исходить только из описанных выше легенд "новой экономики" - то есть расчет уже был не на нормальную капитализацию прибыли (которая получалась умножением реальных текущих результатов), а на прибыль уж совсем будущую, виртуальную.

Причем описанные выше мультипликаторы достигли просто заоблачных высот, составив для отдельных компаний "новой экономики" величину более 1000. Если судить по котировкам акций некоторых компаний в разгар Интернет-бума, фактически речь шла о том, что для реализации ожиданий инвесторов, отраженных в этих оценках, доходы "новой экономики" должны будут на протяжении десятилетий расти со скоростью, многократно превышающей средние темпы роста экономики в целом, и в результате (по итогам этого роста) обеспечат как возврат вложенных средств, так и баснословную прибыль.

Естественно, все эти расчеты оказались неверны. В результате огромное количество компаний прекратили свое существование, так и оставшись убыточными. А последние громкие скандалы с корпоративной финансовой отчетностью многих гигантов "новой экономики", казавшихся благополучными и даже успешными, разбивают последние иллюзии.

Отмстим, что если бы доля "новой экономики" составляла 0,1% или даже 1% от общего объема американской экономики, то о таком росте еще имело бы смысл говорить, но когда эта доля составляет от 20 до 30% -это по крайней мере странно, так как по сути речь идет о статистическом нонсенсе.

Кроме того, сама скорость роста потребления продукции "новой экономики" конечным потребителем (то есть домохозяйствами и государством) была все же недостаточно велика. Первое время это компенсировалось ростом потребления продукции "новой экономики" со стороны корпораций, по описанной выше причине - существовавшем мифе о якобы повышении производительности труда при внедрении информационных технологий.

Но при этом всю вторую половину 1990-х годов (да даже и до сих пор) официальная статистика действительно отмечала рост указанной производительности. С чем это было связано? По крайней мере, с двумя обстоятельствами. Во-первых, двумя из шести отраслей, в которых рост производительности реально произошел, являются оптовая и розничная торговля, увеличение прибылей в которых частично перераспределялось в пользу производителя, создавая иллюзию реального роста производительности труда.

Во-вторых, подавляющая часть компаний традиционной экономики направляла значительную часть своих ресурсов в создание подразделений, занимающихся деятельностью, связанной с "новой экономикой". Колоссальный поток инвестиций в нее в 1990-е годы позволял менеджерам корпораций перераспределять их в рамках внутренних корпоративных расчетов и создавать иллюзию роста производительности. Не исключено, что первоначально различные бухгалтерские схемы, приведшие к скандалам последнего времени, создавались именно для такого рода работы. Можно отметить еще, что большая часть корпораций активно выходила на рынок ценных бумаг (например, путем описанных выше схем с использованием пенсионных фондов), что позволяло использовать еще одну из шести отраслей, в которых рост производительности труда стал реальностью.

Серьезный вклад в легенду о повышении производительности труда внесла и государственная статистика. Глава о серьезных "ошибках" американских статистических органов (см. ниже) показывает степень систематической погрешности американской экономической статистики, причем направленность этих ошибок практически всегда завышает экономические показатели, иногда значительно.

 

СТРУКТУРНЫЕ ДИСБАЛАНСЫ

Все описанные выше эффекты не могли не привести к появлению серьезных структурных перекосов в американской экономике. Поскольку поток инвестиций и кредитов был вполне реален, а доходы оказались далеко не столь велики, как хотелось (в ряде отраслей "новой экономики" - отсутствовали вовсе), то встает вопрос о том, как созданный за последние 15 лет сектор "новой экономики" будет существовать не в тепличных, а реальных экономических условиях.

Так как переоценка "новой экономики" является одним из основных дисбалансов, приведших к спаду американские рынки, имеет смысл провести сопоставительный анализ входящих и выходящих потоков "новой экономики".

В качестве выходящих потоков можно рассмотреть вклад информационно-технологического сектора в ВВП и в валовой выпуск, а в качестве потоков входящих - его долю в инвестициях в основной капитал. (Следует обратить внимание на то, что долю "новой экономики" в ВВП и в валовом выпуске имеет смысл сравнивать именно с ее долей в инвестициях, а не в валовом производственном потреблении. Дело в том, что проекты, связанные с внедрением информационных технологий, требуют очень больших капиталовложений для своего запуска, и поэтому основная масса расходов на информационные технологии - это не текущее производственное потребление, а инвестиционные расходы, которые должны дать отдачу только по прошествии некоторого времени.)

Для целей анализа необходимо определить, какие отрасли входят в состав "новой экономики". Мы исходили из того, что в "новую экономику" имеет смысл включать те отрасли, относительный вес которых по потребленным ресурсам в рамках межотраслевого баланса существенно вырос. При этом, правда, в число отраслей "но-

вой экономики" войдут оптовая и розничная торговля (как смежные отрасли, во многом зависящие от собственно "повой экономики" в узком смысле), однако рассуждения, приведенные в Главе 1, показывают, что это достаточно рациональное предположение. Именно по этой причине в этой книге преимущественно используется термин "новая экономика", в противовес более узким терминам "информационный" или "высокотехнологический" сектора экономики.

Для проведения данного анализа использовались данные межотраслевого баланса экономики США за 1987, 1992, 1997 и 1998 годы, а также ежегодные статистические данные по ВВП, валовому выпуску и инвестициям в основной капитал. Анализ межотраслевого баланса и анализ статистических данных неплохо дополняют друг друга. Данные межотраслевого баланса более адекватно передают интересующую нас информацию, поскольку они точно обозначают, какие ресурсы вложены в каждый вид продукции "новой экономики", каков его объем в ВВП и в валовом выпуске. Данные статистических таблиц из системы национальных счетов отражают необходимую информацию менее адекватно, так как в них приводятся данные по всей отрасли, а не только по интересующей нас продукции, - однако из этих таблиц, в отличие от межотраслевого баланса, можно получить данные за каждый год и таким образом составить более полную картину динамики индикаторов доли "новой экономики".

Анализ данных межотраслевого баланса дает весьма интересные результаты. За 1987-1998 годы доля инвестиций в продукцию "новой экономики" увеличилась в 1,68 раза, с 15% до 25% от общего объема государственных и частных инвестиций в основной капитал. В это же время доля аналогичной продукции в ВВП, рассчитанном методом конечного использования, увеличилась незначительно, с 17% в 1987 году до 19% в 1998 году (то есть в 1,11 раза), также как и ее доля в валовом выпуске - с 16% до 18% (в 1,13 раза) (график 4).

При более детальном рассмотрении становится видно, что увеличение общей доли инвестиций в продукцию "новой экономики" произошло главным образом за счет увеличения доли инвестиций в "компьютерные услуги и обработку данных" (Computer and data processing services). Сюда же относятся программирование и услуги компьютерных консультантов. Доля этого вида продукции в инвестициях увеличилась на 10,577 процентных пунктов - с 0,001% в 1987 году до 10,578% в 1998 году (для других видов продукции "новой экономики" изменения их долей в инвестициях не превышали ±0,4 процентного пункта).

При этом доля продукции "новой экономики" в ВВП возросла на 1,92 процентных пунктов (с 17,29% до 19,21%) - причем снова в основном за счет увеличения доли компьютерных услуг и обработки данных (на 2,25 процентных пункта, с 0,24% в 1987 году до 2,49% в 1998 году). Аналогичная картина наблюдается при анализе изменения доли продукции "новой экономики" в валовом выпуске - она увеличилась с 1987 по 1998 год на 2,08 процентных пункта, в то время как доля компьютерных услуг и обработки данных увеличилась на 1,56 процентных пунктов.

Следует обратить внимание на то, что доля данного вида продукции в инвестициях составляла в 1998 году более 10%, в то время как его доля в ВВП и в валовом выпуске - на уровне 2%. Похожая ситуация наблюдается для вида продукции "компьютеры и офисное оборудование" - в 1998 году доля инвестиций в эту продукцию составляла 4,18%, а доля в ВВП - 0,60%. Однако для компьютеров и офисного оборудования такая ситуация наблюдалась еще в 1987 году, в то время как для компьютерных услуг и обработки данных она сложилась только в последние годы.

Похожие результаты получились при аналогичной работе с ежегодными статистическими данными по ВВП, валовому выпуску и структуре инвестиций в основной капитал. Расчеты показывают, что с 1987 по 2000 год доля в ВВП отраслей, производящих информационно-технологические продукты и услуги, увеличилась в 1,1 раза - с 26,02% в 1987 году до 28,7% в 2000 году. Подобная же картина - с динамикой доли этих отраслей в валовом выпуске, которая увеличилась в 1,12 раз, с 24,55% в 1987 году до 27,52% в 2000 году. А вот доля инвестиций в информационно-технологическое оборудование и программное обеспечение в частных инвестициях в основной капитал увеличилась в 1,44 раза --в 1987 году она составила 18,81%, а в 2000 году - 27,15%.

Как и в анализе межотраслевого баланса, данные расчеты показывают, что изменение веса "новой экономики" происходит за счет программирования и различных компьютерных услуг. Доля в ВВП отрасли "деловые услуги" (куда входят обозначенные продукты) увеличилась в 1,89 раза, доля этой отрасли в валовом выпуске - в 2,08 раза, а доля инвестиций в программное обеспечение - в 2,56 раза.

При проведении исследования межотраслевого баланса одним из наиболее важных моментов является анализ коэффициентов прямых затрат, поскольку они несут в себе информацию, необходимую для анализа эффективности структурных сдвигов в экономике. Прежде всего, их матрица содержит много сведений о сложившейся в экономике технологии, о существующей системе межотраслевых связей. Сопоставление матриц коэффициентов прямых затрат, относящихся к разным годам, позволяет проследить направления изменения и развития технологии (как в отдельно взятой отрасли, так и в экономике в целом), сделать выводы о наметившихся тенденциях структурных сдвигов.

Поскольку мы анализируем тенденции, связанные с влиянием информационно-технологического сектора на экономическую структуру, при рассмотрении коэффициентов прямых затрат нас интересуют два момента. Первый связан с удельным весом расходов на "новую экономику" в валовом продукте, как каждой отрасли, так и экономики в целом. То есть нам нужно определить, сколько должна затратить на товары и услуги "новой экономики" каждая отрасль в отдельности, равно как экономика в целом, чтобы произвести один доллар своей продукции.

Второй момент связан с долей добавленной стоимости в одном долларе, произведенном "новой экономикой". Одним словом, нас интересует, как соотносятся изменение доли затрат на "новую экономику" в стоимости товаров и доля добавленной стоимости, производимая самой "новой экономикой", то есть ее вклад в ВВП.

На основе таблиц межотраслевого баланса "Коэффициенты прямых затрат отраслей па виды продукции" были проведены расчеты, результаты которых оказались следующими. С 1987 по 1998 год доля производственных затрат на "новую экономику" несколько увеличилась. Если в 1987 году американской экономике, чтобы произвести один доллар своей продукции, необходимо было затратить 6,44 цента на товары и услуги информационно-технологического сектора, то в 1992 году эти затраты составили уже 7,30 цента, в 1997 году они возросли до 7,94 цента, а в 1998 году немного снизились - до 7,55 цента.

Добавленная же стоимость, содержащаяся в каждом долларе, произведенном "новой экономикой", наоборот, снизилась. В 1987 году в одном долларе, созданном в информационно-технологических отраслях, содержалось 56,53 цента добавленной стоимости, в 1992 году - 52,10 цента, в 1997 году еще меньше - 46,61 цента, в 1998 году несколько больше - 47,28 цента.

Как видно из проведенных расчетов, в экономической структуре развиваются две противоположные тенденции: удельные затраты на "новую экономику" увеличиваются, но одновременно с этим удельная добавленная стоимость "новой экономики" снижается. Иначе говоря, объемы производства в информационных технологиях и, соответственно, расходы на них возрастают, а возможности производящих их отраслей способствовать росту ВВП уменьшаются. Это подтверждает выводы, сделанные выше на основе анализа динамики доли "новой экономики" в инвестициях и ее доли в произведенном продукте.

Из описанных выше расчетов очевиден вывод о несоответствии входящих и выходящих потоков "новой экономики". В самом деле, скорость роста инвестиций в "новую экономику" превышает скорость роста ее доли в ВВП в 1,5 раза по межотраслевому балансу, или в 1,3 раза по статистическим таблицам. Напомним, что внедрение новых информационных технологий требует очень больших капитальных затрат, которые окупаются в течение длительного времени, по мере достижения высоких объемов продаж. Огромные инвестиции сделаны были. Но, судя по результатам расчетов, к моменту разворачивания кризисных процессов в американской экономике темпы увеличения капиталовложений в нее превышали темпы роста ее объемов выпуска.

Эти структурные несоответствия неминуемо должны вызвать структурную перестройку американской экономики, сопровождающуюся серьезным падением ВВП. Исходя из приведенных выше цифр, с учетом неэффективности использования информационных технологий в промышленности, можно примерно оцепить объем этого падения в 10% ВВП по "новой экономике" и примерно еще 10-15% ВВП за счет той части сферы услуг, которая обслуживает эти гибнущие отрасли, хотя и напрямую не принимает участия в производственном процессе.

 

ПОЯСНЕНИЯ "НА ПАЛЬЦАХ"

Приведенный выше анализ как межотраслевого баланса, так и производительности труда в США отличается некоторой избыточной "научностью". А поскольку структурные диспропорции представляются нам главной реальной причиной, лежащей в основе американского экономического кризиса, следует на этом вопросе остановиться подробнее и дать необходимые пояснения для неспециалистов (которые, по нашему мнению, и должны составить подавляющую часть читателей этой книги).

Межотраслевой баланс представляет собой квадратную матрицу NxN, где N - количество отраслей, на которые разделена экономика страны. Существует большой межотраслевой баланс США, в котором используется более 200 отраслей, но мы в наших исследованиях использовали находящийся в открытом доступе 82-отраслевой баланс. На пересечении i-ой строки и j-oro столбца стоит число, соответствующее стоимости тех материальных активов, которые i-я отрасль закупила у j-ой в исследуемом году. Суммирование всех чисел в одной строке дает входящий поток для соответствующей отрасли, а всех чисел столбца с таким же номером - исходящий поток. Разумеется, полная сумма входящих потоков для всех отраслей равна полной сумме исходящих потоков, но для отдельной отрасли или группы отраслей это совсем не так.

Вообще говоря, различие входящих и исходящих потоков - вещь абсолютно обычная. Существенные инвестиции, например, в строительство гидроэлектростанций при длительном повышении цен на нефть, вызывают для соответствующей отрасли серьезные закупки машиностроительного оборудования, продуктов металлообработки и стройматериалов. Которые впоследствии, после окончания строительства, будут компенсированы продажами электроэнергии. Однако для "новой экономики" все не так просто.

В любой развитой стране существуют сотни электростанций, из них несколько десятков - крупных. Даже в случае серьезного "бума" их строительства это повышает входящий поток в отрасль на 5%, ну на 10-15%, но не больше. Такой рост не требует серьезных дополнительных инвестиций в отрасли-смежники (уже перечисленные машиностроение, металлургию и производство стройматериалов). Достаточно несколько увеличить загрузку мощностей, которая никогда не бывает 100-процентной.

Совсем другое дело, если речь идет о развитии принципиально новой отрасли. Например, развитие химической промышленности в 1950-1960-е годы сопровождалось резким ростом входящих потоков в соответствующие отрасли, что автоматически означало колоссальный рост финансовых потоков в отрасли-смежники. Поскольку речь шла о производстве принципиально нового оборудования, то создавались новые проектные институты, закладывались машиностроительные цеха и заводы и так далее. Фактически химическая промышленность выступила мощнейшим мультипликатором инвестиционного процесса, поскольку все смежные отрасли (у которых резко увеличился выходящий поток в рамках межотраслевого баланса) могли привлекать дополнительные кредиты и инвестиции под этот реальный финансовый поток.

Да, для химической промышленности достаточно долго входящий поток был больше исходящего. Однако поскольку рост химических отраслей был достаточно постепенным, а для каждого конкретного предприятия входящий поток был больше исходящего только на период строительства, а потом, наоборот, существенно больше становился поток исходящий, то в целом этот разрыв был достаточно ограничен. Для "новой экономики" ситуация сложилась совсем другая.

Как уже говорилось, для подавляющей части компаний "новой экономики", даже после их "раскрутки", входящий поток все равно был больше, чем исходящий, поскольку эти компании не были прибыльными. Для интернет-компаний это сейчас видно непосредственно, для подразделений компаний экономики традиционной это прямо доказать невозможно, но косвенные признаки показывают, что это так. Банкротство корпорации Enron, проблемы с бухгалтерской документацией и многие другие признаки показывают, что колоссальные затраты на внедрение информационных технологий не привели к соответствующим компенсациям в рамках увеличения прибыльности. Приведенные выше исследования показали, что для производительности труда это просто строго доказанное утверждение.

Для "новой экономики" в целом разрыв между входящими и выходящими потоками все 1990-е годы рос. Что это означает в терминах межотраслевого баланса?

С точки зрения отраслей-смежников, получает прибыль отрасль, которая делает заказы, или нет - не принципиально. Важно, чтобы финансовый поток с ее стороны непрерывно рос. Именно это и наблюдалось в 1990-е годы, когда со стороны "новой экономики" и ее работников был непрерывный рост расходов. Как и в предыдущих случаях, этот растущий финансовый поток вызвал колоссальный рост инвестиций в тех отраслях, которые формально к "новой экономике" отношения не имели. В них формировались новые компании, они развивали производство и сферу соответствующих услуг, нанимали персонал и т.д. Одна из важнейших причин роста американского фондового рынка в 1990-е годы была связан именно с капитализацией этих финансовых потоков, обеспечивающих входящий в "новую экономику" поток в рамках межотраслевого баланса.

Отметим, что все эти компании смежных отраслей, с точки зрения классических экономических принципов, были более чем успешными: у них, в отличие от собственно "новой экономики", с прибылью все было в порядке. И "новая экономика" выступила только мультипликатором этого инвестиционного роста.

Но в самой "новой экономике" дело обстояло совсем не так благостно. Если в приведенной выше в качестве примера химической отрасли для каждой компании уже через несколько лет исходящий поток становился больше входящего, что и обеспечивало возврат инвестиций, то в "новой экономике" все было иначе. Проблема не только в том, что разрыв между входящими и исходящими потоками непрерывно возрастал, но и объем самой "новой экономики" достиг такого масштаба, что стало совершенно непонятно, как вообще можно увеличить исходящий поток для обеспечения возврата вложенных денег.

 

МУЛЬТИПЛИКАТОР СО ЗНАКОМ "МИНУС"

Напомним, что межотраслевой баланс считает только материальные потоки, то есть входящий поток - это инвестиции в основной капитал. А ведь в "новой экономике" и затраты, например, на зарплату сотрудников были много выше, чем в среднем по экономике. Иными словами, очень приблизительно описанные выше результаты можно проинтерпретировать примерно так. Общие инвестиции в "новую экономику" к концу века составляли в США порядка 30% в долях ВВП, а ее продажи - на уровне 20% в долях ВВП. Уже в этой ситуации было совершенно непонятно, как можно было увеличить продажи "новой экономики" даже не в полтора раза, а на какие-нибудь 12-15% (в относительном масштабе, разумеется)! Ведь для этого надо было бы либо существенно увеличить расходы потребителей, как частных, так и корпоративных, либо вытеснить каких-либо традиционных производителей.

Первое было практически невозможно, поскольку весь "люфт" повышения расходов для потребителей был за 90-е годы выбран: норма накопления в США к концу XX века была отрицательна - граждане тратили примерно на 1% больше, чем получали. Изменение структуры расходов предприятий также было крайне сомнительным - соответствующие изменения 90-х годов не дали ожидаемых эффектов. А существенное изменение структуры потребления неминуемо вызвало бы серьезные и масштабные проблемы для предприятий традиционных секторов экономики.

И в этой ситуации, как и следовало ожидать, рост продаж "новой экономики" неожиданно остановился и даже стал постепенно уменьшаться! Скорее всего, это было связано с "эффектом насыщения" рынков товаром определенного типа. Даже существенный рост инвестиций не мог бы позволить увеличить не столько абсолютный объем продаж соответствующих товаров - а их долю на рынке! Это, разумеется, неминуемо должно уменьшить инвестиционный поток собственно в "новую экономику". Как минимум в полтора раза - что означает уменьшение инвестиционного потока как минимум на 10% в долях ВВП. То есть соответствующие финансовые потоки, которые через "новую экономику" получали другие отрасли, прекратят свою существование. А ведь они производили продукцию не только для "новой экономики"! Они также уменьшают закупки у своих смежников и дальше по цепочке. Как уже отмечалось, "новая экономика" была мощнейшим инвестиционным мультипликатором американской экономики, и этот механизм прекратил свое существование (точнее, теперь он будет выступать мультипликатором со знаком "минус").

Причем беда уже не американской, а всей мировой экономики состоит в том, что никаких других механизмов инвестиционного мультиплицирования за последние двадцать лет не появилось, и пока совершенно непонятно, где они вообще могут возникнуть.

Можно привести аналог подобной ситуации в природе. Вырубка леса в пойме реки приведет к тому, что она высыхает. Хотя общее количество влаги в соответствующем районе не уменьшается, но реки не будет - будет сухое русло, по которому в период дождей несется смывающий все на своем пути поток. И для восстановления биоценоза требуется значительно больше денег, чем было выручено от продажи вырубленного леса. Для экономики это означает, что хотя общее количество денег в ней не изменилось, однако инвестиционный поток прекратил свое существование - никто не хочет вкладывать средства в убыточное производство - как в "новой экономике", так и в смежных отраслях. Начинается депрессия.

А ведь мы еще не учли тот объем кредитов, который был получен в период инвестиционного "бума" и которые еще предстоит вернуть. И компании "новой экономики" и компании-смежники должны еще более уменьшить для себя входящий поток в связи с тем, что имеющиеся в их распоряжении и все время уменьшающиеся финансовые резервы необходимо во все большем масштабе направлять на возврат взятых в период "бума" кредитов.

При этом возникает масса специфических и не имеющих прямого отношения к чисто экономическим механизмам эффектов. В качестве примера можно привести чисто российскую ситуацию. Представим себе, что у нас есть производственная цепочка, причем достаточно длинная. Вы лично в ней - на самом конце, собираете из деталей товар непосредственно для граждан. Но в вашей цепочке есть одно "слабое" звено. Ну, например, директор ключевого для вас завода нахватал кредитов, якобы под реструктуризацию, а на самом деле на то, чтобы приватизировать этот завод "под себя" и купить в рамках реформы электроэнергетики пару-тройку электростанций. Большая часть денег ушла на взятки отдельным чиновникам и руководителям энергетической монополии, часть на "успокоение" работников завода и местных властей, а на остальное директор купил квартиру в Москве и 600-й "мерседес".

Приватизация (как всегда) прошла успешно, но реформа электроэнергетики остановилась, и вернуть банковские кредиты невозможно. Что вам делать? С точки зрения нормальной экономики - выкупить у банков часть долгов и банкротить завод. В результате можно будет реструктурировать производство и выделить тот цех, который производит жизненно важную для вас продукцию, он будет работать, и все у вас будет хорошо. Альтернатива - забыть про всю цепочку, оборотный капитал и искать что-то новое.

К сожалению, первый путь сопряжен с большими проблемами (они общеизвестны, и описывать их не обязательно), которые требуют подготовки в течение, по крайней мере, нескольких месяцев. А у вас производство стоит и надо его срочно запускать. Остается только один вариант: на то время, что вы готовитесь к силовому варианту решения проблемы, необходимо самостоятельно финансировать балансовые разрывы интересующего вас завода (разумеется, если эти деньги существенно меньше стоимости основного вашего бизнеса). Хотя с точки зрения экономики, это - бред! Отметим, что объемы тех денег, которые вам необходимо вкладывать, зависят не от специфики производства, а от жадности чиновников и наглости директора завода.

Именно такое психологическое состояние у руководителей американской экономики. "Новая экономика" на протяжении десяти лет была генератором большого количества инвестиционных и, тем самым, производственных цепочек, которые вдруг остановились. Совершенно естественным выглядит в этой ситуации искусственно поддержать соответствующие потоки, поскольку их восстановление (с учетом сформированной за годы капитализации) потребует в некотором будущем значительно больших средств.

Очень интересный вопрос, который неминуемо возникает в связи с "новой экономикой", связан с тем, насколько вообще возможно поддержание достигнутого уровня продаж в отсутствие опережающего финансового обеспечения. В маркетинге существует один стандартный прием: если какой-нибудь товар не вызывает восторга потребителя и его продажи быстро падают после окончания активной стадии рекламной кампании, то его необходимо все время выводить на рынок под разными названиями, якобы связанными с усовершенствованиями и улучшениями.

Классический пример - реклама зубной пасты или стирального порошка. Но как показывает история "новой экономики", очень часто похожие эффекты возникали и в ней. Но в отличие от ситуации с зубной пастой, здесь невозможно выдавать тот же самый продукт. Необходимо обеспечивать реальные изменения - пусть и не очень нужные пользователю, но хорошо рекламируемые. Такая ситуация постоянно требовала опережающих инвестиций - и для производства соответствующих изменений (в том числе и в программном обеспечении), и для обслуживания уже проданных продуктов. Дать точный ответ на поставленный выше вопрос пока невозможно, но не исключено, что как только входящий поток "новой экономики" уменьшится до размеров, соответствующих нынешнему значению потоков исходящих, то последние, в свою очередь, существенно уменьшатся. В этом случае, общее падение инвестиционных потоков в американской экономике будет еще более сильным.

 

БАЛЛАСТ

Итак, впервые в истории колоссальные инвестиции вкладывались в сектор экономики, который не смог существенно увеличить свою долю продаж конечному потребителю и не дал своим корпоративным покупателям возможности улучшить потребительские свойства или количественные параметры своих товаров. Мобильные сети третьего поколения, на покупку лицензий по которым компании в Европе тратили десятки миллиардов долларов, до сих пор не развернуты - просто потому, что они никому не нужны. Оптоволоконные сети в США загружены на 5% - и нет никаких оснований, что эта загрузка серьезно вырастет. Корпорации все чаще отказываются покупать продукцию "новой экономики" и поддерживать собственные подразделения, занимающиеся этой деятельностью, - потому что они приносят только убытки.

Это не значит, что вся "новая экономика" должна умереть. Разница между входящими и выходящими потоками в 1998 году составила около 10% в долях ВВП. С учетом падения выходящих потоков эту разницу имеет смысл увеличить до 15%. С учетом сферы услуг, наросшей на "новой экономике" за 15 лет, - довести примерно до 25% ВВП. Это тот объем американской экономики, который не продает вообще ничего - только потребляет. Существовать этот пласт (а по сути паразитический нарост) может только либо на потоке наличности за счет продаж конечному потребителю (а этого, как сказано выше, нет и не предвидится), либо на неиссякаемом потоке инвестиций - но он уже иссяк, так как инвесторы поняли, что их дурят, и вкладывать свои средства под пустые обещания роста продаж больше не будут.

А что должно произойти по итогам структурной перестройки экономики? Эффектов будет несколько. Во-первых, существенно уменьшится собственно "новая экономика". В основном за счет резкого сокращения продаж и исчезновения некоторого количества заведомо избыточных продуктов. При этом не исключено, что основной удар будет нанесен даже не столько предприятиям собственно "новой экономики", а тем компаниям, которые активно развивали соответствующие направления в рамках традиционных видов деятельности. Общий объем такого уменьшения можно оценить снизу в 10% ВВП - прямую разницу между входящими и выходящими потоками с учетом затрат на заработную плату. Эта величина может еще более вырасти в том случае, если существенно начнут падать продажи продукции "новой экономики".

Но с точки зрения экономики "в целом", основной неприятностью станет то, что существенно сократится финансовый поток со стороны "новой экономики" в сторону отраслей-смежников и далее, в соответствии с межотраслевым балансом. Хотя с точки зрения объема ВВП этот поток перераспределяется между всеми отраслями (так же, как и добавленная стоимость) и в этом смысле общее падение ВВП, не может превышать падение за счет "новой экономики", но проблема не в этом. Подавляющая часть предприятий-смежников продает свою продукцию не только "новой экономике". В этом смысле для них резкое сокращение закупок со стороны наиболее выгодных клиентов (которые на протяжении более 10 лет тратили деньги достаточно свободно) приведет к резкому падению рентабельности и, как следствие, к существенному сокращению закупок у своих смежников. В результате общий объем падения ВВП может достаточно существенно превысить ту цифру в 10%, которая может быть формально определена из разности входящих и выходящих потоков "повой экономики".

К этому надо добавить и ту часть финансовых потоков, которые вообще не имеют отношения к межотраслевому балансу. Развитие "новой экономики" создало в США достаточно обширную группу менеджеров соответствующих компаний, доходы которой - как регулярные, в виде заработной платы, так и нерегулярные (в частности, от продажи своей доли акций) - составляли прямо-таки астрономические суммы. Многие отрасли приспособились к обслуживанию этой очень богатой группы. Разумеется, по итогам структурной перестройки сам слой менеджеров "новой экономики" никуда не денется, но вот их доходы резко уменьшатся - и вся индустрия их обслуживания скорее всего прекратит свое существование.

Для пояснения этого тезиса приведем абстрактный пример. В США появились элитные загородные частные клубы (фитнес-центры, рестораны и т.д.) рассчитанные на богатых клиентов, которыми стали, в частности, топ-менеджеры бесчисленных интернет-компаний. Средства на красивую жизнь менеджеры получали от доверчивых инвесторов, которым они обещали бум интернет-торговли и прочих изобретений "новой экономики". Но продаж нет, поток инвестиций закончился, компании банкротятся... Ну и кому теперь будут продавать свои услуги все эти клубы?

 

РЕЗАТЬ

С того момента, когда структурный кризис входит в свою "острую" стадию, до достижения нижней точки падения, обычно проходит где-то год-полтора (примерно один финансовый цикл). В особо тяжелых случаях (как, например, во время Великой депрессии) этот период занимает до четырех лет.

Но дело в том, что сейчас США столкнутся со структурным кризисом невиданных масштабов. В действительности, кризис этот естественным путем должен был бы начаться лет на пять раньше. Тогда масштабы диспропорций, в частности, размеры никому не нужной паразитической экономики, были гораздо меньше. Но кризис все эти годы отдаляли, искусственно поддерживая на плаву дутую часть "новой экономики": политикой низких ставок, иллюзорной статистикой роста производительности, всевозможными словесными заклинаниями и просто обманом.

Теперь же (при нынешних диспропорциях) с учетом объема американского ВВП (около 10 триллионов долларов), общее сокращение ВВП должно составить примерно 200-250 миллиардов долларов в месяц. Если денежные власти США не готовы признать наличие структурного кризиса и допустить необходимые структурные изменения, то они должны направлять примерно такие суммы на поддержание падающих секторов. Каждый месяц. Есть серьезные основания считать, что наблюдаемое изменение бюджетного профицита на дефицит связано именно с проведением такой политики. По большому счету, политика эта обречена на провал, поскольку США не располагают ресурсами таких масштабов, а те, которые можно мобилизовать, по самым оптимистическим оценкам, закроют не более 30-40% необходимого объема.

Даже в случае удачного стечения обстоятельств применение этих демпфирующих мер не заменит болезненную структурную перестройку, а лишь растянет ее во времени. И общий кризис американской экономики, сначала острый, а потом депрессионный, будет продолжаться до тех пор, пока эта структурная перестройка, связанная с кризисом "новой экономики" не завершится.

 


Глава III Фондовый рынок сша: история роста и крах

 

В последние два-три десятилетия финансовые кризисы в мире участились. Волны этих кризисов ощущались во всех уголках планеты.

Однако следует учесть, что импульсы дестабилизации исходили в основном с периферии мировой финансовой системы. Нынешний же кризис по своим масштабам и разрушительным последствиям может превзойти все предыдущие, так как его эпицентром стали США и американские рынки фиктивного капитала (к слову, в данном случае термин "фиктивный" обретает свое истинное значение, свободное от идеологических догм). Мощные волны разворачивающегося кризиса расходятся по всем направлениям, затрагивая все смежные рынки, все основные регионы и не оставляя в стороне реальную экономику. Как никогда за последние полстолетия, мир близок к новой, на этот раз глобальной, Великой депрессии.

Из общей теории циклов известно, что учащение кризисов - явное свидетельство того, что хозяйственная система столкнулась с серьезными ограничениями для своего развития. Дисбалансы, перекосы и диспропорции, как на отдельных финансовых рынках, так и на макроэкономическом уровне, достигли угрожающих масштабов, а порождаемые ими проблемы имеют комплексный характер. Причем крайне сложная и часто внутренне противоречивая система взаимосвязей между отдельными дисбалансами сокращает потенциальные возможности для маневра регулирующим правительственным органам. Многое указывает на то, что мы являемся свидетелями лишь первой волны кризиса и что дальнейшие события будут разворачиваться по пути обширного финансово-экономического коллапса.

 

ВИРТУАЛЬНЫЕ ФИНАНСЫ

Большинство независимых аналитиков, с тревогой следивших за развитием событий вокруг финансовых рынков США, пока говорит о полномасштабном кризисе как о потенциальной возможности. Однако может статься, что механизм такого кризиса уже запущен. Толчком послужил крах на американском фондовом рынке, который произошел еще весной 2000 года. В октябре 2000 года, подтвердившем репутацию "черного" для американского фондового рынка месяца, началась вторая, еще более острая стадия падения акций. А в марте-апреле 2001 года случился третий обвал котировок. Произошедшие в сентябре 2001 года теракты в Нью-Йорке позволили комментаторам свалить на них следующую волну спада котировок, хотя реально она началась раньше трагических событий. Далее - почти непрерывающееся падение всех фондовых индексов с марта по октябрь 2002 года, сопровождавшееся к тому же серьезной девальвацией доллара. В начале 2003 года котировки вновь стали обваливаться: фактически их временно остановила подготовка к войне в Ираке и военная акция. Очевидно, что крах на фондовом рынке еще далек от завершения. Вопрос только в том, по какому сценарию кризис будет развиваться дальше.

К первой половине октября 2002 года по сравнению с абсолютными максимумами, достигнутыми в начале 2000 года, падение индексов составило: Dow Jones Industrial - 37,5%, S&P-500 - около 50%, NASDAQ Composite - - 78%. На многолетнем графике динамики индекса S&P-500 отчетливо оформилась самая известная разворотная фигура - "голова-плечи" (head and shoulders) (график 5). В соответствии с канонами технического анализа, целевая точка падения расположена ниже уровня "шеи" на величину, равную расстоянию между линией "шеи" и "макушкой". Простые расчеты показывают, что исходя из этих формальных предположений, значение индекса должно упасть еще в 2,5 раза по сравнению с нынешним уровнем.

Финансовые компании и фонды стали реструктурировать свои инвестиционные портфели. Стал заметен перевод средств бегущих с фондового рынка инвесторов в относительно безрисковые активы, которыми пока остаются государственные облигации. Рост спроса на эти бумаги привел к резкому падению их доходности: если в начале 2000 года доходность 10-летних облигаций казначейства США превышала 6,75%, то в середине 2003 года она упала до 3,14% (минимум с 1958 года!), а по двухлетним госбумагам доходность опустилась почти до 1%, что является историческим минимумом.

Долгое время фондовые аналитики упорно не хотели называть происходящее крахом. Конечно, делать определенный вывод о том, что тенденция уже переломилась, непосредственно в момент ее слома, очень сложно и ответственно. Абсолютное большинство современников падения фондового рынка в конце октября - начале ноября 1929 года не могли предполагать, что являются свидетелями начала великих экономических потрясений. Непосредственно перед Великой депрессией виднейшие американские экономисты утверждали, что "котировки достигли уровня ровного плато" и серьезный крах фондового невозможен, не говоря уже о глубоком и долгосрочном экономическом спаде. Каждый раз, когда вслед за очередным падением фондовых индексов начиналась коррекция, оптимисты верили, что возвращается подъем рынка. Тем не менее котировки акций менее чем за три года упали в десять раз, а к докризисному уровню рынок вернулся только спустя 25 лет. Экономика же погрузилась в почти десятилетнюю депрессию.

Нынешний крах фондового рынка США абсолютно закономерен, так как он обусловлен эксцессами предшествовавшего периода роста. По абсолютным масштабам прироста сравнивать динамику индекса Dow Jones за различные периоды невозможно. Однако если сравнить относительные масштабы роста, то периоды бумов 1920-х и 1990-х гг. совершенно сопоставимы (см. графики 6,7 и 8). А по показателям перегретости (отношение капитализации рынка к ВВП, к чистой прибыли компаний, к балансовой и чистой стоимости активов и т.д.) нынешний американский рынок акций вообще не имеет аналогов в собственной истории (график 9). Причем это касается абсолютно всех сегментов и секторов фондового рынка.

Если брать фондовый рынок США в целом, то непосредственно перед весенним крахом 2000 года капитализированная стоимость компаний в среднем в 30-35 раз превышала размер чистой прибыли, которую они зарабатывали (график 10). Такого не было даже в 1929 году. В 2000 году цены на акции в среднем превышали выплачиваемые по ним дивиденды в 93 раза, то есть текущая (дивидендная) доходность опустилась к 1%. И по этому показателю степень перегретости фондового рынка оказывается рекордной, превосходя ситуацию 1929 года.

Особенно переоцененными оказались компании так называемой "новой экономики", то есть корпорации сектора высоких технологий, которые принято считать авангардом американской экономики. Ситуация здесь приобрела анекдотический, не сказать бредовый, характер. Цифры просто астрономические: по рынку NASDAQ капитализация превышала чистую прибыль более чем в 200 раз (график 11), а для отдельных компаний, например, для интернет-компании Yahoo!, данный показатель составлял 1200 и более раз (график 12). Истинный смысл этой цифры можно понять, если попытаться представить себе индивидуального инвестора, желающего приобрести компанию целиком по текущей рыночной цене, иными словами, согласившегося приобрести актив, который окупится только через 1200 лет! Абсурдность такого предположения очевидна. Причем для большинства интернет-компаний названный показатель исчислялся исходя из будущих прогнозируемых прибылей, потому что они так и не вышли на уровень окупаемости и продолжали нести убытки. На полную оторванность оценок рынка от реальности указывает тот факт, что с 1992 по 1999 год стоимость одной акции интернет-провайдера America Online выросла в 925 раз. В результате в 1999 году компания America Online, несмотря на мизерный размер своих балансовых активов, по капитализированной стоимости превосходила весь российский рынок акций на высшей точке его взлета и стоила в четыре раза больше, чем крупнейший мировой производитель автомобилей - корпорация General Motors (график 13)! Другой пример: среднегодовые темпы роста котировок интернет-компании Yahoo! составляли 165% (график 14). Неудивительно, что теперь темпы падения котировок этих акций многократно превышают среднерыночные показатели.

Уже к декабрю 2000 года суммарная рыночная капитализация шести гигантов "новой экономики" - Microsoft, Intel, Cisco Systems, WorldCom, Dell Computers и Oracle - упала по сравнению с максимальным значением более чем на 1,2 трлн долларов. Всего же в результате трехлетнего падения фондового рынка "сгорело" уже не менее 8,5 трлн долларов фиктивного богатства. Это одно из свидетельств начавшегося "возвращения к реальности". Однако большинство высокотехнологичных компаний все еще очень переоценено. Среднее отношение капитализации компаний к чистой прибыли для рынка NASDAQ, даже после его драматичного падения, все еще превышает 80 раз. При этом имеются компании, для которых соотношение "цена/прибыль" по-прежнему достигает 400 и более раз.

Для компаний, входящих в состав индекса S&P-500, отношение текущей капитализации к прогнозируемым прибылям сейчас превышает 25 (а к текущим прибылям - 35), то есть находится даже на более высоком уровне, чем перед началом обвала котировок (графики 15 и 16). Исторически новый "бычий рынок" начинался только после достижения этим показателем уровня 5-7: именно тогда акции начинают казаться недооцененным активом и на них возникает устойчивый спрос. Как видим, рынку еще есть куда падать.

Простое сопоставление динамики индекса Dow Jones в 1920-1930-х годах и поведения рынка NASDAQ в последнее десятилетие совершенно ясно указывает на то, что "весенняя распродажа" 2000 года на Уолл-стрит была ни чем иным, как самым настоящим биржевым крахом. Такое сопоставление вполне корректно, поскольку входящие в NASDAQ компании играют сегодня роль "двигателя" американской экономики, каким в свое время были компании, входившие в Dow Jones.

Еще в мае 2000 года известный финансист Джордж Сорос так высказался по поводу сохраняющих оптимизм игроков фондового рынка: "Музыка уже кончилась, а они все пляшут". Большинство инвесторов тогда не отнеслось к этим словам с должной серьезностью - тем более что вскоре на рынке возобновился рост и опять возобладали оптимистические настроения. Однако летний подъем 2000 года оказался лишь временной стадией коррекции, предварявшей новое глубокое падение, аналогично зимне-весенней коррекции 1930 года. Косвенными доказательствами перелома тенденции являлись и индикаторы технического анализа - резко увеличившаяся амплитуда колебаний котировок, свидетельствующая о растущей нестабильности, и то обстоятельство, что объемы торгов при падении котировок акций существенно превосходили обороты рынка при их росте. Переход в многолетнюю стадию "медвежьего" рынка стал реальностью.

 

ПРИЧИНЫ ФОНДОВОГО БУМА

Для того чтобы понять причины нынешнего кризиса па фондовом рынке США, необходимо разобраться в факторах, обусловивших его беспримерный рост в прошедший десятилетний период.

Среди причин бурного роста мировых фондовых рынков и фондового рынка США, в частности, называют либерализацию и усиление фактора частной инициативы при одновременном уменьшении прямой экономической активности правительства и сокращении государственных капиталовложений, которые привели к возросшей межстрановой борьбе за привлечение частного инвестиционного капитала. Проходящие в развитых странах, и прежде всего в США, реформы всей сферы социального обеспечения (пенсионная реформа и др.), связанные с радикальным сокращением соответствующих государственных программ, вынудили население избирать альтернативные пути сбережения средств. Резко возросший объем активов частных пенсионных фондов нуждался в эффективном управлении, а острая конкуренция между фондами побуждала менеджеров искать быстро растущие инструменты, в том числе на рынке акций. Одновременно с этим отсутствие сильных потрясений на финансовых рынках за последние полстолетия определило готовность как профессионалов, так и широких слоев населения к принятию повышенных рисков.

Однако все эти причины можно скорее отнести к пассивным условиям наблюдавшегося подъема фондового рынка: даже их кумулятивное действие не могло привести к перегреву таких масштабов. Активные же факторы биржевого бума были связаны прежде всего с правительственной макроэкономической политикой.

 

КРЕДИТНАЯ НАКАЧКА ЭКОНОМИКИ

В начале 1980-х США выходили из кризиса через резкий рост государственных расходов. Такой была концепция "рейганомики" - гонка вооружений, наращивание государственного оборонного заказа, благодаря чему удалось в довольно короткие сроки смягчить проблему безработицы. Усиление госвмешательства после тяжелейших кризисов середины и конца 1970-х было совершенно естественным реактивным шагом. Для того чтобы обеспечить финансирование широкомасштабных государственных расходов, правительство широко использовало схемы госзаимствований, выпуская долгосрочные казначейские обязательства под очень высокий процент (до 14-18% годовых). Из этих средств и финансировался госзаказ. В результате госдолг к началу 1990-х вырос до 5 триллионов долларов.

Достигнутое этими средствами экономическое благополучие плюс колоссальный госдолг, соответственно, позволил и потребовал сменить курс. Экономический бум 1990-х годов был организован другим способом. Согласно либерально-консервативным рецептам, ставка была сделана не на госрасходы, а на наращивание активности частного сектора. Ключом к этому служила политика радикального снижения учетных ставок. Для выхода из рецессии 1991 года Федеральная резервная система США снизила ставки до 3%. Аналогичным образом действовала ФРС и при появлении признаков экономических трудностей, и с возникновением паники после дефолта России по своим долговым обязательствам, и при банкротстве крупного хедж-фонда Long Term Capital Management. Так, в октябре - ноябре 1998 года ФРС трижды снижала ставки, в результате чего они опустились до 4,5%.

Следствием политики низких ставок стало накачивание экономики дешевыми кредитными средствами. Рост задолженности госсектора сменился лавинообразным ростом задолженности частного сектора. В результате только задолженность нефедерального нефинансового сектора подошла в 2000 году к 15 трлн долларов, а суммарная кредитная задолженность всех секторов американской экономики по итогам третьего квартала 2002 года превысила 33 трлн долларов, то есть более чем в три раза превышает ВВП (график 17). Однако и эта цифра неполная, так как она не включает, например, задолженность, оформленную в виде векселей.

Средние темпы прироста ВВП за последние пять лет находились на уровне 4,5% в год - таких темпов роста американская экономика не демонстрировала уже давно. Но прирост денежной массы в этот период происходил еще более гигантскими темпами, в отдельные годы превышавшими 10% в год. Почему же избыточная денежная масса не вызвала вспышки инфляции? Дело в том, что львиная доля прироста кредитных денег шла на фондовый рынок, способствуя неоправданно быстрому его подъему. Вместо инфляции на потребительском рынке имела место инфляция финансовых активов.

Бум фондового рынка, который по своим эксцессам превзошел даже период второй половины 1920-х годов, был во многом порождением именно этой кредитной накачки экономики. Корреляция между динамикой основных фондовых индексов и объемом денежной массы прослеживается даже визуально при сопоставлении соответствующих графиков (графики 6, 8 и 18). Например, накачка денежной массы в конце 1999 года, предпринятая ФРС с Целью смягчения гипотетических негативных последствий от "компьютерной проблемы 2000" (смена дат, как предполагалось, может вызвать сбои в работе компьютерных сетей, включая сети, по которым осуществляются банковские платежи, и, как следствие, спровоцировать панику), породила эксцессы на рынке NASDAQ в конце 1999 - начале 2000 годов.

Потребительский кредит рос со скоростью 9,8% в год. Дешевый кредит привел к невиданному расцвету массовых спекуляций на фондовом рынке с использованием маржевых операций. Конечно, дешевый потребительский кредит создавался не с целью перегрева фондового рынка. Но какой соблазн! При стоимости кредита 8% годовых вполне можно было взять взаймы у банка или брокера и, покрутив деньги, с их же помощью на фондовом рынке заработать 20-30% в год. На самом деле заработать можно было больше, используя операции с кредитным рычагом. Размер кредитного плеча, несмотря на существующее формальное ограничение в 50% от стоимости приобретаемых активов, можно было многократно увеличить при помощи фьючерсных контрактов на фондовые индексы. В начале 2000 года общий объем операций с кредитным плечом исчислялся в США несколькими сотнями миллиардов долларов.

Обратной стороной дешевого кредита стало падение личной нормы сбережений домохозяйств до отрицательных значений, то есть домохозяйства стали тратить больше, чем зарабатывать (график 19). Таких низких значений не наблюдалось за все время публикования официальной статистики с 1959 года. По некоторым ретроспективным подсчетам, аналогичная картина имела место только во второй половине 1920-х годов - в период, предшествовавший обвалу фондового рынка и начавшейся вслед за ним Великой депрессии. Усугубляющим обстоятельством стал так называемый "эффект богатства", когда постоянно растущая стоимость финансовых активов, которыми располагают домохозяйства, создает у них ложное чувство благосостояния, снижая стимулы к сбережению.

Результатом всего этого стало катастрофическое наращивание внешнеторгового дефицита (график 20), превысившего 5,2% ВВП. И этот дефицит, следовательно, и все эксцессы неоправданно высокого потребления, оплачивали иностранные инвесторы, охотно покупавшие американские долговые обязательства и другие финансовые активы, обеспечивая таким образом приток капитала в США.

Характерно, что и экономический подъем 1982- 1990 годов, и экономический бум 1990-х годов, несмотря на принципиально разные механизмы "экономического инжиниринга", вели в конечном счете к нарастанию задолженности: в первом случае - государственной, во втором - частного сектора (график 21). Долговая сущность американской экономики при этом осталась неизменной, экономическое благополучие США в этом свете обретает виртуальный характер.

 

САМОУСИЛЕНИЕ БУМА НА ФОНДОВОМ РЫНКЕ

Фондовый рынок США в последнее десятилетие действовал как самоусиливающаяся система с положительной обратной связью.

Общепризнанно, что одной из основных движущих сил подъема фондового рынка США в 1990-х годах был приток средств массового инвестора. Феноменальная совокупная доходность, которую стали предоставлять вложения в акции, породила массовые представления о возможности почти безрискового быстрого обогащения. Традиционные инструменты сбережения средств: долгосрочные банковские вклады, консервативные пенсионные фонды и т.п. - стали быстро терять популярность. Высокие ожидания, связанные со средним ростом доходности вложений на фондовом рынке (25-35% в год, то есть на порядок выше, чем могли принести традиционные средства сбережения), привели на этот рынок средства мелких индивидуальных инвесторов. Приток ликвидности на рынок в таких масштабах (иначе говоря, рост предъявляемого спроса на акции) автоматически приводил к росту котировок. К концу года инвесторы убеждались в том, что их ожидания сбылись. Это порождало новую волну ожиданий, приток на рынок средств новых инвесторов и т.д. При виде того, как растут его фондовые активы, средний американец ощущал себя все более обеспеченным, теряя стимулы к сбережению "на черный день" и высвобождая все больше средств как для потребления, так и для дальнейших вложений в акции. В результате был достигнут небывалый показатель: более 50% домохозяйств в США сегодня владеют акциями и играют на фондовом рынке.

Однако опыт предыдущих "биржевых лихорадок" свидетельствует о том, что массовый приход на рынок неквалифицированных инвесторов обычно знаменует собой последнюю стадию роста рынка. На эту тему имеется даже популярный исторический анекдот. В 1929 году знаменитый банкир - миллиардер Джон Пирпонт Морган сумел распродать все акции, которыми он владел, незадолго до обвала рынка. В результате ему пришлось давать объяснения перед комиссиями конгресса США. Удивленные его удачливостью, члены комиссий заинтересовались, не владел ли Дж. П. Морган инсайдерской информацией и не являлся ли он рыночным манипулятором. Морган заявил, что на его решение повлиял... уличный чистильщик обуви, услугами которого банкир иногда пользовался. Однажды чистильщик поинтересовался мнением банкира по поводу акций какой-то железнодорожной компании, признавшись, что имеет свой собственный небольшой инвестиционный портфель. В тот же день Морган распродал все свои активы, поскольку был убежден в том, что "когда на рынок приходит чистильщик обуви, профессионалу на этом рынке делать больше нечего и надо уходить".

Когда перегретость рынка становится очевидной для массового инвестора, описанная выше положительная связь начинает действовать в обратном направлении, вызывая стремительный и глубокий обвал котировок. Но к этому моменту, как показывает опыт, профессионалы в основном уже успевают распродать активы и увести свои средства в безопасное место.

По сути, описанный выше механизм мало чем отличается от финансовой пирамиды типа той, что была в свое время создана Мавроди. Быстрый рост котировок билетов "МММ" вызывал приток средств инвесторов, желавших быстро разбогатеть. Постоянный приток средств, в свою очередь, обуславливал быстрый рост котировок, позволяя осуществлять выплаты инвесторам, желающим зафиксировать прибыль. Вся система могла принципиально существовать только на притоке ликвидности. Сам же приток средств зависел от соотношения уровня алчности и уровня доверия участников финансовой схемы.

 


Глава  IV Махинации с корпоративной отчетностью

 

Всякая финансовая пирамида существует до тех пор, пока не прекращается чистый приток средств инвесторов. Он же, в свою очередь, зависит от соотношения уровня алчности и уровня доверия участников схемы. Алчность участников финансовой схемы под названием "Фондовый рынок США 90-х годов" находилась на чрезвычайно высоком уровне: существенным элементом механизма самопродуцирования бума были предельно завышенные ожидания инвесторов. А ожидания высокой совокупной доходности вложений в акции были прямо связаны с прогнозами корпоративных прибылей. И имеется немало оснований считать, что инвесторы стали жертвой осуществлявшейся компаниями совместно с фондовыми аналитиками порочной практики подтасовок и манипуляций с цифрами, которая имела поистине грандиозные масштабы.

 

БУХГАЛТЕРСКАЯ ИНЖЕНЕРИЯ

В 1990-е годы публикуемая компаниями статистика показывала ежегодный прирост прибылей на 15-20%. Именно эти цифры аналитики ежегодно закладывали в свои прогнозы, формируя таким образом ожидания инвесторов. И последних абсолютно не смущал тот факт, что декларируемые компаниями темпы роста прибылей в несколько раз превышают как долгосрочные средние значения самих этих темпов, так и официальные темпы роста ВВП. В течение всего столетия прирост прибылей составлял в среднем 5-6% в год. Таким образом, в долгосрочном плане темпы роста прибылей в среднем соответствуют темпам роста экономики в целом. Хотя период экономического бума 1990-х годов отличался значительно более высокими темпами роста ВВП по сравнению с теми, что были характерны для американской экономики в 1970-е и 1980-е годы (в последнее десятилетие они в среднем составляли порядка 3,5% в год, а последние пять лет XX века - даже 4,5%), очевидно, что темпы роста прибылей не могут в течение долгого времени почти на порядок превышать темпы роста экономики.

Но индивидуальных инвесторов, тем более находящихся в состоянии эйфории, трудно винить, поскольку средний уровень их компетентности низок. Вина всецело лежит на профессиональных аналитиках, которые сыграли ведущую роль в формировании всеобщей мании игры на фондовом рынке, захватившей американцев: именно аналитики рисовали инвесторам радужные перспективы и сулили баснословные доходы от вложений в акции. Американская Комиссия по ценным бумагам и биржам пригрозила даже начать служебное расследование на предмет выполнения требования личной незаинтересованности финансовых компаний в тех ценных бумагах, которые они рекомендуют своим клиентам, заявив, что многое указывает на необъективный характер рекомендаций. Но проблема не столько в том, что инвестиционные компании заинтересованы в акциях конкретных корпораций. Чтобы избежать конфликта интересов, в инвестиционных банках аналитикам запрещено даже посещать помещения, где размещаются сотрудники, занимающиеся инвестиционной и трейдинговой деятельностью. Проблема заключается в том, что финансовые компании кровно заинтересованы в продолжении общего подъема фондового рынка, который обеспечивает им обильные комиссионные доходы. А доказать преступный характер такой заинтересованности и предумышленную необъективность рекомендаций аналитиков чрезвычайно трудно. Однако факты говорят сами за себя.

Согласно данным, опубликованным 24 июля 2000 года в журнале Fortune, в 1999 году около 2200 профессиональных аналитиков американского фондового рынка, отслеживающих состояние свыше 6000 компаний, дали 33 169 рекомендаций на покупку акций и только 125 - на продажу! По данным аналитической фирмы First Call/Thomson Financial, на конец сентября 2000 года из 28 000 рекомендаций по американским акциям только 0,6% составляли рекомендации на продажу. И это - уже после катастрофического падения на рынке NASDAQ, которое произошло в апреле-мае!

Интересно, что, например, в течение 1998-1999 годов прибыли американских корпораций снижались, однако акции в этот же период продолжали расти. Здесь также сказалась "цифровая инженерия". Прибыли корпораций снижались в абсолютном масштабе, но продолжали расти в расчете на одну акцию. Вообще же, если сравнивать экономический подъем 1990-х годов с другими периодами подъема американской экономики, то по историческим меркам реальные корпоративные прибыли были весьма скромными (существенно ниже среднего для периодов экономического бума). На это обстоятельство указал знаменитый финансист Уоррен Баффет в интервью журналу Fortune в ноябре 1999 года. Причем рост прибылей в первой половине десятилетия был в большей мере связан со снижением процентных ставок, а не с эффективностью самих компаний: корпорации воспользовались ситуацией и рефинансировали большую часть своих долгов, сократив таким образом расходы по обслуживанию своих обязательств, что нашло отражение в формальном росте прибыли.

По данным Уоррена Баффета, большинство компаний занимаются искусственным завышением собственных прибылей с тем, чтобы они соответствовали ожиданиям инвесторов и чересчур оптимистичным прогнозам аналитиков с Уолл-стрит. В ход идет все - от эмиссии и продажи опционов на собственные акции до отражения увеличения капитала как операционной прибыли в квартальных и годовых балансах. Скупка компаниями своих акций на рынке, корпоративные слияния, использование опционов на собственные акции при оплате труда высших менеджеров вместо увеличения расходов на заработную плату - все это позволяло маскировать весьма скромные прибыли корпораций.

Принятые в США правила бухгалтерской отчетности позволяли компаниям прятать многие свои издержки во внебалансовых статьях расходов, повышая тем самым формальную величину прибыли. А недавнее предложение Совета по стандартам финансовой и бухгалтерской отчетности о введении единых правил, касающихся обнародования величины прибыли до налогообложения, вызвало резкий отпор со стороны корпораций.

 

КАК "УВЕЛИЧИТЬ" ПРИБЫЛЬ

Опишем простейшую технологию завышения корпорациями собственных результатов с целью формирования позитивного отношения инвесторов. Для завышения данных о росте прибыли в расчете на одну акцию компании активно использовали скупку собственных акций на рынке. Суть этой операции проста. Предположим, компания, 1 миллион акций которой свободно обращается на рынке, объявила о прибыли в 1 миллион долларов. Таким образом, прибыль в расчете на акцию составила 1 доллар. Предположим теперь, что всю прибыль компания израсходовала на покупку собственных акций, текущая цена которых составляет 10 долларов. В результате на рынке останется 900 тысяч акций. И если даже прибыль компании в следующем году не изменится, в расчете на одну акцию она составит уже 1,11 доллара (1 000 000: 900 000 =1,11).

Однако большинство компаний не удовлетворялись таким "результатом". Низкая процентная ставка позволяла им использовать для этих целей еще и кредитный рычаг. Американские корпорации производили крупные эмиссии долговых обязательств, все средства от которых шли на скупку собственных акций на рынке. Это позволяло им добиваться "рекордных" значений роста показателя прибыли в расчете на одну акцию. Подобные нехитрые операции были чрезвычайно широко распространены в 1990-е годы.

Заметим, что дешевый кредит вкупе с чрезвычайно дорогим и продолжающим дорожать акционерным капиталом не первый раз в истории приводит к спекулятивным эксцессам, порождая очень опасные перекосы и создавая угрозу долгового кризиса. Аналогичная ситуация имела место, например, в Японии во второй половине 1980-х годов, когда японские корпорации привлекали почти беспроцентный кредит, продавая варранты на собственные акции. Результатом же этого после обрушения фондового рынка стал острейший банковский кризис 1990-х.

Еще одна разновидность манипуляций с общественным сознанием связана с тем, что, как известно, для спекулятивных рынков соотношение результатов и ожиданий часто важнее самих результатов. Реакция рынка зависит не столько от значения того или иного показателя, сколько от того, как эти показатели соотносятся с прогнозными значениями.

В течение последнего десятилетия корпорации широко использовали практику организации конфиденциальных встреч своих представителей с аналитиками ведущих инвестиционных компаний. На этих встречах сотрудники корпорации делились с аналитиками предварительными данными о результатах деятельности компании за определенный период. Используя эту информацию, аналитики делали свои прогнозы, которые непосредственно формировали рыночные ожидания. Неудивительно, что потом корпорациям "удавалось" превзойти эти ожидания. В прессе неоднократно публиковались сообщения, что компании на таких встречах заранее оповещали аналитиков о грядущих трудностях, и эксперты корректировали ранее сделанные прогнозы в сторону понижения. В результате же, несмотря на реальные трудности, корпорации имели возможность превзойти прогнозы. Фактически компании с помощью аналитиков сами устанавливали планку на нужной высоте, с тем чтобы затем преодолеть ее.

Указанная порочная практика не могла пройти мимо внимания Комиссии по ценным бумагам и биржам. Однако запрет на предоставление аналитикам конфиденциальной предварительной информации о деятельности компании был наложен только в конце 2000 года.

 

ВМЕСТО РЕЦЕНЗИИ

Ярким примером грубых подтасовок корпоративной отчетности стал скандал, развернувшийся в 2001- 2002 годах вокруг энергетической компании Enron. Имеет смысл подробнее остановиться на этой истории, так как банкротство Enron имеет прямо-таки символическое значение, в нем проступают черты глубокого кризиса политико-экономической модели современного мира.

Ничего не можем с собой поделать: весь скандал вокруг обанкротившейся корпорации Enron, все происходящие события и всплывающие наружу факты вызывают у нас устойчивые ассоциации с захватывающим, крепко сбитым голливудским фильмом.

Следует отдать должное сценаристам - в фильме есть все атрибуты настоящего блокбастера: истинные герои и коварные злодеи; интрига расследования, которое с настойчивостью и упорством проводят конгрессмены, регулирующие органы и агенты ФБР, несмотря на то, что злоумышленники умело и нагло заметают следы; таинственное самоубийство важного свидетеля (а может быть убийство, умело замаскированное под суицид?); грязная вашингтонская политическая кухня и стоящий на страже общественных интересов всегда справедливый американский Закон, хотя несколько запоздало, но зато неотвратимо напоминающий о своем существовании где-то поближе к финалу. Ну и, конечно, главный атрибут успеха и основной лейтмотив всего фильма - бешеные деньги, море денег.

Продюсер, обеспечивший фильму беспримерный бюджет, дал волю операторскому гению - лента снята с помпезным размахом, и смена декораций (Америка, Европа, Индия, Африка) производит яркое, неизгладимое впечатление.

Талантливый режиссер умело управляет нашими эмоциями, ненавязчиво чередуя жесткие эпизоды с мелодраматическими сценами: первые вызывают наше праведное негодование, вторые (какая мастерская актерская игра!) - слезы умиления. Вот председатель совета директоров со товарищи, цинично набивающие карманы миллионами, в то время как тысячи их подчиненных навсегда теряют все свои пенсионные сбережения. А вот жена председателя, захлебываясь от рыданий в прямом эфире ток-шоу, защищает своего "благородного и честного" мужа, а заодно рассказывает телезрителям о том, что и их семья тоже разорена, так как вкладывала свои средства в те же акции - всего-то осталось несколько загородных вилл, три яхты, пара роскошных автомобилей...

Налицо, как говорится, все элементы "правды жизни" но их нарочитая, просто немыслимая концентрация вызывает ощущение некоторой нереальности: все вроде "как в жизни", и в то же время все так, как может быть только в кино.

И все-таки это происходило на самом деле.

 

КРУПНЕЙШЕЕ БАНКРОТСТВО В ИСТОРИИ

Расследование обстоятельств банкротства корпорации Enron, которым занимаются уже шесть комитетов сената Конгресса США, два комитета палаты представителей, Комиссия по ценным бумагам и биржам, министерство труда и министерство юстиции, обретает все более скандальный характер.

Корпорации Enron, занимавшей с объемом продаж более 100 миллиардов долларов седьмое место в списке крупнейших корпораций журнала Fortune, 3 ноября 2001 года была предоставлена искомая ею защита от кредиторов в соответствии с главой 11 федерального закона США о банкротстве.

Снижение рейтинга задолженности компании ведущими рейтинговыми агентствами до уровня "бросовых" облигаций вызвало необходимость немедленного погашения долговых обязательств на сумму 3,9 млрд долл. Растущее недоверие к компании со стороны инвесторов и кредиторов, а также прошлый долг, достигший астрономических размеров, предопределил отказ банков предоставить компании дополнительную наличность. Стоимость акции компании, достигавшая 90,56 доллара в августе 2000 года, к 30 ноября обвалилась до 26 центов (цена стандартной американской почтовой марки)!

Дело не только в том, что III квартал 2001 года компания Enron завершила с убытками на сумму 638 млн долл. В октябре достоянием гласности стали забалансовые счета Enron. Как выяснилось, компания умудрялась в течение нескольких лет прятать убытки на многие сотни миллионов долларов на счетах своих дочерних компаний. Всего у Enron было 3000 подразделений и партнерств - по одному на каждого шестого служащего корпорации! Треть этих партнерств была зарегистрирована в офшорных государствах, что позволяло им избегать налогов и нежелательного внимания со стороны регулирующих органов. Руководители Enron даже не утруждали себя тем, чтобы как-то получше замаскировать истинные функции создаваемых партнерств. Обычно оболочечные фирмы, используемые для сомнительных операций, имеют "солидные" названия. Руководство же Enron нарочито цинично давало учреждаемым партнерствам имена персонажей популярнейшего научно-фантастического телесериала "Star Trek".

Однако похоже, что выявленные нарушения, убытки и астрономические долги фирмы - всего лишь вершина айсберга. Размер выявленных долговых обязательств корпорации Enron растет с той же скоростью, с какой падают ее акции. В середине ноября 2001 года объем обязательств компании оценивался в 13,1 млрд долл., несколькими днями позже - в 16,8 млрд, а в начале декабря - уже в 31 млрд долл. По оценкам инвестбанка Lehman Brothers, кредиторы и держатели облигаций Enron вряд ли смогут в результате процедуры банкротства вернуть более 25-35% от суммы предоставленных ими займов.

Но корпорация Enron ограбила не только кредиторов. Еще больше от катастрофических последствий преступного манипулирования финансовой отчетностью пострадали сотрудники и рядовые акционеры компании.

 

КОМУ БУБЛИК, КОМУ ДЫРКА

История банкротства Enron обнажает развращающий характер опционов как формы материального поощрения менеджеров. Теперь многие обозреватели отмечают, что опционы были одной из причин той вакханалии в области корпоративной статистики и финансовой отчетности, которая царила в США во второй половине 1990-х годов. Цель и мотивация у менеджеров была одна - любой ценой добиться постоянного роста котировок акций. В том числе ценой обмана и подтасовок.

Опционы, эмитированные компанией, по сути представляют собой ее обязательства перед владельцами этих бумаг выплатить им разницу между ценой "страйк" (ценой, означенной в контракте) и текущей биржевой ценой на момент исполнения опциона. Однако существующие правила бухгалтерского учета не предусматривают включения этих обязательств в баланс компании. На конец 2000 года руководство и служащие Enron обладали опционами на 47 миллионов акций корпорации. Средняя цена "страйк" составляла на тот период около 30 долларов, а биржевая цена - 83 доллара. Таким образом потенциальная прибыль владельцев опционов тогда равнялась 2,5 миллиарда долларов. Если бы эти обязательства были включены в баланс Enron, то они бы полностью свели на нет всю прибыль корпорации.

С 1999-го до середины 2001 года 29 членов правления Enron реализовали свои опционы, получив суммарный доход в 1,1 миллиарда долларов. И все эти доходы они получили прекрасно зная о реальном положении компании.

В соответствии с действовавшим в корпорации правилом, рядовые служащие, чьи средства на пенсионных счетах были вложены в акции компании, не имели права продавать свои акции до выхода на пенсию. В результате катастрофического падения котировок акций - за период с августа 2000 по декабрь 2001 года акции Enron подешевели более чем в 350 раз! - эти пенсионные активы, чья стоимость доходила в лучшие времена до 1,2 миллиарда долларов, практически полностью испарились. И еще в десятки раз больше потеряли другие инвесторы-акционеры Enron.

 

ЕСТЬ ЛОЖЬ, А ЕСТЬ СТАТИСТИКА

Может ли 1 килограмм орехов весить 10 килограмм? Думаете не может? Может, если их взвешивать на планете Нептун. Некоторые специалисты предполагают, что именно на этой планете, похоже, Enron вела свои бухгалтерские книги.

Если верить финансовым отчетам Enron, валовой доход компании вырос с 13,3 миллиарда долларов в 1996 году до 100,8 - в 2000-м. Таким образом, среднегодовые темпы роста за этот период составили 57%! Это даже больше, чем у флагмана "новой экономики" компании Cisco Systems, у которой эти темпы составляли 41%.

При численности персонала на конец 2000 года в 19 тысяч человек валовой доход, приходившийся на одного служащего, составлял в Enron 5,3 миллиона долларов. Это в три раза больше, чем в элитном инвестбанке Goldman Sachs, в восемь раз больше, чем в Microsoft, в 11 раз больше, чем в Citigroup, в 19 раз больше, чем в IBM!

Такое стало возможно лишь в результате того, что по используемым методам учета Enron кардинально отличалась от других корпораций. Как известно, именно в последние пять лет более 90% своего дохода фирма получала от трейдинговых операций. Но дело в том, что согласно данным Дэна Эккермана, опубликованным в газете New York Daily News, Enron учитывала сделки по их нарицательной валовой стоимости, а не по чистой или добавленной стоимости, как делают другие фирмы, осуществляющие операции с ценными бумагами. Если, например, инвестбанк, продав по просьбе клиента пакет акций на сумму 500 тыс. долларов, запишет себе в актив в качестве валового дохода только свои комиссионные, скажем, в размере 500 долларов, то Enron, совершая такую же сделку с энергетическими фьючерсами, декларировал доход на всю номинальную сумму сделки.

Выявленные в Enron грубые нарушения в системе отчетности и гигантские скрытые убытки вновь ставят вопрос о действительных размерах манипуляций с корпоративной статистикой в США. Еще в 2001 году этот вопрос поднял легендарный финансист Уоррен Баффет в большой статье в журнале Fortune, показав заодно и типичные технологии таких манипуляций. Управление по стандартам в области финансовой отчетности США в октябре 2001 года, после того как были вскрыты внебалансовые убытки в Enron, заявило о намерении ужесточить свои требования к компаниям, чем вызвало... массовые протесты со стороны "корпоративной Америки". Задним числом все это заставляет пересмотреть и реальные успехи корпоративного сектора США в последнее десятилетие XX века, и обоснованность космических скоростей роста котировок отдельных акций и темпы роста фондовых рынков в целом.

 

"ЭНРОНИЗАЦИЯ" ЭКОНОМИКИ

Реальность выявляет все более острую противоречивость идущих процессов дерегулирования и вывода из-под эффективного общественного контроля важнейших отраслей экономики. Так, дерегулирование финансового сектора в начале 90-х гг. породило "экономику казино" и все рыночные эксцессы, которые привели к краху фондового рынка и возможно станут прологом кризиса глобальных финансов. Дерегулирование же энергетического рынка способно парализовать базовую отрасль экономики и вызывать катастрофические перебои в снабжении потребителей энергией. В условиях отсутствия многих ранее действовавших запретов у компаний появляется страсть к супердоходам на основе все более рискованных спекуляций.

В свое время президент Enron Джеффри Скиллинг заявил, что для того, чтобы быть преуспевающей, компании необходимо освободиться от "твердых" активов (производственных зданий, машин и оборудования), так как они-де связывают наличность, которую можно с гораздо большей прибыльностью прокручивать в торговых операциях. После этого Enron практически перестала заниматься производственными проектами, став огромной трейдинговой платформой, которая торговала всем, чем угодно: от контрактов на поставку электроэнергии до траффика в высокоскоростных сетях для передачи больших объемов данных, от компьютерных чипов до рекламного пространства.

Центральным звеном корпорации стало трейдинговое подразделение EnronOnline, которое было названо аналитиками самым финансово успешным проектом в сети Интернет. Через EnronOnline осуществлялось 20% всех сделок в области энергии в США и Европе. По удачному выражению одного аналитика, Enron уже давно представлял собой не энерготрейдера, а "спекулятивную финансовую компанию с газовой трубой сбоку". Реальная экономика становится заложником виртуальных финансов. Даже такие известные индустриальные гиганты, как General Electric, General Motors, Ford, более половины своих прибылей получают от своих чисто финансовых подразделений.

Скандал с Enron вновь выводит на повестку вопрос о чудовищно разросшемся рынке деривативов (то есть производных финансовых инструментов - фьючерсов, опционов, свопов и др.). В последние годы слишком много финансовых скандалов и банкротств, которые касаются крупнейших компаний (старейший британский банк Barings, германская Metallgesellshaft, японские Daiwa и Sumitomo, американский хедж-фонд LTCM и др.), связано с деривативами. Обязательства Enron отдельно по деривативным позициям оцениваются в сумму не менее 19 миллиардов долларов. Деривативы и операции с финансовым рычагом могут приносить баснословные прибыли. Этим во многом объясняется взрывной рост рынка деривативов в последние годы, размер которого исчисляется сотнями триллионов долларов. Но эти же деривативы могут порождать и гигантские убытки. При определенных обстоятельствах рынок деривативов может вызвать мировой финансовый коллапс еще не виданных масштабов.

 

С КЕМ ПОВЕДЕШЬСЯ...

По мере развития скандал вокруг Enron стал вовлекать в себя все новых участников. Одним из них стала аудиторская и бухгалтерская фирма Andersen (бывшая Arthur Andersen). Всемирно известному аудитору пришлось признать "ошибки", допущенные при проверке финансовых операций и отчетности Enron.

Речь идет не об однократном нарушении профессиональных и этических норм. Andersen осуществляла аудит корпорации Enron в течение 10 лет. Все это время операции Enron с ее многочисленными забалансовыми партнерствами имели регулярный характер, поэтому Andersen просто не могла не знать о них. Аудитор практически санкционировал все противозаконные операции и нарушения отчетности, помогая укрывать от акционеров, общественности и регулирующих органов долги компании на многие миллиарды долларов.

Кроме того, Andersen не отказывалась осуществлять внешнюю (независимую) аудиторскую проверку корпорации Enron, будучи одновременно и внутренним аудитором этой компании. К тому же Andersen предоставляла корпорации систематические консультационные услуги по общему и финансовому менеджменту.

Налицо "конфликт интересов". Логично предположить, что фирма умышленно и небескорыстно покрывала финансовые огрехи Enron, желая сохранить столь выгодного клиента. Ведь только в 2000 году Andersen получила от Enron за свои услуги более 50 миллионов долларов.

В довершение к этому недавно вскрылось, что сотрудники Andersen пошли на уничтожение большого числа документов аудиторской проверки своего клиента!

После того как 23 октября стало известно, что комиссия по расследованию интересуется результатами аудита, в Andersen началось уничтожение документов, продлившееся вплоть до получения 8 ноября официального запроса комиссии. Сначала Andersen попыталась свалить всю вину на одного из партнеров-совладельцев фирмы Дэвида Дункана, который руководил уничтожением документов, осудив его за своеволие и немедленно уволив из фирмы. Однако адвокаты Дункана заявляют, что их клиент действовал по прямому указанию из центрального офиса Andersen. Журнал Time опубликовал странное послание, направленное 12 октября из дирекции в адрес офиса в Хьюстоне, с напоминанием о существующей в фирме практике "уничтожения некоторых документов в определенных обстоятельствах".

Газета Guardian в специально посвященной скандалу передовице отмечает, что масштабы уничтожения документации (счет идет не на десятки, а на тысячи, как бумажных, так и электронных документов) и то, в какой спешке это делалось, говорят о том, что аудиторы пытались скрыть очень большие нарушения. Все это является косвенным свидетельством уголовного характера деяния.

В процессе расследования власти привлекли специальную фирму ASR Data Acquisition and Analysis, которая будет пытаться восстановить удаленные электронные документы на компьютерах в Andersen. В случае успеха (а шансы на успех, по мнению специалистов, высоки) состав удаленных документов позволит сделать выводы о мотивах их уничтожения.

Как ни поразительно, но у корпорации Enron тоже проявилась страсть к разрушению. Один из сотрудников Enron 14 января сообщил компетентным органам о том, что несмотря на официальное требование министерства юстиции тщательно сохранять всю документацию, относящуюся к расследуемому скандалу, в компании полным ходом идет ее уничтожение. На следующий день ворвавшиеся в здание главного офиса компании Enron в Хьюстоне сотрудники ФБР обнаружили множество резальных машин на 19-м этаже, где расположены центральная бухгалтерия и службы внутреннего аудита, и огромное количество изрезанной в мелкую "лапшу" бумаги. Розовый и желтый цвет бумаги ясно указывал на то, что уничтожению подверглись именно бухгалтерские документы.

 

БРАТСТВО ТЕХАССКИХ РЕЙНДЖЕРОВ

Постепенно скандал все больше смещается в область политики. Enron долго и крепко держала в руках "птицу удачи". Но звездные успехи корпорации стали возможны во многом благодаря тесным и порой даже теплым связям, которые Enron всегда поддерживала с влиятельными политиками и правительственными чиновниками.

Корпорация Enron была самым щедрым спонсором всевозможных избирательных компаний видных членов Республиканской партии. По далеко не полным данным, за несколько последних лет Enron пожертвовала на эти цели около 6 миллионов долларов. Инвестиции во власть оказались в числе наиболее прибыльных для корпорации. Только за счет освобождения от налогов Enron за этот период "заработала" дополнительных 400 миллионов долларов прибыли!

Истинных размеров расходов Enron на лоббистские цели не знает никто. Даже в своих показаниях в комитетах конгресса, расследующих скандал, руководство корпорации постоянно лжет. Совсем недавно оно было вынуждено признать, что в два раза занизило данные о расходах компании в первой половине 2001 года на лоббистские цели. Но свое признание руководство сделало только после того, как независимая неприбыльная организация Center for Responsive Politics представила собственные расчеты о расходах Enron на эти цели. Однако вся правда (хотя она вряд ли станет достоянием общественности) наверняка окажется хуже даже самых мрачных догадок и предположений.

Только на избирательные компании Буша-младшего с 1993 года Enron, по оценкам, пожертвовала не менее 2 миллионов долларов.

Другим крупнейшим получателем вспомоществований от Enron является близкий друг президента Буша сенатор от штата Техас Фил Грэмм. Любопытный факт. Его жена Венди Грэмм в свое время была председателем Комиссии по торговле товарными фьючерсами. В 1993 году возглавляемая ею комиссия вывела операции со срочными контрактами в области электроэнергетики из сферы федерального контроля и регулирования. И всего через пять недель после этого г-жа Грэмм сменила работу, оказавшись... в кресле члена совета директоров Enron и став одним из руководителей комитета по внутреннему аудиту корпорации.

В результате благодеяний г-жи Грэмм EnronOnline оказалась практически никем не регулируемой виртуальной торговой площадкой, во многом монополизировавшей рынок всех деривативных финансовых инструментов, связанных с электроэнергией. Такая вот сама-себе-биржа.

Вряд ли случайно также, что именно сенатор Грэмм в июле 2000 года внес в конгресс законопроект, обязывающий администрации штатов проводить меры, направленные на развитие конкуренции в продаже электроэнергии РОЗНИЧНЫМ покупателям. Такой закон давал корпорации Enron возможность проникнуть на розничный рынок энергии во всех штатах.

Есть основания предполагать, что тесные контакты Enron с администрацией повлияли на разработку федеральной энергетической программы. Газета San Francisco Chronicle сумела раздобыть текст меморандума корпорации Enron, который в апреле 2001 года был вручен председателем совета директоров компании Кеннетом Лэем вице-президенту США Ричарду Чейни. Интересно, что тезисы меморандума написаны в жесткой, если не сказать ультимативной, манере. При этом ясно прослеживается связь тезисов документа с положениями энергетической программы, сформулированной и принятой после этой встречи.

Главное контрольное управление Конгресса США (GAO) пытается выяснить подробности бесед Чейни с руководителями корпорации Enron, а также ознакомиться со служебной запиской, содержащей предложения вице-президента по вопросам, касающимся разработки энергетической программы, чтобы подтвердить или рассеять подозрения в том, что Чейни покровительствовал компании, настояв на редакции документа, которая отвечала интересам Enron.

И Буш, и Чейни отказались предоставить требуемую информацию, сославшись на иммунитет высших руководителей США, дающий им право сохранять конфиденциальность своих деловых контактов и консультаций. Но GAO выразило твердую решимость выяснить всю правду и намерено подать на Белый дом в суд. Американские юристы утверждают, что у GAO есть все шансы выиграть процесс, поскольку закон предусматривает возможность отмены указанного иммунитета в случае, когда речь идет об уголовном расследовании.

Многие предрекали, что скандал вокруг Enron может оказаться "новым Уотергейтом" и угрожает Бушу потерей президентского кресла. Пока пронесло...

 

ГЛОБАЛЬНЫЙ ПРЕССИНГ

Корпорация Enron использовала в своих целях мощный потенциал дипломатических и внешнеполитических ведомств США, которые оказывали ей поддержку по всему свету.

Едва ли не самый таинственный и скандальный эпизод из жизни Enron связан с электростанцией, построенной корпорацией в индийском штате Махараштра. В этой истории был использован весь набор мерзостей из арсенала Enron.

Весь проект сильно напоминает аферу. Корпорация Enron сумела добиться того, чтобы, по условиям договора, власти штата осуществляли гарантированную покупку электроэнергии со станции по ценам, намного превышавшим (!) рыночные. Но даже несмотря на эти эксклюзивные условия проект оказался для Enron убыточным. Проект проталкивался при содействии Совета национальной безопасности США, осуществлявшего беспрецедентный нажим на индийских министров. Полномасштабно задействованы коррупционные технологии подкупа: многие миллионы долларов были затрачены корпорацией на "образовательные программы для индийских политиков и чиновников". Служба безопасности Enron чинила зверские расправы над местным населением, протестовавшим против строительства станции. Этому эпизоду были даже специально посвящены отдельные доклады, подготовленные международной Наблюдательной группой по правам человека и правозащитной организацией Amnesty International, что само по себе беспрецедентно.

Есть множество свидетельств того, что посольства Соединенных Штатов, например, в ряде африканских стран оказывали грубый нажим на местные правительства, заставляя их заключать сделки с Enron и предоставлять корпорации преференциальный режим под угрозой сокращения официальной помощи США этим странам.

Enron использовала и свои тесные связи с иностранными политиками. Среди них - Лорд Уейкхем, бывший в 1989-1992 годах министром энергетики Великобритании и руководивший приватизацией и дерегулированием электроэнергетической отрасли. В те годы Enron оказалась первой иностранной компанией, допущенной на британский рынок. Вряд ли стоит считать случайным, что в 1994 году лорд Уейкхем был введен в состав совета директоров Enron.

Нет смысла здесь заниматься перечислением всех тех, кто имел небескорыстные отношения с Enron, - мировая пресса сейчас переполнена сообщениями о том, кто, когда, сколько и в какой форме получил от корпорации. Даже из 248 членов комитетов конгресса, которые сейчас проводят расследования деталей скандала, 212 получали финансовую помощь от Enron и Andersen!

Подкуп, шантаж, запутанные интриги - налицо почти все атрибуты политики венецианских дожей, ставшей эталоном прагматического цинизма. Не хватает только традиционного кинжала. Но может быть, его заменяет пистолет 38-го калибра, из которого, как объявлено официально, пустил сам себе пулю в лоб бывший вице-председатель совета директоров Enron Дж. Клиффорд Бакстер. Правда, неясны мотивы самоубийства, ведь всего за несколько дней до этого трагического события Бакстер был превознесен прессой за то, что он был одним из немногих руководителей Enron, несогласных с порочной практикой укрывания убытков корпорации на счетах забалансовых офшорных партнерств. К тому же за два дня до этого одна из комиссий конгресса, ведущих расследование обстоятельств банкротства Enron, объявила, что намерена заслушать его в качестве свидетеля. Да и один из его лучших друзей вспоминает, что накануне Бакстер делился с ним своими намерениями нанять личных телохранителей. Думать о своей безопасности и тут же покончить с жизнью - что-то здесь не так.

 

СТАРЫЙ-НОВЫЙ МИР

Наивно было бы полагать, что только Enron в таких масштабах занимался махинациями с цифрами и сознательным искажением своих финансовых показателей. Уже в начале скандала комментаторы опасались, что Америку ждет целая череда подобных разоблачений, своего рода момент истины. И только Бог ведает, к каким финансовым потрясениям это может привести!

Но даже эти комментаторы не предполагали, насколько они правы в своих предположениях. Вслед за компанией Enron череда скандальных разоблачений и банкротств коснулась WorldCom, Tyco, Xerox, Haliburton и еще нескольких десятков других корпораций, до этого казавшихся всем весьма солидными и респектабельными.

Скандал вокруг Enron имеет знаковый характер. Только непонятно, то ли это приговор отвязному десятилетию 90-х, с его финансовыми пирамидами и рулеточной экономикой, то ли символ незаметно наступившего виртуального будущего, где все - лишь одна видимость: политики, играющие роль защитников общественного блага, аудиторы, имитирующие финансовую проверку, регулирующие органы, делающие вид, что осуществляют контроль, статистика прибылей, скрывающая громадные убытки, фондовые аналитики, лукаво убеждающие инвесторов, что их рекомендации бескорыстны и объективны.

 

АНАЛИТИКА КАК ПРЕСТУПЛЕНИЕ

Естественно, что после всех этих скандалов разъяренные обманутые инвесторы устремили свой гнев на прославленных биржевых аналитиков известнейших инвестбанков. Дескать, куда они все эти годы смотрели?! За что им платили зарплаты в миллионы долларов?!

Довольно быстро в головы инвесторов стали закрадываться подозрения, что все пустые рекомендации о покупке акций тех компаний, которые оказались теперь банкротами, - суть не ошибки, а злой умысел.

Действительно, во многих случаях судебным следователям и работникам прокуратуры удалось доказать, что в частных посланиях своим приятелям (например, в письмах по электронной почте) аналитики часто бранными словами ругали компании, чьи акции они одновременно без зазрения совести предлагали своим клиентам-инвесторам. В ряде случаев удалось доказать, что руководители аналитических подразделений инвестбанков (например, Фрэнк Куаттроне из Credit Suisse First Boston) приказывали своим аналитикам хвалить те компании, которые могли стать клиентами этих банков в чрезвычайно доходном деле размещения первичных или вторичных эмиссий акций.

Среди тех финансовых структур, которые согласились уплатить компенсацию в обмен на "мировую" (отказ органов правосудия от судебного преследования) на общую сумму 1,4 млрд долларов, такие известные глобальные инвестбанки, как Salomon Smith Barney, Merrill Lynch, and Credit Suisse First Boston, Goldman Sachs, UBS Warburg, J.P. Morgan Chase, Lehman Brothers... Не миновали судебного преследования и некоторые особо отличившиеся аналитики - бывшие "звезды", в прежние годы превозносимые прессой в качестве финансовых "гуру" - Генри Блоджет, Джек Грубман, Говард Капек и многие другие.

С опозданием, но мошенники получили справедливую кару. Теперь инвестбанки клянутся, что "китайской стеной" отделят аналитические подразделения от своего остального бизнеса. Но, во-первых, прошлого не вернуть. А во-вторых, не очень-то верится в искренность нынешних покаяний и очистительных процедур - ведь речь идет о многих миллиардах долларов. Скорее всего, порочная практика "заинтересованного анализа" будет продолжаться, хотя, возможно, и не в тех гигантских масштабах, как прежде.

 


Глава V Статистика на службе экономики

 

АМЕРИКАНСКИЙ РИМЕЙК "ЛУКАВОЙ ЦИФРЫ"

Как уже было сказано выше, существование финансовой пирамиды зависит от уровня доверия инвесторов. Вплоть до октября-ноября 2000 года индексы потребительского и делового оптимизма в отношении перспектив американской экономики оставались на рекордно высоких уровнях, несмотря на апрельское первое падение рынка NASDAQ и майский рост цен на нефть, которые впервые с 1990 года подпрыгнули выше отметки 30 долларов за баррель.

В формировании этого оптимизма огромную роль сыграли правительственные статистические органы. Ежеквартально публикуемые данные говорили о высоких темпах роста экономики и низкой инфляции. Эти же данные служили главной приманкой для международного капитала, поскольку делали США в глазах инвесторов наиболее привлекательным местом для размещения средств на фоне стагнирующей экономики Европы и Японии.

Публицисты и профессиональные экономисты протрубили на весь мир о наступлении "Новой эры" непрекращающегося безынфляционного роста и постоянного подъема фондового рынка. В то же время многое из того, что было названо "Новой эрой", является иллюзией.

Во-первых, говоря об "американском экономическом чуде 1990-х годов", обычно "забывают" упомянуть о неоправданно высоких темпах роста денежной массы (то есть о денежной накачке экономики), взрывном росте потребительского и корпоративного кредита, гигантском внешнеторговом дефиците, зависимости экономического роста США от притока иностранного капитала в поистине огромных масштабах. То есть что фундаментом, на котором покоится "здоровье" американской экономики и благосостояние граждан США, является тривиальная долговая пирамида.

Во-вторых, впечатляющие цифры экономического роста, так же как и космические скорости, с которыми растут прибыли корпораций, мягко говоря, не соответствуют действительности и во многом являют собой образцы изощренной изобретательности сотрудников государственных статорганов, которые в манипуляциях с цифрами достигли не менее впечатляющих результатов, чем бухгалтерские служащие в американских корпорациях.

Есть весомые основания утверждать, что официальные статистические органы США весьма существенно занижали уровень инфляции и завышали темпы роста экономики.

 

КАК ЗАНИЖАЮТ ИНФЛЯЦИЮ

Главным индикатором инфляции, который к тому же используется в качестве дефлятора ВВП, является индекс потребительских цен. Состав "корзины товаров", по которой он рассчитывается, практически не претерпел изменении за последние несколько десятилетий, в то время как структура американской экономики в корне изменилась. США раньше остальных стран вступили в эпоху постиндустриальной экономики - в сфере услуг здесь сегодня занято более 70% всей рабочей силы и создается примерно такая же доля ВВП. В то же время индекс потребительских цен рассчитывается все еще преимущественно по товарам, а не по услугам. Многие американские экономисты указывают, что цены на услуги растут значительно быстрее, чем цены на товары. А за период экономического подъема 1990-х годов услуги, прежде всего элитные (рестораны, отели, фитнесс-центры, спортивные клубы и т.п.), подорожали особенно существенно. Индекс же потребительских цен мало отражает это явление, а потому занижает масштабы инфляции. А кроме того, использование этого индекса в качестве дефлятора ВВП приводит к завышению реальных темпов роста экономики.

Но это еще не все. В качестве дефлятора используется даже не индекс потребительских цен (Consumer Price Index) как таковой, а так называемый основной, или сердцевинный, индекс потребительских цен (core CPI), то есть индекс цен без учета наиболее волатильных составляющих, а именно без учета энергетической компоненты (зависящей прежде всего от цен на нефть) и продуктов питания. Так, если с сентября 1999 года по сентябрь. 2000 года рост CPI составил 3,4%, то core CPI вырос только на 2,5%. Так как в качестве дефлятора используется последний показатель, реальный прирост ВВП за этот период окажется завышенным почти на полный процентный пункт.

Целый ряд статистических искажений был связан с особенностью американской системы национальных счетов и спецификой расчета ряда макроэкономических индикаторов.

Об отличиях в системах национальных счетов и методах расчета ВВП в разных странах мало что известно широкой публике - об этом знают только опытные компаративисты (специалисты по сравнительным экономическим исследованиям). Так, например, лишь США включают в состав ВВП так называемую приписную ренту (арендную плату, которую должны были бы платить владельцы собственных домов и квартир, если бы они жили в снятом жилье, то есть несуществующую арендную плату, которую они как бы "платят" самим себе). Такая методика по сравнению с традиционными методиками, используемыми в остальном мире, приводит к завышению ВВП примерно на 10%.

 

ГЕДОНИСТИЧЕСКИЕ ИНДЕКСЫ И ПРОЧИЕ ШАЛОСТИ

Администрация Клинтона, как никакая другая, явно поощряла креативные способности статистических гениев. Именно в этот период официальные статистические органы для расчета основных макроиндикаторов стали активно применять специфические методики, основанные на использовании так называемых цепочных долларов (chained dollars) и гедонистического индекса цен (Hedonic Price Index). Странное, хотя и ставшее практически официальным, название последнего индикатора обязано своим происхождением следующим рассуждением: быстрый прогресс, например, в компьютерных технологиях сопровождаемый радикальным снижением цен, приводит к тому, что за те же деньги потребитель сегодня может "наслаждаться" значительно большими возможностями, которые ему предоставляют более производительное оборудование и возросшее быстродействие компьютеров, чем всего несколько лет назад. Желая отразить это обстоятельство в показателях развития экономики страны, американские статистические органы стали использовать гедонистические индикаторы в расчете ВВП, мотивируя это тем, что учет потребляемого компьютерного оборудования по его действительной стоимости ведет к недооценке возросшего благосостояния.

Не будем подливать масла в огонь развернувшейся дискуссии о научной обоснованности и допустимости использования этих индикаторов в официальной статистике - практика использования американскими статорганами гедонистических индикаторов, то есть индексов цен и соответствующих дефляторов (на самом деле, инфляторов) ВВП, уже подверглась резкой критике со стороны секретариата Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) и германского Бундесбанка. Заметим лишь, что использование указанных методик только в одной стране приводит к явному завышению темпов ее развития по сравнению со всеми остальными странами, которые продолжают использовать традиционные методики расчета ВВП.

Кроме того, именно в период нахождения у власти клинтоновской администрации изменился статистический и бухгалтерский учет установленного в фирмах программного обеспечения: если раньше оно учитывалось по графе "издержки ведения бизнеса", то теперь правила предписывают учитывать его как "инвестиции". Это привело к увеличению соответствующей компоненты системы национальных счетов и общему завышению как самого ВВП, так и темпов его роста. И опять-таки эти эксперименты не имеют аналогов в статистике других стран.

Мы не ставим под сомнение сам факт экономического подъема 1990-х годов в США. Речь идет о том, что манипуляции со статистикой приводили к искаженному представлению инвесторов о реальных темпах и масштабах подъема и, как следствие, к необоснованным инвестиционным решениям, в частности, к явной недооценке степени риска, связанного с вложением средств в американскую экономику.

 

ИСКУССТВО ИЛЛЮЗИИ

Да и накопленные проблемы американской экономики оказались на самом деле намного глубже, чем это представлялось раньше.

В последние несколько лет мы постоянно наблюдаем повторяющийся из месяца в месяц феномен - пересмотр официальной статистики задним числом, практически всегда в худшую сторону. Многие комментаторы стали отмечать, что ситуация становится просто неприличной. Однако это были еще "цветочки". Тотальный пересмотр ключевых макроэкономических данных, причем за период от трех до пяти лет, который учинили статистические органы США в июле-августе 2002 года, принял просто скандальный характер. Выяснилось, что отрицательные темпы прироста ВВП наблюдались в 2001 году в течение не одного, а трех кварталов. Падение капиталовложений и вовсе наблюдалось в течение целых шесть кварталов подряд. Более чем на 70 млрд долларов оказался завышен объем частного потребления в 2001 году и т.д., и т.п.

Если же пересчитать американский ВВП с использованием традиционных методов, без "гедонистических" индексов, приписной ренты и прочих специфических методов, не применяемых больше нигде в мире, скорее всего окажется, что экономика находится в рецессии уже с 2000 года.

А производительность труда, которой в последние годы так гордились американцы и на которую продолжают ссылаться чиновники из администрации, когда рассуждают о "фундаментальном здоровье" экономики? После пересмотра данных по ВВП придется скорректировать я данные по производительности, и, в конце концов, может выйти так, что гордиться нечем.

 

ЦИРК, ДА И ТОЛЬКО

Вышеперечисленные примеры получили широкую известность. Во-первых, эти изменения в статистике были анонсированы, их публикация сопровождалась официальными комментариями, пресс-релизами и т.д. Во-вторых, факт пересмотра такого популярного показателя, как, например, ВВП, утаить практически невозможно. Но сколько еще манипуляций со статистикой осуществляется молча?..

Теперь давайте-ка немного развлечемся. В детстве все обожают находить отличия в двух, казалось бы, одинаковых рисунках (помните, были такие головоломки?). Так вот, посмотрите на графики 22 и 23 и определите, чем один отличается от другого. Для особо невнимательных мы это место отметили стрелочкой.

Обратите внимание, что норма личных сбережений упала ниже нулевой отметки. Это обусловлено двумя факторами. Прежде всего, в период бума на фондовом рынке наблюдался так называемый эффект богатства. Если акции, которыми вы владеете (а в США 50% населения владеет акциями), растут в цене, вы начинаете чувствовать себя более обеспеченным человеком, и вам не надо откладывать на черный день. Вы с большей легкостью тратите свой личный доход и меньше сберегаете. Вторым фактором был дешевый кредит. Действие этих двух факторов усиливало друг друга. Раз ваше богатство растет, то не страшно влезать в долги. В итоге расходы населения США стали превышать доходы.

Но почему потребовалось пересматривать этот показатель? Потому что сие означает следующее: с 2000 года американская экономика вообще не создает ресурсов для своего дальнейшего развития и полностью полагается только на внешнее финансирование. Но печальнее всего то обстоятельство, что за всю историю США такое наблюдалось всего лишь один раз... в 1932-1933 годах! Да-да, именно - в самый разгар Великой депрессии.

И чтобы избежать вредных ассоциаций (ведь экономика-то, согласно заявлениям Буша и всех его финансовых чиновников, абсолютно здорова), всего-то понадобилось пересмотреть ежемесячные данные с января 1998 года. Дескать, до этого в течение многих десятилетий методических ошибок в американской статистике доходов и расходов не было, а тут вот на тебе - появились... Браво, Гринспен! Браво, О'Нил! Браво, иллюзионисты-фокусники!!! "Ловкость рук, и никакого мошенничества". Вот это действительно цирковой номер! И ведь, уверены, они его еще не раз исполнят на бис...

 

СЕАНС ЧЕРНОЙ МАГИИ С РАЗОБЛАЧЕНИЕМ

Теперь внимание: смертельный аттракцион!

Второго августа министерство торговли опубликовало пересмотренные данные баланса международных транзакций (платежного баланса) США с 1995 года. Проведя нехитрые вычисления, то есть сопоставив чистый приток капитала с дефицитом по текущим операциям до и после пересмотра, один из авторов этой книги был настолько потрясен результатом, что вначале не поверил своим глазам и перепроверил расчеты несколько раз.

А получилось вот что.

По ранее публиковавшимся данным выходило, что в сумме за семь лет (с 1995 по 2001 год включительно) США имели положительное сальдо платежного баланса в размере 203,2 млрд долларов, а по пересмотренным данным за этот период они имели дефицит в размере 89,8 млрд долларов (график 24)! С учетом же данных за первый квартал 2002 года дефицит платежного баланса составил уже 100 млрд долларов.

Во время скандала с корпорацией Enron обнаружилось, что компания обманывала акционеров, публикуя данные о миллиардных прибылях, в то время как на самом деле она несла миллиардные убытки. Случай с пересмотром платежного баланса США - это "энронизация" в масштабах всей страны.

Если раньше весь мир полагал, что США имеют избыточное международное финансирование своего дефицита счета текущих операций (прибыль), то теперь выясняется, что в действительности чистый приток капитала не компенсировал этот дефицит (убыток). И если в первом случае рост доллара на фоне углубления дефицитности американской экономики казался хоть как-то оправданным, то во втором...

Какой ужасный конфуз! Король - Его Величество Доллар - оказался голым!!!

 

https://aurora.network/articles/145-glavnye-teksty-mkh/28143-zakat-imperii-dollara-i-konets-pa-ameri-ana#chapter01

 

 Продолжение см. Ч2